經濟觀察報 記者 胡中彬 茁壯成長的眾多第三方理財機構一度為PE機構輸送過不少的“彈藥”，而在今年，雙方合作募資的勢頭卻戛然而止。

諾亞財富、展恒理財等多家第三方理財機構的數據和信息顯示，今年PE基金通過第三方理財機構募得的資金量較去年明顯減少。

除了PE募資總體市場狀況不盡人意外，第三方理財的“冷對”也是PE募資面臨的困境之一。在今年信托產品熱銷的背景下，第三方理財機構對PE基金的熱情大為不同，信托產品因帶給第三方理財機構本身的收入也較PE基金產品更高，而更受第三方理財機構青睞。與此對應的是，第三方理財機構對PE基金的選擇設置的門檻和風險控制標準越來越高。

募資減少

從2008年起，私人銀行、第三方理財機構為PE基金的募資紀錄，就一直在不停刷新。但今年，這樣的勢頭卻不見蹤影。“總體PE產品數比去年多，但從最終募集的情況來看，募集資金不太理想，從我們這邊的情況來說，為PE基金募集資金的總額是相對下滑的。”第三方理財機構展恒理財產品經理唐亮表示。

目前，沒有研究機構對這一領域的數據進行過全面統計，但是從多家第三方理財機構綜合的情況來看，PE基金通過第三方募得的資金大幅下降。

清科集團觀察到，今年第三季度新募基金平均單筆募資規模5931萬美元，為2010年以來最低，呈現出了募集數量多而資金到位少的情況，募資活動的低迷程度由此可見一斑。

而就在一年前，第三方理財對PE基金的熱捧不可同日而語。就連此前比較熱衷于PE基金的諾亞財富，其工作重點也由此前的PE基金產品，更多轉向今年的PE　FOF和TOP　50地產母基金的推廣。

諾亞財富市場總監王康稱，PE母基金和地產母基金今年發展非常迅速，也已成為現在業務的核心方向。他認為，這是投資人自身投資需求的變化而致，“普通個人本身就不應該是PE基金的主力投資人，國外經驗來看，機構LP才是PE基金的主力投資人”。

諾亞控股旗下的歌斐資產總經理甘世雄稱，今年募集了一個房地產方面的基金，僅僅只花了半年時間便募集到了60億元，而這些LP全部都是個人投資者。這樣的速度和規模讓眾多PE基金顯得有些不可思議。

對此，另一位第三方機構總經理則表示，今年不僅僅第三方理財機構為PE募資下滑，PE行業整體募資規?？s水也是客觀現實，其他途徑如私人銀行部門等為PE募集的資金也大大降低。

據清科研究中心統計，2012年三季度，中外創投機構共新募基金34支，新增可投資于中國大陸的資本量為26.75億美元。募資總額較上一季度略有上升，但仍處在2010年以來的低谷，美元基金募集超越人民幣基金，再次占據主導。45支PE基金共計募集26.69億美元，同比下降幅度較大達到79.3%。

更令PE基金羨慕的是，信托產品也是今年理財市場中的香餑餑，今年上半年開始，理財市場便出現了信托產品“奇貨可居”的現象。“300萬元起步的產品，半個小時就銷售一空，這就是今年信托產品的火爆銷售場面的體現，這種狀況非常普遍。”上述展恒理財人士稱，不僅僅是第三方理財機構是這樣，銀行渠道亦有這樣的表現。

由于經濟環境不景氣加上流動性的不充裕，資金成本較高，導致了許多固定收益類的產品收益頗高，許多諸如上市公司股權質押、礦產能源、基礎設施類等信托類理財產品因而受到了許多個人投資人的熱捧。

而在中小型的個人投資者眼里，信托產品有著更多的風險保障，信托平臺能夠有抵押質押、連帶擔保等多重風險保障機制，兌付風險相對較小，收益接近10個百分點的項目也眾多，且流動性較PE基金更好。

唐亮則表示，展恒理財會按照固定收益和浮動收益的兩大類理財產品來進行劃分，在今年上半年時他們向客戶推薦固定收益類產品的比重比較大，下半年則適當提高了浮動收益類產品的推廣。

“冷”對PE

“我們加大了對PE風險審查的力度，有意識地控制PE發行的產品數量和門檻，PE不像信托有平臺支撐，PE投資承擔風險。大平臺的話需要看項目，比如在行業內排名靠前的話，項目會優先考慮，但同樣會對項目的情況進行盡職調查。”唐亮稱。

王康則強調，諾亞財富和大型PE基金的募資合作并未停止，但僅限于行業排名前十或前二十名的知名機構，“很多投資人已經在此前幾年配置了PE資產，在這些投資尚未變現或有非常好的表現前，投資人對PE配置的興趣不強。”

新設立的PE基金則基本上很難再從第三方理財處獲得青睞，除非本身GP的實力不凡，如GP的背景是國有企業、知名產業集團等則依然能受到重視。

第三方理財機構或私人銀行除了對新基金組織架構、團隊等因素執行更嚴格的考核，還要聘請第三方機構對其管理團隊以往投資項目退出數量與退出回報率給予綜合性評估，其次就是新PE基金的募資期限可能更長，導致運營成本也相應提高，一些以往投資業績很高的PE基金可能3個月就募資完成，但新PE基金可能需要6個月時間。“第三方理財機構也是市場為導向，賣PE的成本高，同樣的客戶，推一個PE產品和一個信托產品會難很多，所以行業是越來越不太歡迎PE項目。”上述第三方機構總經理坦言。

他所言的“難”表現在多個方面，其一是個人投資者對PE真實的運作模式的掌控和參與度有限，認知上仍然有障礙；其二則是第三方理財機構更容易從其他理財產品身上賺到錢。

目前，國內第三方理財機構的收入模式基本上都是產品銷售的傭金收入，而不同的產品則傭金收入不同。

根據平安信托的調查顯示，國內投資者當前仍以“產品導向”為主，一般來說，實力較強的第三方銷售信托產品的傭金為1%~3%。上述第三方機構總經理稱，若銷售一個兩年期的信托產品，以每年2%的傭金收取，則相當于兩年能有4%的傭金收入。而若是募集PE基金，則基本的收費模式是與PE基金進行管理費五五分成，由于PE基金的封閉周期較長，五年為一個較為常見的封閉期，而PE基金從投資人處收取的管理費為每年2%，相當于第三方理財機構能夠獲得每年1%的傭金收入，五年時間加起來才僅有產品銷售金額5%的傭金收入。信托產品與PE基金帶給第三方理財機構的巨大收入差距無疑使得后者在推廣PE產品時顯得力不從心。

而從第三方理財機構的反饋來看，事實上，PE基金高收益的神話不再也是PE產品不再熱銷的另一原因。

“從前幾年賣出去的PE基金來看，收益情況并不太理想，與投資人當時的預期其實還是有一定差距，封閉時間長，流動性差，對于許多個人投資者來說也是麻煩重重。”上述第三方理財總經理稱。

而為了迎合投資人的需求，本土的不少PE基金也不得不在產品的模式上進行創新，傳統的同股同權式的PE基金并不再是主流，而是部分設置成固定收益架構的PE基金反而越來越多。唐亮也稱，目前許多PE基金也開始進行特殊的設置，匹配不同投資人不同的風險、收益偏好，一些分級基金開始流行。

分級基金一般是將投資人(LP)分為優先和一般兩個等級，二者間的差異主要體現在收益分配方式和順序上。這種廣泛運用于二級市場的私募證券基金中的結構化產品，也悄然在私募股權基金領域現身。

而另一個更明顯的創新是，PE機構自身開始搭建財富管理部門，以直銷方式服務于基金募集。國內知名PE機構九鼎投資自2011年起便開始設立直銷部門，即從事類似于第三方理財機構的財富管理工作。

上述第三方機構總經理透露，九鼎投資去年的募資總額中約有一半是靠自身財富管理部門的直銷募集。

但如九鼎投資自建直銷部門者仍然是PE行業中的少數，在第三方理財機構、銀行渠道募資變得更加困難、成本更高背景下，越來越多PE機構也更賣力拓展政府引導基金、大型機構客戶等LP資源。