2025年10月，滬指站上3900點關口，市場震蕩與分化加劇。四季度國內外多空因素交織，宏觀經濟與海外市場有何展望并如何影響股債市場？宏觀、權益、固收、全球資產等具體領域有哪些關注要點？

招商基金近期召開的最新一期投資決策委員會觀點認為，國內宏觀經濟總量承壓、盈利修復，流動性寬松持續；股市方面長期運行的底層根基變化向好，短期偏謹慎，結構上注意強勢板塊短期風險，更多關注偏低部和價值板塊的布局；債市不具備趨勢性債熊條件，信用債的息差價值仍在，短期調整后或有一定修復空間；全球資產端，中長期特朗普政策的不確定性仍然較高，美國宏觀波動仍會加劇，這也會加大美元資產的波動，考慮維持全球分散配置。

國內宏觀經濟：總量承壓、盈利修復，流動性寬松持續

展望四季度，招商基金認為，基本面邊際變化不大，外需出口延續向好，內生動能有待提振。消費端，商品消費面臨高基數拖累和政策邊際效應減弱影響，服務類消費無新增政策刺激；產業端，8月工業企業利潤總額當月同比大幅轉正至20.4%，錄得2023年12月以來的最高增速，基數偏低是原因之一，但也反映了“反內卷”政策重構利潤分配的邏輯。從結構來看，8月工業企業利潤呈現量降、價升、利潤率改善的格局，且利潤增速改善的行業普遍集中在偏上游行業。

從資金面來看，微觀流動性充裕繼續支撐市場，宏觀流動性繼續寬松。短期內流動性加碼寬松可能性偏低。9月LPR維持不變，并未出現降息降準操作，除非外部形勢發生明顯變化，關注中美談判進展與美聯儲后續降息路徑。當下私募資金持續攀升，杠桿資金流入速度提升，居民資金并未直接大幅快速入市，居民資金通過理財產品進入股市規?；蛟谠黾?，進入8月以來公募權益倉位持續增加。

展望后市，本輪行情有遠期宏大敘事支撐，但增量資金來源略顯不足；宏觀基本面和股市上行的反差短期階段性收斂，如無重大逆周期對策反差有可能進一步擴大，但后續市場對基本面的定價權重也會提升。上行主線板塊不會輕易切換，主要是階段再平衡；分化行情可能演繹至行情尾部，除非出現更大的驅動力。10-11月重要關注點在于四中全會和中美元首會晤，即將發布的“十五五”規劃綱要建議，有望對市場風險偏好形成提振并衍生眾多主題投資機會，但10月份中美貿易沖突升級短期影響股市情緒，市場或將在震蕩中企穩上漲。

權益投資：長期股市運行的底層根基變化向好，短期偏謹慎 

展望四季度，整體而言對后市偏謹慎，認為市場當前位置估值吸引力下降，進一步上漲需要政策或者經濟基本面的更多支撐，對四季度經濟比較謹慎；但對更長期的股市運行的底層根基變化認為是向好的。結構上，對強勢板塊普遍認為要注意風險，即使趨勢仍在也要注意做成長板塊的輪動；更多關注偏低部和價值板塊的布局，包括地產、新能源、高ROE大盤優質公司等價值類和周期類行業。

具體到各大產業鏈觀點，熱點板塊科技、機器人和創新藥依然維持相對看好：全球科技依然以AI為主線，算力需求逐漸從訓練端導向推理端，國產芯片正在加速迭代追趕，同時創新藥中長期產業趨勢明確、全球競爭力明確，變化在于未來更偏向結構性機會。外需方向、有色金屬維持超配，但視超漲情況考慮是否減倉。周期和價值行業關注度提升：工程機械、地產鏈、化工、風電、電表與電網信息化、奶牛養殖和生豬周期等值得關注。對油氣、光伏、儲能、傳統內需消費、出版、本地生活等提升風險關注。

固收投資：不具備趨勢性債熊條件，信用債的息差價值仍在

2025年三季度，債市收益率震蕩上行，10年國債收益率從1.65%上行至1.86%，期限利差、信用利差均大體走闊。展望后市，債券市場多空因素交織。利多因素方面，基本面仍然“弱現實”，央行操作偏呵護，社融或因基數+政府債凈發行縮減而回落，基金久期已大幅降低賣壓減少；利空因素方面，股市行情持續對債市壓力存在，資金利率中樞在四季度面臨季節性抬升，下半年如經濟增速不及預期政策仍有望加碼等。

結合對過去債市調整的分析，我們認為債市當前仍不會形成持續債熊，但絕對收益率水平定價應當與貨幣政策中樞變動一致，10年國債的合理中樞水平應在1.85%附近。不過風險偏好、機構行為可能加劇債市波動，10年國債收益率有可能超調。基于資金面寬松預期下，信用債的息差價值仍在，在信用相較定期存款利差明顯走闊而四季度存款到期壓力仍在持續的情況下，短端配置的支撐作用仍強。但在持續調整市場環境中，信用債缺乏有效錨點，預計信用債整體跟隨市場變動難以出現獨立的趨勢性行情，在短期大幅調整后隨市場震蕩預計有一定修復空間，或難以回到前期水平。

全球資產配置：中長期特朗普政策的不確定性較高，維持全球分散配置觀點

由于三季度關稅談判逐漸落地，上市公司業績超預期，AI再次加速催化，美聯儲降息預期提升，美元資產出現交易窗口。短期內，我們相對看好美股、美債短債的機會，但也持續認為中長期特朗普政策的不確定性仍然較高，美國宏觀波動仍會加劇，這也會加大美元資產的波動，因此考慮繼續維持全球分散配置。

我們認為，市場對于聯儲9月“降息”的交易已經較為充分，但隨著就業數據的走弱，以及聯儲FOMC“特朗普派”席位比例的提升，市場將開始交易年內再次降息以及明年多次降息的預期，等回調過后，可以考慮持續交易降息相關標的，比如美國建筑商，美國生物醫藥等。

美國正在開啟財政刺激+降息刺激的雙周期，但其效果可能需要到明年才會顯現。不過從7月開始AI的新一輪催化，我們認為繼續關注結構性布局美國AI產業鏈（包括能源，有色）的機會，以及降息周期下美國房地產復蘇、生物醫藥估值修復等結構性機會。

此外，本期對港股市場相對看好，具備流動性催化和結構性機會，但需關注國內宏觀經濟、內需政策和海外市場調整的影響；看多日股走出通縮，開啟服務型通脹且具粘性，新政府更愿意財政刺激；對黃金維持看好，有對沖財政、美股等尾部風險需求，持續性或較強，增持潛在體量大。

_{風險提示：基金有風險，投資須謹慎。上述觀點、看法和思路根據當前市場情況判斷做出，今后可能發生改變。基金過往業績不代表其未來表現，基金管理人管理的其他基金的業績并不構成本基金業績表現的保證。投資者應認真閱讀《基金合同》《招募說明書》《產品資料概要》等基金法律文件，全面認識基金產品的風險收益特征，在了解產品情況及聽取銷售機構適當性意見的基礎上，根據自身的風險承受能力、投資期限和投資目標，對基金投資做出獨立決策，選擇合適的基金產品。}