Q：請問重陽投資，如何看待近期債券市場行情？

A：7月以來，與此前窄區間震蕩不同，債券市場波動幅度明顯擴大，下跌態勢愈發明顯。10年國債收益率上行超5BP，30年國債收益率上行超8BP上破1.9%，30年國債期貨下跌超過1%。

債市調整的誘因是權益和商品市場向上突破。今年以來，財政貨幣政策組合拳托底了經濟基本面，央行年初緊流動性和強監管打擊了債券多頭的積極性，債券收益率底部明確，市場整體從此前兩年的上漲轉為窄區間震蕩。但從結構上來看，資產荒的背景下資金涌入金融和信用債，交易結構愈發擁擠和脆弱。10年期和1年期國債收益率利差維持在20BP的歷史低位，10年期國開和國債利差也在8BP的歷史低位，AAA 3年城投和產業債利差也下行至37BP的歷史低位附近。根據華泰證券測算，債券基金久期仍然處于2024年以來96%的高分位水平。與此相反，權益資產股東回報不斷提升，性價比不斷凸顯。今年以來權益市場情緒升溫，商品市場也在反內卷政策推動下明顯表現，賺錢效應的逆轉驅動部分投機和配置性資金流出債市，形成了明顯的股債蹺蹺板現象。

中長期來看，債券市場基本面仍然穩固。宏觀層面看，中國宏觀基本面的結構性問題仍有待解決，生產強但需求弱的格局尚未發生變化，房地產市場仍然處在止跌回穩的過程中，經濟增速降臺階背景下資產荒仍將長期存在，因此適度寬松的貨幣政策仍會維持較長時間，降準降息仍然可期，債券市場最大的宏觀基本面沒有發生改變。從配置角度上看，權益市場上漲后中證全指股息率已經下降至2%左右，與十年國債差距明顯收窄，債券性價比有所提升；從利差角度看，若以2024年十年國債與政策利率40—50BP左右的利差估計，1.8—1.9%的十年國債定價相對合理；從交易角度看，今年年初債市下跌過程中十年國債頂部在1.9%左右，對應國內一季度GDP顯著超預期，而目前尚未出現更大力度刺激政策。綜合來看，十年國債收益率1.8-1.9%左右或是合意的頂部區間，若要突破可能需要看到有效的需求側刺激政策出臺。我們認為，隨著央行逐步寬松流動性和國債買賣的重啟，債券市場有望回歸更加健康的狀態。

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