陳永偉/文

過去一周，不少硅谷的創業者和風險投資者的心情都經歷了一番如坐過山車般的大起大落和驚心動魄。

當地時間3月8日，素以支持和服務創業企業著稱的硅谷銀行（Sili－conValleyBank，SVB）突然被曝出流動性緊張。接著，大量客戶紛紛前往銀行進行提現。為了應付迅速增加的現金需求，硅谷銀行宣布變現210億美元可供出售證券（AvailableForSale，AFS），并出售普通股和優先股融資22.5億美元。不過，硅谷銀行的這一舉措并沒有平息客戶疑慮，反而是作實了先前的傳言，引發了進一步的恐慌性擠兌，僅在3月9日這一天，儲戶和投資者的取款總額就高達420億美元。隨著擠兌的到來，市場對硅谷銀行的預期也急轉直下，其股票出現暴跌。3月10日，硅谷銀行宣布破產。隨后美國聯邦存款保險公司（FDIC）宣布，金融監管機構已經關閉了硅谷銀行，并查封了其存款。從流動性恐慌的苗頭出現到擠兌發生，再到銀行破產，總共只經過了不到48個小時。

硅谷銀行宣告破產之后，立即引發了金融界和創投圈的恐慌。各方圍繞著究竟是否應該對其進行拯救，應該如何拯救等問題展開了激烈的爭論。最終，美聯儲、美國財政部和FDIC于3月12日發布聯合聲明，宣布硅谷銀行的儲戶從3月13日開始可以支取其存儲的所有資金。美聯儲將提供額外資金，通過為所有存款提供擔保的方式來確保硅谷銀行的投保和未投保存款都將得到全額支付，以加強公眾對美國銀行體系的信心。持續幾天的硅谷銀行破產風波至此暫時告一段落。

硅谷銀行風波的平息或許并不是故事的結束。這次事件究竟是如何產生的？它的到來是純屬偶然，還是一個必然事件？在這個事件背后，究竟隱含了銀行體系的哪些問題？對于類似的事件，政府機構是否應該予以干預？為了預防類似的危機，我們又應該怎么辦？

硅谷銀行的歷程

硅谷銀行1983年成立于美國加州圣何塞，其三位創始人為當時在富國銀行工作的羅杰·史密斯（RogerSmith）和比爾·比格斯塔夫（BillBig－gerstaff）以及斯坦福大學教授羅伯特·米迪里斯（RobertMedearis）。據說，這個創業的點子最初來自于比格斯塔夫和米迪里斯在1982年時的一場牌局。在這場牌局上，他們看到了硅谷的創業公司對金融服務有著龐大的潛在需求，專門為這部分人服務的商業銀行大有可為，而在當時，市場上并沒有類似的專業銀行。于是，他們一拍即合，于次年創辦了硅谷銀行。

最初，硅谷銀行的規模很小，總資產僅有1800萬美元。為了避免和其他同類銀行之間正面競爭，硅谷銀行把業務進行了聚焦，將初創公司作為了自己主要的業務對象。除了直接為初創公司提供信貸服務之外，硅谷銀行還努力開拓創業相關的產業鏈。例如，它會直接投資基金和公司，成為初創公司的投資人，還會為創業者以及投資人充當理財顧問，提供一站式的金融服務。另外非常值得一提的是，它還是硅谷的重要中間人。數十年來，在硅谷的各種重要活動中，硅谷銀行幾乎都會作為贊助人出現。

在進行了如此貼心的服務后，硅谷銀行自然換來了廣大硅谷初創企業和投資人的信任，成了這個創業天堂中最受歡迎的商業銀行。當硅谷的初創企業們一路高歌猛進時，硅谷銀行也就隨之風生水起，從一家名不見經傳的小銀行一步步成了全美規模第16位的大型銀行，并在加州和馬薩諸塞州擁有17家分行。

不過，正所謂“成也蕭何，敗也蕭何”。硅谷銀行專門為初創公司和投資公司服務的策略雖然是其崛起的關鍵動力，但這種單一的服務策略也違背了金融學的一條根本法則——“不要把雞蛋放在同一個籃子”。而在危機到來時，這一點就成了硅谷銀行的催命符。

擠兌風波始末

在疫情期間，美國為了刺激經濟，采用了極為寬松的貨幣政策，市場上的利率幾乎降到了0。在這種背景下，硅谷的初創公司十分容易獲得融資，而當這些融資被打入到他們的戶頭后，暫時閑置不用的部分自然而然地成為了硅谷銀行的存款。

對于銀行而言，存款量的迅速暴增并不是一件好事。銀行是需要支付利息的，龐大的存款就意味著龐大的利息支出。為了能夠覆蓋這些支出，并用這些存款來進行“錢生錢”，它們就必須將這些錢投出去。那么，硅谷銀行都將錢投在哪兒了呢？根據財報，在2022年底，硅谷銀行將其管理資產中的1080億美元配置到了政府債券上——這一比例占到了其所管理的資產的一半以上；有740億美元用于進行放貸；150億美元用于其他投資；現金持有大約為150億美元。

在通常情況下，這算是一個比較穩健的投資組合。因為在金融資產中，政府債券是相對穩定的資產，除非利率發生巨大波動，它們的收益率是非常有保證的。然而，硅谷銀行的問題就在于，它們遇上的并不是所謂的“通常情況”。

在疫情的陰霾逐漸消散后，美聯儲的首要任務從刺激經濟變為了遏制通貨膨脹。為了達到這一目標，從去年以來，美聯儲已經進行了多次加息。對于金融市場而言，加息的效果是多方面的：

一方面，隨著美聯儲的加息，新發債券的利率出現了迅速增加。而硅谷銀行持有的債券大多是在疫情期間配置的，因而其利率很低。這就使得這些債券在市場上的吸引力對比新發的債券大幅降低，其對應的價值也就迅速下降。更為麻煩的是，硅谷銀行在配置資產時為了追求一個相對較高的收益率，因而都選擇了“持有至到期”（HeldtoMaturity，簡稱HTM）的債券。這就意味著，雖然它看到了自己手中的債券正在迅速貶值，但卻不能進行重新配置。如果僅有這一點，那么問題也不是很大，其損失的比例大約也就是在5%左右，而且還只是浮虧，如果以后外部環境變化，這些損失依然可能被追回來。

另一方面，加息迅速提升了資金的獲取和使用成本。尤其是對于初創科技公司而言，不僅它們的估值受到了巨大打擊，其獲得融資的機會也變少了。在這種情況下，它們的第一反應就是從銀行把自己存的錢提現，以應對可能的現金需求。但正如我們前面提到的，硅谷銀行手中持有的現金有限，大量的資產被鎖死在了HTM債券上。在這種情況下，擠兌的壓力就慢慢向硅谷銀行襲來了。

當擠兌的苗頭出現時，銀行最需要做的就是迅速穩定預期，讓人們相信銀行不會出事。在實踐當中，這種穩定預期的努力能否成功在很大程度上取決于銀行的用戶結構。試想，一個銀行如果是專門服務散戶的，那么要達到這一點其實并不難。只要集中資金滿足一些提款需求非常迫切的用戶的需求后，其他用戶的預期就會迅速穩定下來。而如果一個銀行的服務對象中有一些大企業，擠兌問題的處理也不會難。銀行只需要和那些大企業進行溝通，要求他們不帶頭提款，甚至增加一些存款，然后再將這些信息釋放到市場上，那么整個市場的預期也就能很快穩定下來。一般來說，這些大型企業客戶出于對自己存款安全的考慮，也不會希望銀行出事，通常會積極予以配合。

但問題就在于，硅谷銀行服務的是新創企業。當擠兌危機出現時，硅谷銀行按照慣例試圖與一些儲戶進行溝通，希望他們暫時不進行提款。但新創企業和成熟的大企業本質是不同的，它們對資金的需求更為強烈。因而聽到硅谷銀行的溝通意見后，它們不僅沒有放慢提款速度，反而加速了提款。這樣一來，硅谷銀行原本已經不樂觀的局面就更加雪上加霜了。為了應付局面，此時的硅谷銀行不得不像本文開頭所說的那樣，拋售持有的證券和股份，而在恐慌預期已經形成的局面下，這一切只能進一步加劇恐慌。最終，這個“死亡螺旋”很快就將這家為硅谷服務了40年的銀行帶向了毀滅。

“雷曼2.0”還是“茶杯里的風暴”？

硅谷銀行的破產究竟會產生怎樣的影響呢？關于這個問題，現在存在著截然不同的兩種答案。一種觀點認為，這很可能會成為“雷曼2.0”。眾所周知，2008年時，正是雷曼兄弟銀行的倒閉開啟了后來席卷全球的金融危機。另一些觀點則認為，這是總體可控的一個事件。例如，2008年諾貝爾經濟學獎得主保羅·克魯格曼就在自己的專欄中寫道“這看起來最像一場相當狹窄的部門危機”。

在現在這個階段，任何一種結論都有被“光速打臉”的可能性，畢竟金融市場是一個強烈依賴信心和預期的市場，人們對未來事件的看法本身就具有自我實現的效應。但是，如果僅考慮對金融市場的直接影響，那么至少從現階段看，我還是比較認同克魯格曼的看法。其原因有二：

第一是因為硅谷銀行的性質和雷曼兄弟銀行有本質不同。兩者的名字雖然都有“銀行”二字，但硅谷銀行是商業銀行，主要業務是存款和債券投資；而雷曼則是一家投資銀行，資產證券化是其業務的重要組成部分。業務性質的差異決定了雷曼先天具有更強的風險傳導能力。在“猝死”之前，雷曼在美國投資銀行中排名第四，通過資產證券化，它已經將風險在整個美國金融體系內進行了廣泛的傳播。而作為商業銀行，硅谷銀行顯然沒有這樣的風險擴散能力——至少直接來看是這樣。因此，從這個角度看，硅谷銀行的破產所產生的影響應該不會和雷曼事件那么廣泛而深遠。

第二是硅谷銀行規模相對較小，服務區域也相對集中，因此其破產風險跨區域傳播的可能也不大。

當然，如果考慮間接影響，那么問題可能就不那么簡單。畢竟，正如我們已經指出的，金融是一個與預期高度相關的行業，市場上對未來的預期如何，最終會在市場上自我實現。在現實中，有不少銀行的投資組合策略和硅谷銀行十分類似。面對美聯儲加速上調利率，這些銀行也和硅谷銀行一樣面臨著潛在的流動性壓力。在這樣的背景下，如果硅谷事件引發了儲戶的情緒，讓他們認識到自己存在銀行里的錢可能是面臨風險的，那么巨大的擠兌浪潮就可能形成。如果是這樣，那么整個事件就會向著失控的方向發展，新的金融危機就可能真的到來?；蛟S，對于這種情況的擔憂是促成美國政府最終決定出手救助硅谷銀行的最關鍵原因。

另外非常值得注意的一點是，如果任由事件發酵，那么硅谷銀行破產所造成的影響可能并不止于金融領域。事實上，它對于整個美國的創新，以及未來發展潛力的破壞可能會比對金融系統的傷害更大。

由于大量硅谷的初創企業和投資機構都將它們的錢存在硅谷銀行，因此如果政府真的放任硅谷銀行倒閉，那么大批的初創企業很快就會由于沒有可用的現金而被迫倒閉，更多的企業則會由于失去了投資支持而難以成長。這意味著，未來的谷歌、未來的臉書都可能在這次金融風波中意外夭折，而這帶來的長期影響將是難以估量的。正是由于這個原因，在危機發生后，以紅衫資本為代表的數百家投資機構，以及數百家初創公司的創始人才聯合向美國政府呼吁，要求其出手相助。而這個呼吁，很可能是最終促使美國政府下定決心救助硅谷銀行的關鍵。

救還是不救，這是個問題

既然說到了政府救市，這里就涉及了一個問題：既然硅谷銀行倒閉可能引發很多問題，那么為什么美國政府并沒有在第一時間內出手對其進行救助？它猶豫的原因是什么？

事實上，如果大家對2008年的金融危機有所了解，就會知道類似的問題在十幾年前也被反復問過——當時，由于次級貸的暴雷而深陷困境的雷曼兄弟曾多次請求美國政府出手相助，但都遭到了拒絕。最終，雷曼在絕望中宣告破產，而這個事件也成了拉開后來金融危機的序幕。為此，當時的美國政府曾受到了很多的詬病。

既然已經有了先前的教訓，為什么美國政府在遇到類似問題的時候，對出手救市依然是如此遲疑不定呢？其根本的原因，就是如果對任何可能的風險都貿然出手相助，就可能助長金融機構的道德風險行為，從而在長期助長金融系統的風險擴散。

以當年的雷曼兄弟為例，雖然作為危機的受害者，它多少有點令人同情。但當我們了解它在危機之前的行為時，就可以知道它很大程度上其實是自作自受。事實上，在2007年，次級貸款的風險就已經在市場上顯露了。按理說，在這個時候，雷曼應當收縮杠桿，對自己的風險進行控制。但是，習慣了在刀口上舔血的雷曼非但沒有這么做，反而一邊大肆買賣垃圾不動產債券，一邊用高杠桿著手收購美國第二大公寓開發商阿克斯頓。雷曼的算盤打得很精：按照當時的情況，如果次貸暴雷，那么房價必然下跌。而如果房價下跌，買房人數就會下降，租房的人數就會增加，公寓租房市場就會爆發，阿克斯頓的價值就會一飛沖天。這樣一來，危機的蔓延不但不會對其造成損失，還可能讓它大賺一筆。但正所謂人算不如天算，雷曼萬萬沒有想到的是，次貸危機蔓延的速度遠遠超出了它的想象。隨著貝爾斯登的倒塌，金融市場對商業抵押債權和不動產都陷入了恐慌的情緒，而雷曼設計的那套空手套白狼的游戲，最終也演變成了一場吞噬它自己的大火。

從雷曼兄弟的例子可以看到，在很多時候，金融機構出于逐利的需要，會甘愿冒巨大的風險進行投機，而這些投機在很多情況下會造成嚴重的社會成本。在這樣的情況下，如果金融機構一旦出事政府就出面托底，就相當于是降低了它們為投機而付出的個體成本。這毫無疑問會加劇“道德風險”（MoralHazard）問題的產生，從而讓它們更加有恃無恐，在利益面前更加鋌而走險。對于社會來說，這顯然是非常不利的。

當然，對政府來說，除了避免“道德風險”問題的考慮外，更為現實的一個顧慮是民眾的支持問題。隨著金融業的發展，社會變得越來越不平等，普通民眾和金融精英之間的對立也越來越嚴重。對于普通民眾而言，用他們所繳納的稅去援助那些投機的金融機構是非常難以容忍的事情——即使政府的目的可能完全是為了穩定經濟，這也可能被認定為是袒護金融精英階層的行為。在2008年金融危機之后，這種“華爾街”（Wallstreet）和“主街”（Mainstreet）之間的矛盾尤為顯著。而這種矛盾也成為了這一次硅谷銀行倒閉風波之初美國政府猶豫是否應該插手的一個重要原因。

綜合以上分析，我們可以看到，從政府的角度看，是否在危機到來前就出手救市是一個兩難的抉擇。從2008年的金融危機開始，美國政府就一直在尋找一條能夠平衡這兩方面問題的可行方案。

在這一次硅谷銀行破產風波中，美國政府的處理其實就是權衡兩方面利弊而最終得出的方案。

一方面，救市是必須的。為了穩定市場預期，防止潛在風險的發生，并保證美國的長期創新能力不至于受到破壞，美國政府必須這么做。所以政府才承諾提供資金支持，保證所有儲戶的提款需求都得到支持。這樣一來，就可以立即讓金融市場上的所有人都意識到美國的銀行系統是有安全保證的。

但另一方面，救市主要是救儲戶，而不是救銀行的管理者。因此，硅谷銀行必須被破產清算，其資產也需要被FDIC接管。并且，包括美國總統拜登在內的官員也集體表示，銀行的高層必須要受到處理。這樣一來，就可以讓金融系統的高管們認識到盡管當自己的投機行為搞砸時政府還是會出來為它們買單，但這并不意味著搞砸了事的人就可以從此置身事外。因此，在日后做相關經營決策時，這些高管出于自身利益的考慮也會對加大對風險的控制，從而救市帶來的“道德風險”問題就可以在一定程度上得到遏制。

但盡管如此，上面所說的另一個問題，即普通民眾對于政府援助金融機構的怨恨情緒并沒有因此而消弭。事實上，在政治分裂的當下，美國政府的這一次救市已經成為了反對派們對其進行攻擊的一個重要理由。從這個角度看，如果以后再遇到類似的情況，美國政府在是否出手援助時依然會采取謹慎的態度——即使是只救儲戶而不救銀行經營者。

關于危機的反思

雖然目前硅谷銀行破產風波的影響還在持續（例如一些業務與硅谷銀行相似的銀行也出現了擠兌甚至倒閉，并且出于防止風波蔓延的考慮，美聯儲可能會放緩其加息的步伐），但隨著美國政府以及各國監管機構的介入，如果不出意外，那么這次風波大概率不會演化成像2008年那樣大規模的金融危機。但盡管如此，這場“有驚無險”的風波依然是值得我們反思的。

首先，對于銀行而言，硅谷銀行風波其實是一次非常生動的金融風險控制課程。正如我們前面討論的，造成硅谷銀行在48小時內急速破產的原因可以分為三個層次。其中最直接原因是儲戶的擠兌，以及硅谷銀行在面對擠兌時采取措施的不當。略為深入一些的原因則是其在過去兩年美聯儲“放水”的過程中，資產配置出現了長短期錯配。而最為本質的原因，則是硅谷銀行在選擇客戶群體的時候過于單一和同質化，因而更容易遭遇系統性的沖擊。在現實中，很多銀行存在著以上三個問題中的一個或多個。對于這些銀行而言，這次風波應該說是為它們敲響了警鐘。在風波之后，它們應該及時對自己的經營策略進行一些調整，以便在宏觀形勢越來越不穩定的情況下對風險進行防范。

其次，對于政府而言，硅谷銀行風波也對各國政府的金融管理方案提出了挑戰。長期以來，金融領域的規范和發展就是一對矛盾。如果對規范要求過度，金融行業的活力就會受到一定影響；反之，如果對金融市場的活力過分追求，就可能忽略規范問題，從而造成風險。在2008年金融危機之后，各國都加強了對金融體系的控制。尤其是作為危機策源地的美國，更是強化了金融監管，特別是劃定了一系列“系統重要性銀行”（systemicallyimportantbanks），進行重點盯防。這種嚴管雖然有效防止了金融風險，但也客觀上限制了金融市場的活力，也由此引來了很多金融機構的不滿。在特朗普政府時期，相關的政策被調整，“系統重要性銀行”的認定門檻被提高，相關的義務也被減少。事實上，如果按照原有的認定標準，硅谷銀行應該屬于“系統重要性銀行”，出于合規的需要，它就必須留有很高的現金儲備，這樣的話，這次的擠兌就不會發生。但可惜的是，歷史不會有如果。從這個角度上看，拜登在3月13日的公開講話中聲稱是特朗普造成了危機，雖然有挾私打擊政敵之嫌，但卻也頗有道理。而在未來，究竟應該如何平衡金融業的規范和發展，可能還是美國，以及世界各國政府都必須面對的一個問題。

再次，這次的硅谷銀行風波也為經濟理論研究者提供了一個很好的研究素材。中國古代有一句話，叫做“國家不幸詩家幸”。我覺得這句話的涵義可以很好地適用到經濟學的發展上。如果我們回顧一下現代宏觀經濟學的發展，就會發現它其實在很大程度上是由危機推動的。例如，“大蕭條”推動了凱恩斯主義的產生和發展，而2008年的金融危機則推進了人們對銀行，尤其是系統重要性銀行在金融風險傳統過程中所起作用的認識，也由此推動了對系統重要性銀行的監管。而這次的風波則告訴我們，當危機發生時，除了系統重要性銀行之外，一些規模較小，但功能特殊的銀行其實也可能傳導危機。關于這一方向的研究，很可能會推動宏觀經濟學的新發展。