經濟觀察報 記者 趙娟 “五一”期間，證監會連出下調交易費用等四大新政，近期又力推海外養老金等QFII機構投資者入市，加之此前積極呼喊藍籌股投資價值，政策“利好”源源不斷涌向股市。證監會表示，這些舉動都不為“救市”。

的確，股指的表現沒有買賬。制度紅利帶來的“開門紅”分外短暫，中石油十連陰、銀行股幾近“破凈”……5月18日，上證綜指跌至2344點。

這一切，只因經濟基本面不容樂觀。經濟數據超出市場預期之差，機構對經濟見底的預期猶如去年通脹見頂的預期一般，一再向后推延。

一位基金經理頗為淡定：如今貨幣和財政政策可實施的空間都已有限，證監會一連串的動作更不足以改變股市自身的運行規律，正所謂：“天道有常,不為堯存,不為桀亡。”

“托市”無用？

5月3日，小長假后的第二個工作日，大塊頭中國石油開始走低，截至5月16日，整整十連陰，跌幅達6.11%,中國石化同期下跌5.45%。

銀行股同樣是陰跌的重災區，占滬深300指數權重最大的招商銀行同期下跌5.89%，浦發銀行、中信銀行的跌幅超過6.7%。

而從估值水平看，銀行股似乎已找不到下跌的理由。市凈率最高的工商銀行為1.47倍，其余大多僅1倍出頭，多是新低。而截至5月16日收盤，交通銀行、中國銀行、中信銀行、光大銀行的股價與每股凈資產相比，均已僅差不到0.5元，交通銀行股價更是離“破凈”僅差8分錢。

記者從上海一些基金公司獲悉，近期泰康等險資確實有所贖回。而根據一些機構測算的基金倉位，近期主動股票基金加權平均倉位約82%，偏股混合型基金加權平均倉位約75%，均處于中高水平等有余，機構資金尚有彈藥，但其投資熱情卻著實不高，兩市成交量亦較4月底明顯回落。

5月12日，央行宣布年內第二次下調存款準備金率0.5%，但14日滬指即跌破60日均線。博時基金宏觀策略部總經理魏鳳春指出，是為了保增長還是對沖外匯占款下降？降準意圖未明。更多觀點認為，政策放松力度不足以對沖經濟的下滑。

同時，外圍市場，希臘退出歐元區風波再起。

藍籌股代表滬深300指數在5月初短暫上漲，但半個月卻下跌約2%，盡管期間還有超過300億元的滬深300ETF首募資金已完成建倉。

伴隨著藍籌股的下跌，半個多月以來市場最為醒目的即毫無基本面支撐的稀土板塊，包鋼稀土上漲24%，是期間滬深300表現最好的權重股，廣晟有色亦上漲14.5%。

就在4月份，雖然指數單邊上漲，除了券商股，多是金改股、毒膠囊受益股群魔亂舞，主流資金無從下手，漲了指數不賺錢。而5月以來，二級市場的日子更難過。

一位基金經理無奈地稱，A股大多還是趨勢投資者，一沾上重組、整合概念，估值就會失靈，這就是市場短期難以改變的自身規律，無論怎樣說藍籌的價值，想要賺錢也只能尊重市場，現階段大資金做價值投資確實很難生存。

這期間，證監會不遺余力地推進QFII包括海外養老金等機構投資者長期資金的入市，不但擴大了QFII投資股票的比例限制等，有可能上調單家QFII　10億美元上限的審批額度，甚至表示將協調外管局在現有QFII框架下最大可能滿足其投資額度需求。有關監管部門人士稱，這些政策并非為救市，更多是為改善A股投資者結構。

隨后，韓國養老金表示，該基金短短兩個月內已用完1億美元的額度。從托管行傳來消息，申請增加額度的QFII并不止這一家。

據證監會統計，QFII普遍注重長期投資，投資行為穩定，從2007年初至2011年中期，QFII持有滬深300指標股占全部持股市值平均為87%，較市場水平高出20個百分點。

5月16日，央行亦對此積極回應，周小川表示將加強與證監會合作一如既往支持資本市場。

終于，17日，兩市在券商股帶動下出現反彈，亦有傳言是近期即將降息。5月18日，惠譽下調希臘評級，亞太股市全面下跌，A股下跌1.44%，最終收于2344.52點。

不過，許多基金經理對“紅五月”的預期已減弱，南方基金的基金經理楊德龍認為，后市仍將反復震蕩。

回歸經濟基本面

4月份，PPI下跌0.7%，連續第二個月大幅回落；工業增加值增速回落至9.3%，創下近3年來最低；出口額環比下降，進口回落至零增長；社會消費品零售總額增速回落至14.1%；發電量同比僅增0.7%，接近2008年最低值；各地房地產投資增速大幅下降，上海、廣東等地已出現房地產投資負增長。

這一系列數據說明，令股市再度轉頭向下的，無疑依然是經濟基本面。

原本3月份的經濟指標似乎已經開始趨勢性好轉，但5月份公布的4月宏觀經濟數據卻突然急轉而下，出口、投資、消費三大需求全面超預期回落，今年對經濟硬著陸的擔憂始終揮之不去。

若仔細觀察微觀數據，盈利惡化情況更加嚴重。根據瑞銀證券的數據，企業的利潤率、凈資產收益率在一季度繼續下滑，部分行業的收入增速水平已經下滑到了2008年四季度的歷史冰點。而上述工業增加值等數據預示著與之關聯緊密的工業企業收入增速和毛利率可能在二季度仍較難明顯恢復、甚至有繼續下行的風險。

一位基金經理發現，從個股看，許多此前業績連續增長所謂的白馬股業績也都意外滯漲，諸如蘇寧電器、格力電器、張裕A以及一些去年業績增速很快的家紡個股如今凈利潤環比增速也不見增長甚至微幅下降。

中金公司認為，4月份經濟出現了超預期的下滑，二季度GDP環比繼續回落的可能性增大。

國泰基金的基金經理程洲稱，目前政策放松或難扭轉經濟向下態勢，由于總需求不足，房地產政策高壓、出口需求向下，導致經濟向下，4月初“預調微調”對政策放松的預期拉動了4月市場，但政策著力點尚不能解決總需求不足的問題。

“存準下調不能解決經濟下滑態勢，非金融企業去庫存壓力很大。企業盈利預期下調仍有空間。因此，我們對二季度市場較為謹慎。”程洲稱。

資金方面，5月中旬公布的4月金融機構外匯占款余額較3月減少605.71億元，這是今年以來的首次負增長。還有消息稱，5月前兩周，工、農、中、建四大銀行新增人民幣貸款整體接近零，而存款則繼續流失2000億左右。而4月份新增貸款6818億元，已是今年以來的最低水平。

安信證券研究發現，在今年的新增信貸內部存在明顯的兩極分化：短期限信貸的新增供給不斷放量，資金價格回落；中長期信貸供給維持低迷，而資金價格卻上升。這背后或許是出于對經濟增長的擔憂，以及對壞賬上升的疑慮，商業銀行主動降低了中長期信貸的供給。

正如新華基金的基金經理崔建波所言，此前市場判斷一季度將是宏觀經濟的底部，現在無論買方、賣方，連說二季度見底的人都很少了。

去年上半年的情景似乎又在上演。當時市場對通貨膨脹見頂的預期一再延后，股市“前低后高”的預判一步步被證偽，反而逐步演繹為預期、懷疑、失望，最后悲觀后的“前高后低”之勢。“經濟增速超預期下降是否等同于硬著陸？就業數據目前最值得觀察。”上海一位基金經理稱，這也或是政策是否加大放松力度的重要依據。

其實除了下調存準，財政政策也已出手。17日，國務院通過決議，將安排363億元財政補貼促進節能家電等產品消費，這一高額的財政刺激也被認為是反彈動力之一。

但4月末，廣義貨幣M2余額雖然增速下降，余額仍高達88.96萬億元，依然是2011年全年我國GDP總值47.16萬億的近兩倍，這正是貨幣政策放松最大的桎梏。

一位私募基金經理表示，“股市還是要看經濟預期，如果真正放松的貨幣和財政政策不出手，滬指怕是要跌破2300點還得向下，但還有什么政策可用呢？放松樓市，降息？可用的手段已很有限，而這些恐怕都要等到下半年。”