經濟觀察報 記者 歐陽曉紅 事隔八個月，市場又見降準“正餐”，此次釋放的長期資金約9000億元，其中全面降準約8000億元，定向降準約1000億元。

市場還是需要吃“正餐”。9月4日的國務院常務會議（簡稱“國常會“）釋放了這一信號。會議指出，堅持實施穩健貨幣政策并適時預調微調，加快落實降低實際利率水平的措施，及時運用普遍降準和定向降準等政策工具，引導金融機構完善考核激勵機制，將資金更多用于普惠金融，加大金融對實體經濟特別是小微企業的支持力度。

降準信號甫出，央行便于9月6日宣布，決定于2019年9月16日全面下調金融機構存款準備金率0.5個百分點（不含財務公司、金融租賃公司和汽車金融公司）。但財務公司、金融租賃公司和汽車金融公司的法定準備金率為6%，是金融機構中最低的，已處于較低水平，因此此次全面降準不包含這三類金融機構。

在此之外，為促進加大對小微、民營企業的支持力度，再額外對僅在省級行政區域內經營的城市商業銀行定向下調存款準備金率1個百分點，于10月15日和11月15日分兩次實施到位，每次下調0.5個百分點。

盡管，并非每次央行“降準”都有國常會的定調，但其定調之后，“降準”（定向）基本上都會如期而至。這一次也不例外。

國際市場上，受降準消息的提振，富時中國A50期指跳漲，某些全球風險資產亦聞聲上漲。

“這次降準是一個很重要的、明確的政策信號！”北京大學光華管理學院應用經濟學系副教授、方正證券首席經濟學家顏色說，他認為，這次央行執行“全面降準+定向降準”相結合的政策，是對前期貨幣政策的微調，顯示出更寬松的貨幣政策。未來還可能下調MLF的利率，進一步對沖中美經貿摩擦持續和經濟下行的風險，從而力保就業、穩定增長。

不過，考慮9月中旬稅期對沖，包括9月MLF到期置換，央行表示，此次降準并非大水漫灌，穩健貨幣政策取向沒有改變。

一

“此次降準與9月中旬稅期形成對沖，銀行體系流動性總量仍將保持基本穩定，而且定向降準分兩次實施，也有利于穩妥有序釋放資金。因此，此次降準并非大水漫灌，穩健貨幣政策取向沒有改變。”央行有關負責人解釋。

提及降準如何支持實體經濟？這位央行負責人說，此次降準釋放資金約9000億元，有效增加金融機構支持實體經濟的資金來源，還降低銀行資金成本每年約150億元，通過銀行傳導可以降低貸款實際利率。定向降準是完善對中小銀行實行較低存款準備金率的“三檔兩優”政策框架的重要舉措，有利于促進服務基層的城市商業銀行加大對小微、民營企業的支持力度。這些都有利于支持實體經濟發展。“普遍降準，一是經濟下行穩就業的現實考慮，貨幣政策發揮逆周期調節功能；二是專項債發行需要長期流動性對接；三是釋放中長期流動性有助于降低銀行負債成本，為后續信貸成本下降打開空間。”聯訊證券首席經濟學家李奇霖對經濟觀察報說。

事實上，為加快發行使用地方政府專項債券，國常會還確定，根據地方重大項目建設需要，按規定提前下達明年專項債部分新增額度，確保明年初即可使用見效，并擴大使用范圍等。

李奇霖認為，寬貨幣空間有限，一是物價上漲壓力暫未緩解，二是房住不炒的政策執行仍在持續。即使降準，后續流動性若過于寬松將短端政策利率壓至較低水平，公開市場操作料將回籠對沖。

這也是寬信用為主要的政策訴求。李奇霖解釋，全年專項債在9月前發行完畢力爭四季度項目開工，專項債額度提前下發今年四季度可使用的額度最高達1.85萬億，專項債可以用作項目資本金，并配套信貸，實現寬信用的效果，預計基建增速四季度可回升至5-10%的區間，但考慮到地產下行和隱性債務治理，寬信用效果有待觀察。“這次降準，有助于提振股市，債券收益率下行，降低實際利率。不排除9月中下旬央行進行降息降準的可能。同時，央行降準的理由比較充足。”新時代證券首席經濟學家潘向東告訴經濟觀察報，他給出了五點支撐理由：

其一，7月社融增速放緩，M2增速回落，流動性分層引發中小銀行同業負債壓力增加，企業信貸下滑速度較快，社融結構惡化，除了短期流動性投放，實體經濟迫切需要中長期貨幣政策工具，緩解流動性分層難題，促進資金流向小微企業，降低企業實際利率水平。

其二，7月工業增加值降至4.8%，全國城鎮調查失業率為5.3%，比上月上升0.2個百分點；8月PMI為49.5%，較7月下降0.2個百分點；就業和實體經濟依然面臨較大的下行壓力。

其三，基建增速乏力，托底效果一般，在加強地產調控基礎上，為了做好“六穩”工作，確保經濟運行在合理區間，有必要通過降息降準，來降低實際利率水平，緩解企業融資困難。其四，中美貿易摩擦升級、外部環境更趨復雜嚴峻，9月美聯儲存在降息的可能，世界經濟周期趨同，中國貨幣政策空間打開。

其五，整體來看，2019年我國基礎貨幣呈現凈投放，疊加國庫現金定存，總計凈投放1.56萬億，但是9月有4415億元MLF（中期借貸便利）到期，加上10月季節性繳稅，月度流動性缺口依然較大，短期資金面可能會比較緊張，央行雖然可以通過逆回購等公開市場操作緩解流動性，但是由于時間太短，資金難以流向實體經濟，會大量沉淀在金融市場空轉，迫切需要央行采用普遍降準和定向降準等中長期貨幣工具補充實體經濟流動性。

聯訊證券宏觀研究負責人張德禮亦認為，這次全面降準，主要三個因素：一是穩增長基調下，貨幣政策也需要發揮逆周期調節功能；二是釋放中長期流動性，有助于降低銀行的綜合負債成本，為降低實體融資成本下降打開空間；三是釋放長期資金，為地方債發行提供流動性支持。

二

全球央行降息潮“裹挾”之下，受制于國內市場利率下降、降準金率調整空間不大等諸多客觀條件，寬貨幣空間有限，中國央行迄今為止未“跟隨”降息，但8月17日祭出了LPR（貸款市場報價利率）利率市場化改革新機制，包括前期8月5日的人民幣匯率破七，這些政策或許都旨在為日后可能的小概率極端事件安置經濟“緩沖器”，以期熨平風險洼地。

這次，國常會直接明示“及時運用普遍降準和定向降準等政策工具”，隔日，央行便如期祭出“普遍降準+定向降準”政策工具。

上一輪全面降準為2019年1月4日（周五），央行決定降準1個百分點，釋放資金1.5萬億元；這之前，國常會曾定調“降調”。如果就2019年以來央行的降準動作而言，共計兩次全面降準及四次定向降準。

國盛宏觀首席分析師熊園認為，這次降準原因有二：9月17日有2650億元的MLF到期，此外，9月19日美聯儲會再次降息幾成定局。再者，9月20日LPR報價大概率會往下調，預計至少會調降5-10個BP；MLF市場是否會降，則需要進一步觀察。

的確，本次降準日期定為9月16日，或不乏“對沖”到期MLF之意。

“理論上來講，降準其實有空間，要降低實體經濟的融資成本，降準是第一步——因為它能降低整個資金成本；”國家金融與發展實驗室副主任曾剛告訴經濟觀察報，“另一方面，降準可增加市場的資金供給，且有利于降低銀行的成本，釋放出中長期資金，有助于降底融資成本，利于支持實體經濟；此外，用降準去置換高成本的MLF，可優化銀行的負債結構。”

海王集團首席經濟學家、中國銀行原副行長王永利曾屢次呼吁,“降準”不應該成為貨幣政策的禁區。他指出，法定存款準備金年利率1.62%，但央行拆借資金利率“總體上”不低于3.62%（2017年之前，現在MLF仍在3.3%的水平）；這勢必會增加商業銀行的資金成本，進而拉高社會融資成本。完全可以考慮將降準與收縮央行拆出資金相結合，進行資金供給側結構性改革。

其實，市場早在2018年4月的那次“降準”中，就嗅出了些許端倪。其時，中國央行宣布，自2018年4月25日起，下調銀行存款準備金率1個百分點，銀行使用由此釋放的資金償還MLF約9000億元，同時釋放約4000億元的增量資金。

市場戲稱，SLF（常備借貸便利）是酸辣粉，MLF是麻辣粉，但這些只是風味小吃。傳統的三大貨幣政策工具即存款準備金率、再貼現率、公開市場操作等才是正餐。用大餐置換小吃，這意味著市場需要優于小吃的正餐。

MLF的首秀是——其以新型貨幣操作工具之名出現在“2014年三季度貨幣政策執行報告中”中。當時，在市場看來，貿然降低存款準備金率、調低存貸款利率，容易傳遞流動性寬松的錯誤信號，有“大放水”之虞。因此，依靠MLF等政策工具投放貨幣可能會成為一段時期的常態。

中國央行之后曾間接承認，對機構而言，降準優于MLF，成本低，且長期性；這在后來也幾乎成為市場共識。

不管怎樣，經濟慢了，變革在提速——這大概是金融領域的一種自我應對與調整方式。數據“折射”出經濟的真相。以往經驗中，經濟每次探底，政策“托底”都托住了也是事實。雖然有的政策是相機決策，是短期之策。

正如國常會指出，當前外部環境更趨復雜嚴峻，國內經濟下行壓力加大，各地區各部門要按照黨中央、國務院部署，增強緊迫感，主動作為，把做好“六穩”工作放在更加突出位置，圍繞辦好自己的事，用好逆周期調節政策工具，在落實好已出臺政策基礎上，梳理重點領域關鍵問題精準施策。

這昭示，決策層要用好逆周期調控工具，以確保經濟運行在合理區間。就此，民生宏觀解運亮認為，政策進、經濟退，股市仍為結構性行情。周期性板塊短期內受益于政策刺激，中長期仍看好大消費和科技創新板塊。

是這樣嗎？數據顯示，9月5日，上證指數、深證成指分別報收 2985.86（漲幅 0.96%）、9783.50(漲幅0.86%)；概念板塊來看，金融科技指數為1258.15（漲幅3.68%）；區塊鏈指數3348.14（漲幅3.25%）；均跑贏大盤。

當日，人民幣兌美元中間價報7.0852，上調26點，美元指數盤中最高報98.54；其9月初盤中曾突破99關口。興業研究認為，若美元指數沖擊100，則此間的楔形結構會被破壞，可能形成上行通道結構。不過，市場多數觀點認為，人民幣不會大幅走貶，中間價起了一定的引導作用；離岸、在岸人民幣的價差收窄。

上述數據暗示近期外匯市場并不恐慌，資本市場的反應亦較為理性。

另據國信證券分析，歷史經驗顯示，A股市場在央行啟動降準后的一個月延續跌勢的概率稍大，而在首次全面降準后的三個月和六個月內漲跌的概率各占一半。此外，基于目前宏觀政策環境，市場有觀點認為，當前股市處于戰略性看多的時間窗口。

而快慢進退之間，已進入消費型經濟社會的我們，亦站在了一個前所未有的歷史拐點上。在經濟減速過程中，需把握好“快與慢”的分寸，甄別“減速”與“增質”的本質，助推利于經濟“增質”的金融政策或金融變革，且輔以短中長期配套政策，比如市場該吃“正餐”的時候，要吃“正餐”！如此方可助力我們穿越金融周期。