經濟觀察報 記者 陳旭 黃利明 6月15日，證監會官方網站預披露康新（中國）設計工程股份有限公司首次公開發行股票（IPO）“申報稿”。當本報記者下載該PDF文檔準備研讀之時，卻發現這份本是公開的IPO“申報稿”卻是標注為“已加密”——內文所有文字均無法復制。

這份“被加密的IPO申報稿”這并非是特例，根據本報記者的數據統計，從去年6月17日至今年6月16日，共有30家企業的“IPO申報稿”被加密。值得注意的是，這30份“IPO申報稿”的被加密公司中，有10家被加密IPO公司在等待審核，18家審核通過，僅兩家被否，被否決率僅為10%，特別是今年以來的被加密的IPO企業過會率更為100%。這與同期IPO審核22.16%的被否決率降低一半還多。

公開與加密

6月中旬的一天，北京光譜財經的一位研究員發現，廣東臺城制藥股份有限公司這只新股的招股說明書被加密，即不能復制招股說明書中的內容。

“招股說明書提供的信息是單一的，很多需要通過公開資料去重新查詢比照，復制都不能復制，要挨個敲文字甚至一些財務數據，還怕出錯。”這位研究員抱怨道。

被加密的文件在文件最頂上會有標注“已加密”，同時在內文左側會有一把鎖的形狀圖案出現。這在一定程度上是人為對公眾特別是投資者設置了閱讀和研究障礙。

與非加密IPO申報稿文檔不同的是，“已加密”申報稿在文檔屬性安全性一欄中顯示——打印不允許、內容復制不允許、頁面提取不允許等限制。

變相的加密文檔卻更為令投資者研讀困難。中金公司保薦的江蘇奧賽康藥業股份有限公司首發招股說明書 (申報稿)并未加密，但其復制之后再粘貼就是一堆亂文，更無法搜索。

實際上，這種近乎于干擾信息披露的手段，在圈內并不是秘密。光大證券一位保薦人給記者舉了一個例子，“你可以看一下中信證券保薦的萬安智能，我估計這是現在最大的招股說明書，有22兆，里面全部是圖片格式，非但不能復制，也不能搜索。”

根據本報記者的數據統計，從去年6月17日至今年6月16日，共有30家預披露的“IPO申報稿”被加密。其中有20家已上會企業的招股說明書被加密，另有10家已加密的預披露企業則在等待上會過程中。

對于面向公眾信披的招股說明書被加密一事，有“券商之家”稱號的榮達快印有關人士則對本報表示：“可以幫助進行加密，但要收取額外費用。”

加密與過會率

對于普通投資者而言，“被加密的IPO”只是影響閱讀、分析研究而已。但北京光譜財經統計的另一份數據，卻發現“加密者”的驅動力。自去年6月17日以來，20家已上會企業的被加密IPO中，有18家通過IPO審核，有兩家被否決，被否決率為10%。今年以來的數據顯示，申報稿“已加密”的IPO企業過會率是100%。

而最近一年，IPO審核結果數據顯示，計算被否決、暫緩表決、取消審核在內，審核“未通過率”為22.16%。即便剔除暫緩表決與取消審核的數據，IPO審核“未通過率”亦為19.18%。而同期，申報稿PDF文檔“已加密”的IPO企業，審核“未通過率”僅為10%，而且暫未發現有暫緩表決和取消審核的現象。

“被加密的IPO招股書”中還有未通過發審會的兩家公司，溫州瑞明工業股份有限公司和深圳市淑女屋時裝股份有限公司。前者有本身新增產能不清和募投新增產能盈利不確定的硬傷，后者有募投項目的市場前景和盈利能力存在不確定性的硬傷，問題嚴重且最終被輿論推上風口浪尖。

招股書有加密設置的IPO公司通過率高是偶然還是必然目前無法證實，但是這種“巧合”卻值得注意。

在這些將招股說明書加密的企業中，不乏知名企業，如中信證券保薦的中國郵政和華泰聯合證券保薦的淑女屋。打開這兩份招股說明書，左上角清晰顯示“已加密”，其中的內容都不可復制。

一位財經公關人士告訴本報，某大型券商提供給他們的Word版及PDF版的招股說明書，和預披露期的招股說明書是不同的，“給我們的版本都是可以搜索和復制粘貼的，后來證監會網站上面的招股說明書卻不能夠復制。”

在30份被加密的招股說明書中，國信證券一家就占據了7份。據Wind數據統計，2011年6月21日至2012年6月21日，國信證券保薦項目上會家數為42家，這其中，有5家企業的招股說明書被加密，目前國信證券手中仍有2家等待上市公司的招股說明書被加密。此外占比較多的還有華泰聯合證券（4個項目招股書加密）和廣發證券（3個項目招股書加密）。

信披的外衣

對于PDF版本招股說明書被加密一事，監管層也很是意外。證監會發行部一位人士表示驚訝，“是嗎？什么時候開始的？”

北京光譜財經的研究員指出，招股說明書被“做手腳”的時間，恰恰是在證監會初審之后至發審會之前的預披露階段，監管層不知情是因為他們手中的版本是完整的Word版，而預披露時上網的PDF版本并不是他們手中的那個。

一個現實的結果是，“被加密的IPO”公司本身也增加了媒體和社會公眾對材料深入解讀和研究的困難，信息披露中隱含的一些風險也增加了暴露的難度。

證監會發行監管部和創業板發行監管部2011年12月30日發布的《關于調整預先披露時間等問題的通知》中指出，招股說明書預先披露制度是深化發行制度改革的一項重要措施，是市場化約束機制的重要組成部分。預先披露制度實施以來，在強化社會監督、提高信息披露質量和審核工作透明度等方面發揮了重要作用。

今年3月，證監會主席郭樹清對外界表示，要更加專注于以信息披露為中心，不斷提升財務報告的質量，抑制包裝和粉飾業績。“我們已延長了招股說明書的預披露時間，同時推出了專業機構測算的行業平均市盈率。今后，我們還會嘗試更多有針對性的辦法。”

證監會的通知和郭樹清的講話都反映了證監會對于信息披露的重視。但是，公眾與發審委所看到的招股說明書，卻是不同的版本。

據華林證券保薦人吳軍華介紹，擬上市企業上會前需向證監會呈報7套材料，包括紙質材料和光盤，其中的電子版招股說明書一般采用Word格式，而到了預披露期時，證監會會要求發行人方面提供PDF格式的招股說明書，供公眾及媒體查閱。

本報從多個渠道了解到，擬上市企業向所聘請的財經公關公司提供的招股說明書一般也為Word格式，而預路演時，擬上市企業提供給買方機構的材料都為裝幀精美的紙質版招股說明書。而榮達快印等為這些IPO公司制作的PDF版本的招股說明書是掛在證監會網站上提供給公眾和媒體看的。