輝瑞加價最終競得減肥藥初創公司Metsera。 

11月8日，輝瑞與Metsera共同宣布簽署合并協議修正案，后者董事會重申對這筆交易的全力支持。 

根據修訂條款，輝瑞將以每股最高86.25美元的價格進行收購。該報價包括每股65.60美元的初始現金支付，以及在達成特定里程碑后，最高可達20.65美元的額外潛在付款。這一最終報價較9月22日輝瑞首次宣布收購意向前Metsera的收盤價33.32美元，溢價高達159%。

此次協議修訂的背后，是全球醫藥巨頭圍繞減肥代謝賽道的激烈博弈。

此前，10月31日，輝瑞對Metsera以及丹麥制藥巨頭諾和諾德提起訴訟，稱Metsera違反并購協議條款。10月25日，諾和諾德對Metsera提出價值高達85億美元的收購要約，較此前輝瑞對其提出的收購報價高出十幾億美元。

華南某券商醫藥行業分析師向21世紀經濟報道記者表示：“市場溢價的核心并非臨床階段資產本身，而是技術平臺的可延展性——HALO和MOMENTUM平臺的應用價值遠超減肥領域，未來可延伸至內分泌、腫瘤等多個賽道，這種平臺型價值正是當前并購市場的核心定價錨點?！?nbsp;

輝瑞“補課”

時間回溯至9月，輝瑞首次宣布以73億美元收購Metsera時，市場普遍解讀為其彌補自研管線短板的“戰略性補缺”——此前輝瑞兩款核心GLP-1候選藥Danuglipron和PF-06954522先后因安全性問題終止研發，在千億美元減肥藥市場近乎“缺位”。

但此前交易推進期間，諾和諾德介入，先后拋出競價方案，試圖截胡這位擁有差異化技術平臺的生物科技公司，最終促使輝瑞通過協議修訂鞏固交易意向。

對輝瑞而言，加價鎖定Metsera是其扭轉戰略被動的關鍵一步。

Metsera的核心價值并非僅在于四條臨床階段管線，更在于其破解行業痛點的三大技術平臺：HALO肽脂質化平臺可將多肽藥物半衰期延長至380小時，使核心產品MET-097i實現每月一次注射且無需滴定；MOMENTUM口服平臺突破肽類藥物口服吸收瓶頸，旗下口服GLP-1候選藥已進入臨床準備階段；MINT篩選平臺則通過超2萬個高活性肽分子庫支撐定制化研發。

這些技術不僅能讓輝瑞快速獲得MET-097i（Ⅱb期GLP-1激動劑）、MET-233i（Ⅰ期胰淀素類似物）等資產，更能賦能其現有多肽藥物改良，形成“長效注射+口服+聯合療法”的全賽道布局。

此前，諾和諾德依托司美格魯肽，禮來憑借替爾泊肽占據減重藥市場主導地位，而Metsera的胰淀素+GLP-1聯用策略被視為賽道“下半場”的關鍵方向。 

MET-233i與MET-097i的聯合療法已進入臨床，前者作為超長效胰淀素類似物，有望規避傳統GLP-1療法的肌肉流失副作用，這種差異化布局正是諾和諾德極力爭奪的核心原因——其已將胰淀素靶點視為對抗禮來的“底線陣地”。

此前輝瑞自研減重藥的過程并不順利，其管線內的GLP-1減重藥Danuglipron因安全隱患終止研發，另一款候選藥也已放棄。連續受挫后，收購成為其快速切入減重藥市場的必然選擇。同時，面對業績承壓的現狀，輝瑞急需通過布局高增長賽道找到后疫情時代的新增長極。

諾和諾德作為目前減重藥市場的龍頭，憑借司美格魯肽依舊穩坐“藥王”寶座。11月5日，諾和諾德發布2025Q3業績：前三個季度的總營收達2299.20億丹麥克朗（按平均匯率1丹麥克朗 = 0.1502美元換算，約合345.34億美元），若按固定匯率（CER）計算，同比增長15%。其中，中國區表現穩健，收入為148.74億丹麥克朗（約合22.34億美元），同比增長8%。

2025年前三季度，諾和諾德糖尿病和肥胖護理業務收入2156.61億丹麥克朗（約332.4億美元），同比增長15%。其中，GLP-1藥物收入1745.77億丹麥克朗（約269.04億美元），胰島素產品收入397.36億丹麥克朗（約61.24億美元）。Ozempic（降糖版司美格魯肽注射液）、Rybelsus（口服司美格魯肽片）和Wegovy（減肥版司美格魯肽注射液）三個品牌分別收入952.64億丹麥克朗（約146.82億美元），同比增長13%；167.90億丹麥克朗（約25.88億美元），同比增長5%；572.42億丹麥克朗（約88.22億美元），同比增長54%。

相比之下，禮來的GLP-1藥物替爾泊肽系列產品稍遜一籌。禮來披露的2025年第三季度財報數據顯示，替爾泊肽（包括降糖版Mounjaro和減重版Zepbound）單季度銷售額突破101億美元，前三季度累計銷售額達到248.37億美元。

高盛預測，到2030年，口服GLP-1藥物將占據減重療法市場約24%的份額，市場增長空間巨大。

減肥藥迎“三國殺”？

本次輝瑞交易條款的調整也折射出生物科技公司估值邏輯的變遷。

此次修訂后的報價較Metsera 9月停牌前33.32美元的收盤價溢價超159%，較其2025年1月上市時27.8億美元的市值更是實現數倍增長。

對輝瑞而言，這筆交易也是其應對業績壓力的必然選擇。隨著新冠疫苗收入下滑，公司股價較巔峰時期腰斬，此前已明確2025年將投入150億美元完成兩到三起戰略并購。

但在減重賽道的布局，輝瑞可謂是一波三折。年初，其GLP-1候選藥danuglipron因耐受性問題被迫中止研發，隨后在8月又放棄了另一款GLP-1R激動劑PF-06954522的開發。

連續受挫使得收購成為輝瑞快速切入減肥藥市場的唯一選擇。Metsera若能順利并入，其管線有望在2027年后陸續商業化，成為對沖成熟產品專利到期風險的新增長引擎。 

不過值得一提的是，風險同樣存在：MET-097i的Ⅱb期數據顯示12周減重11.3%，雖優于部分競品，但后續能否在Ⅲ期試驗中延續優勢、口服管線能否如期推進，將直接決定這筆投資的回報上限。

這場競購戰的落幕或將引發連鎖反應。業內普遍認為，羅氏與Zealand Pharma合作開發長效胰淀素、默沙東收購翰森制藥口服減肥藥許可權等案例已顯現趨勢，Metsera交易的高估值將進一步激活市場熱情，擁有“長效化、口服化、多靶點”技術優勢的Biotech公司可能成為下一輪并購焦點。

而輝瑞與諾和諾德的此番交鋒，也預示著減肥藥賽道的競爭已從單一產品比拼升級為技術平臺與管線生態的綜合較量，“三國殺”格局下的行業洗牌才剛剛開始，誰能拔得頭籌，仍需市場驗證。

高盛亞洲醫藥研究主管陳子易此前在接受21世紀經濟報道記者采訪時指出，在未來3至5年內，GLP-1類產品實際上會成為全球市場最大的藥品品類。若再將Ozempic、Wegovy，Mounjaro、Zabound等全部相加，其市場規模在上半年已經超越PD-1市場。因此，該類產品在未來幾年的增長曲線無疑將保持良好態勢。

“當然，在當前節點出現了一些新變化，涵蓋價格以及支付端的變化。從年初開始，高盛研究部全球的醫藥團隊在4月一同審視GLP-1模型時，最終將整體市場預期從1300億美元下調至950億美元，價格預期隨之降低。同時，將口服產品的遠期市場份額（2040年）提升至接近40個百分點，此類變化均可能影響最終市場格局?！标愖右渍J為，未來機會依舊存在，但機會可能更多地存在于新升級的方案、更優的口服產品、與GLP-1匹配的產品（如Amylin管線、增肌產品等）以及新的適應癥和占位等方面。