2025年10月21日，A股市值“王座”迎來更替。

這一天，東方財富Choice數據顯示，農行（601288.SH）A股股價收于7.88元/股，上漲1.68%，總市值攀升至2.76萬億元，高出工行總市值0.04萬億元，登頂A股市值第一。

“‘銀偉達’來了，農行股價漲出了科技股的態勢?！?0月21日，在農行股吧，一位投資者如此感慨。

自今年9月25日以來，農行股價已連續13個交易日收漲，不斷刷新歷史新高，累計漲幅超 20%，遠超同期大盤表現。拉長時間維度，今年以來，農行股價漲幅已達54.51%，大幅領先工行（15.58%）、建行（10.73%）、中行（2.28%）等同行，成為國有銀行中的“領漲者”。

A股60日主力資金流向中，農行凈流入71.09億元，為唯一獲顯著增持的國有大行。郵儲銀行凈流入4.64億元，工行、建行、中行、交行分別凈流出7.51億元、11.08億元、10.97億元、36.78億元。

為什么是農行領漲？

蘇商銀行特約研究員武澤偉對經濟觀察報記者表示，農行股價實現連續多日上漲，主要源于其穩健的業績基本面、市場避險情緒升溫帶來的資金偏好變化、機構資金的積極配置以及自身的估值修復動力。

市凈率升破1倍

時隔7年，農行在估值方面取得關鍵突破。

市凈率（PB）是股票市價與每股凈資產之間的比值，是評估銀行股價值的一個重要參考指標。在過去很多年，大多數銀行股的市凈率低于1倍，也就是處于市場常說的“破凈”狀態。

10月17日，農行市凈率重回1倍，成為目前六大行中市凈率唯一突破1倍的國有銀行。截至10月21日收盤，這一指標進一步上升至1.03倍，遠高于其他國有大行。其中，工行市凈率為0.73倍，建行為0.72倍，郵儲銀行為0.69倍，中行為0.66倍，交行為0.56倍。

估值回升背后是業績數據增長的支撐。

中國銀河證券研報顯示，2025年上半年，農行的營收與凈利潤同比增速分別為0.35%和1.80%，建行的凈利潤、工行的凈利潤均為負增長。

從資產質量和撥備方面看，農行不良貸款率為1.28%，與交行齊平，較建行、工行低0.05個百分點。

武澤偉表示，經過前期上漲，農行估值得到實質性修復，市凈率恢復至1倍以上，在一眾國有大行中表現突出，具有顯著的示范效應，進一步強化了市場對其未來股價的樂觀預期。

武澤偉認為，農行在縣域金融領域形成的負債成本低、資產質量優的差異化競爭優勢，為盈利提供了有力支撐，2025年農行的營收和凈利潤同比增速在國有大行均排名靠前；同時，當市場風險偏好因宏觀環境變化而回落時，資金傾向于流向防御屬性的板塊，農行因此備受關注。

縣域金融潛力釋放

2025年上半年，受宏觀經濟環境與利率市場化深化影響，國有大行凈息差普遍面臨收窄壓力。建行以1.40%的凈息差居首，農行凈息差為1.32%，工行凈息差為1.30%，同比降幅分別為14個基點、13個基點、13個基點。

農行信貸結構呈現鮮明的服務三農特色。作為縣域金融布局最深入的國有大行，農行的息差壓力一定程度上被其在縣域金融領域的優勢所緩解。

天風證券認為，農行在A股市場拔得頭籌并非偶然，而是經營價值被市場認知的結果。以縣域金融為代表的“三農”普惠戰略位居首位，在當前“資產荒”壓力加大、收益率持續下行的背景下，成為農行跑出“超額收益”的“基石”。

近年來，農行信貸擴張速度持續顯著快于可比同業，其中2025年上半年該行貸款同比增速達到了9.6%，較工行、建行分別高出1.2個百分點、1.7個百分點。這背后是縣域貸款成為農行信貸規模增長的主要推動力。

財報顯示，截至2025年6月末，農行縣域貸款余額達10.77萬億元，占全行貸款比重40.9%，較上年末增加9164億元，增速達9.3%，縣域存貸息差達2%，超全行平均水平（1.42%），且縣域貸款不良率為1.2%，低于全行平均不良率（1.28%），資產質量表現優于全行平均水平。

同時，縣域市場的存款成本較低，縣域居民儲蓄意愿強，資金穩定性高。財報顯示，截至2025年6月末，農行縣域存款規模接近14萬億元，在總存款中占比達到46.02%；得益于縣域客群的低利率敏感性和高頻資金流動需求，農行個人活期存款占存款總額比重為23%，遠高于工行的18.6%、建行的20.7%。

天風證券認為，受益于縣域經濟潛力釋放和縣域地區的深度布局，農行未來信貸增長空間相較于同業更大。農行深耕縣域客群，個人活期存款占比為可比同業第一，疊加面對小額零售客戶的議價權優勢，農行存款成本較同業偏低，息差韌性更強。

此外，天風證券指出，農行在不良認定嚴格的同時實現了不良率可比同業最低。并且，由于涉房類業務占比較低，在本輪重點領域風險暴露中所受影響相對較小。展望未來，天風證券認為，農行將在雙線邏輯下延續估值提升之路：一是紅利屬性對中長期資金的吸引力依然存在；二是其具備大行領先的成長預期，業績潛力釋放成為估值修復的重要驅動力。 

對于銀行股的后市，摩根士丹利分析師團隊在10月20日發布的報告中指出，四大因素將共同支撐中國銀行股在接下來的季度展開價值重估。

其一，股息派發窗口臨近。第四季度往往是上市銀行密集派發股息的時期，高股息特性對長期資金的吸引力顯著提升；其二，利率環境企穩。市場利率趨于穩定，有助于緩解銀行凈息差持續收窄的壓力，為盈利能力提供支撐；其三，政策性工具落地。約5000億元人民幣的結構性貨幣政策工具陸續投放，將為銀行體系注入流動性，并引導信貸投向特定領域，優化資產結構；其四，政策路徑更可持續；當前的政策支持更加注重精準和可持續，避免了“大水漫灌”，為銀行業創造了更可預測的經營環境。

摩根士丹利分析師團隊表示：“關鍵在于識別那些在‘自然出清’環境中，能夠憑借更強的風險管理能力、更高效的經營模式和更優質的客戶基礎，實現盈利更早、更強勁反彈的頭部銀行?！?/p>

（作者 劉穎）