經濟觀察網 記者 歐陽曉紅 “投資拉動3季度GDP上升不可持續。依靠地產泡沫緩解地方債務約束、轉移杠桿、并拉動汽車產銷上升在長期看不可持續；短期則存在通脹、信貸、環境等多重約束，故僅具有減緩經濟下滑速度的作用。”日前，國金證券最新發布的宏觀報告如此解讀9月份經濟數據。

國金證券宏觀經濟小組負責人李治平認為，現在又到了地產綁架時。李治平預計，第四季度GDP增速在7.4%~7.5%左右，并存在繼續下滑的跨年度趨勢。投資需求僅存地產投資一枝獨秀，但拉動有限。整體投資新開工計劃同比下滑，在利率與融資總量約束下趨勢下行。此外，由于外需不振、國內生產要素競爭力下降、匯率升值持續，故未來外貿的拉動趨勢性下行。最后，實際消費3季度后期已現下滑，4季度有10月消費旺季因素，否則恐數據更差，依靠投資拉動經濟的模式下，實際消費下滑持續。

具體數據而言，消費方面實際增速持續回落。9月實際消費增速回落0.4個百分點至11.2%、名義消費增速回落0.1個百分點至13.3%。其中：地產銷售鏈條上看，家電增速上升1.4個百分點至14.20%，建筑裝潢增速上升2.8個百分點至27%，家具增速下降1.4個百分點至19.9%，汽車零售增速上升6.2個百分點值13.2%，但石油制品消費增速下降3.1個百分點至13.1%，可能是由于汽油價格上漲，消費減少。治理腐敗帶動節日與奢侈品消費（煙酒類、化妝品及金銀珠寶）增速下降。而9月份中秋節相對去年前置，帶動體育、娛樂用品類消費增速大幅上升7.1個百分點至6.6%。

工業增速方面，依然偏快，向下壓力明顯。國金證券認為，9月國有控股以及股份制經濟工業增加值下行，大多數行業或產品降溫，汽車、高鐵與通用設備制造業表現較好。未來看，工業向下調整壓力明顯：一是3季度前期需求面上升并不明顯，而9月則是地產拉動投資的偏弱平衡局面（實際情況可能比數據更弱）；隨著地方驅動經濟粗放增長模式改變，未來投資需求向下。二是匯率與利率環境將加劇過剩行業、低附加值行業的調整。三是建立在增長幻覺以及地產泡沫基礎上的擴張必然收縮。

此外，投資整體趨勢下行、地產上行。國金證券認為，制造業投資9月較8月雖小幅下行，但8、9月整體偏高，未來調整空間較大；基建投資9月單月大幅下行，未來趨勢恐延續。

地產投資數據表現激進。9月經濟數據顯示，信貸資金超過一半流入房地產。整體固定資產投資資金來源下滑，累計值下滑0.1、單月值下滑0.7個百分點至 19.8%。單月數據中，預算內資金同比下滑9.35個百分點至1.1%，貸款同比下降3.87個百分點至19.7%。房地產開發資金激升13.5個百分 點至27.6%（增速下滑0.2個百分點至28.7%），其中。9月房地產開發貸款1685億疊加個人按揭1195億，合計3000億已經占據了固定資產 來源的56%。

國金證券分析認為：其一季末數據表現是否真實還是由于統計時點的原因，需要跟蹤；其二是放松地產調控帶來的市場轉暖，中期看經濟模式難以轉型，短期看，房價漲勢有蔓延至基本面不佳的三四線城市之憂，推動泡沫上升，因此未來宏觀調控以及貨幣政策調控應該存在后續措施；最后是從行業拉動看，對上游與原材料影響并不明顯，同時由于淡季即將來臨，對整體經濟的拉動有限。

“央行對貨幣信貸態度轉變以及對房貸條件趨緊態度回應均表明金融的總量與價格約束已經到來。” 國金證券稱。