有“中藥茅”之稱的片仔癀（600436.SH），近日交出一份“最差”三季報，前三季度公司營收、凈利潤雙雙下滑。

片仔癀是福建漳州是一家“老字號”中藥企業，其核心產品“片仔癀”源于明朝晚期，擁有近500年傳承歷史，是國家級中藥保護品種。據片仔癀公司官網介紹，片仔癀源自宮廷秘方，成分為牛黃、麝香、三七、蛇膽，主治清熱解毒，涼血化瘀，消腫止痛，可用于熱毒血瘀所致急慢性病毒性肝炎。

2015年至2024年，片仔癀營收、凈利潤延續了10年的持續增長，營收從約18億元增長至107億元以上，凈利潤從約4.5億元增長至近30億元。不過，2025年以來，片仔癀似乎陷入增長瓶頸。

財務數據顯示，公司2025年上半年實現收入53.79億元，同比下降4.81%，歸母凈利潤14.42億元，同比下降16.22%。10月17日，片仔癀發布2025年第三季度報告顯示，前三季度營業收入74.42億元，同比下降11.93%；歸屬于上市公司股東的凈利潤21.29億元，同比下降20.74%。更值得關注的是，扣非凈利潤降幅高達30.38%，這意味著公司主營業務盈利能力顯著下滑。

對于上半年的業績下滑，片仔癀在業績快報中表示，盡管收入端保持穩定，但報告期內公司生產所需的關鍵原材料價格持續處于歷史高位運行，成本壓力顯著增大。受此影響，公司產品利潤空間受到明顯擠壓，對報告期內的整體盈利能力構成挑戰。

值得注意的是，牛黃（牛的膽囊、膽管或肝管中的結石）作為片仔癀的重要原料之一，近年來價格持續走高，應是造成片仔癀利潤下滑的重要原因之一。據海內外多家媒體報道，到2025年初，牛黃的終端市場價格已經達到黃金的兩倍，在巴西等海外產地每盎司達到1700美元—4000美元，當地農場甚至被專業犯罪組織覬覦。

廈門鼓浪嶼片仔癀博物館

不過，如果拋開原料牛黃的價格因素，片仔癀10年持續的增長的原因既包括其價格策略，也與其品牌價值及供給稀缺有關，具體而言包括以下幾個方面。

持續提價是片仔癀的核心拉動力。提價直接提升毛利率和凈利潤彈性，即使銷量未大幅增加，也能驅動業績增長。

據西南證券不完全統計，2004年至2020年，片仔癀錠劑產品一共提價19次，零售價從325元/粒升至590元/粒，提價幅度81.54%。據華安證券研報，2023年5月片仔癀進一步從從590元/粒至760元/粒，提價28.8%，2024年Q1公司肝病用藥收入同比增長27.84%，顯示提價對短期業績的直接支撐。

品牌價值與稀缺性為片仔癀提供了溢價基礎。片仔癀的配方和工藝據傳來源于明朝嘉靖皇帝宮廷秘方，“老字號”的金字招牌顯然也為其美譽度和稀缺性加持。

光大證券研報指出，片仔癀具備天然護城河，長期發展空間廣闊，且產品價格伴隨購買力提高與提價預期，有保值增值屬性。華安證券研報統計，2024年上半年片仔癀核心產品在天貓/京東肝膽用藥銷量排名第一，品牌影響力通過展會和活動吸引超8000萬人次關注。2021年，片仔癀被黃牛大規模囤積轉售，單粒價格從590元暴漲至1600元，正是其品牌價值和稀缺性的有力注腳。

產品多元化與創新產品也為片仔癀開辟了新增長點。近年來公司培育大單品矩陣，如安宮牛黃丸、復方片仔癀含片等，化妝品業務（如皇后牌珍珠霜），也成為公司的有力的增長點。萬聯證券研報強調，安宮牛黃丸競爭優勢明顯，推動心腦血管用藥增長，這緩解了片仔癀的單品依賴，助力公司過去10年扣非凈利潤從約5億元增長至30.41億元。

隨著片仔癀業績在2025年進入“拐點”，推動公司持續增長的引擎是否“熄火”，或許要回答以下幾個問題。

首先，片仔癀的價格水平是否已經“見頂”，尤其是在當前消費復蘇緩慢的情況下進一步提價，高價已使片仔癀從日常用藥轉向禮品和收藏屬性，“比黃金還貴”的片仔癀如果再提價，是否會造成消費群體萎縮？ 

其次，作為中華“老字號”的品牌價值和溢價基礎仍然存在，這將是片仔癀的維持其消費基本盤的長期錨點。但與一些高毛利高溢價的產品（如頭部白酒）不同，片仔癀能否管理好牛黃等稀缺原料的供應鏈，從而讓產出和毛利率更加可控。

最后，多元化轉型的持續效果需要長時間的驗證。無論是中藥護膚概念的化妝品，還是以中藥為主的新藥研發管線，從研發出成果，到銷售見業績都不是一朝一夕之功。

（經濟觀察網 杜遠/文）