林暉：貨幣政策決策的科學性和有效性：基于從緊貨幣政策的反思

自2003年9月以來，我國貨幣政策就由穩健轉向偏緊，進而轉向從緊，在2008年上半年央行連續5次提高存款準備金率，使之達到17.5%歷史最高位。央行如此密集推出從緊的貨幣政策措施是基于對目前經濟運行態勢的判斷。按照央行的解釋口徑，其目標主要在于解決以下問題：其一是控制被認為過快的經濟增長速度，其二是緩解物價全面上漲壓力，第三是解決當前較為嚴重的流動性過剩問題。

那么，當前從緊的貨幣政策是否是恰當的，能否實現預期目標？這一問題的回答必須思考以下幾個問題：當前宏觀經濟運行中的突出矛盾是否真的在于經濟增長速度過快、物價上漲可能引發的通貨膨脹以及流動性過剩問題？從緊的貨幣政策對于這些問題能否發揮作用？是否具有可能的消極后果？思考這些問題可以使我們客觀謹慎地審視政策的主觀愿望與客觀的經濟現實之間的相關程度，希望本文的觀點能對我國貨幣政策的合理與完善提供一個有益的思路。

一、從緊的貨幣政策與經濟發展速度

經濟增長速度為多少是偏快、過熱？前些年關于中國經濟過熱的標準問題一直爭論不休?，F在，在宏觀經濟管理部門有一個基本共識，即中國經濟增長率控制在8%－10%、通貨膨脹率控制在0－4%之間是比較理想的。相反，如果出了這個區間，則有過快的意味。2007年我國國民經濟增速為11.5%，連續5年保持10%以上的增長速度。對此，宏觀調控部門感覺經濟明顯偏快了。

在不同的國家，合理經濟增長速度的快與慢差別較大，應有一個客觀的標準。按照現代經濟學的認識，經濟增長的快慢取決于本國的潛在經濟增長率。潛在經濟增長率是指一個國家或地區經濟所生產的最大產品和勞務總量的增長率，即在各種資源得到最優和充分配置條件下，所能達到的最大經濟增長率，它主要受自然資源稟賦、勞動力、技術和資本等因素的影響。對于中國而言，許多學者做過定量研究，上個世紀90年代中國平均潛在經濟增長率約為9%－10%之間。近些年來，隨著城市化、工業化、市場化進程的加快，大批勞動力加入了產業大軍；隨著流動性過剩問題的顯現，資本已不再成為經濟發展的瓶頸；大量先進技術的引進、消化和吸引，也激發了更多的自主創新；加上交通運輸、煤炭、電力等基礎設施的改善，中國全要素生產能力大大提高。更為重要的是，經濟全球化的進程加速了中國利用國內、國外兩種資源、兩個市場的能力，自然資源稟賦不足的狀況得到了彌補。與此同時，還應看到中國國內需求總水平仍比較低。因此，我們估算當前中國的潛在經濟增長率在10%－12%之間。

依據以上的標準，中國2007年11.5%的經濟增長速度可以看作是與潛在經濟增長速度相適應的速度，雖然相對于前幾年是偏快了，但并不存在偏熱，更不存在全面過熱。但是這并不是說中國宏觀經濟沒有問題，我們認為，中國經濟問題并不表現在總量上，而是表現在結構上，“油荒”、“電荒”等是由個別行業過熱導致的，從這一角度來看，以提高存款準備金率為主要手段的從緊貨幣政策作為總量性手段，可能無法抑制結構性過熱行業，同時可能抑制了并不過熱的國民經濟總體。因為“從緊”貨幣政策的結果無非是兩個，一是信貸規模下降，二是儲蓄率升高。必須看到，由于貨幣政策影響的全面性，“從緊”的貨幣政策，“緊”的是信貸。信貸全面收緊固然能緩解一些問題的發生，但必須注意到由于我國經濟結構發展不平衡，有些行業和部門以及大批中小企業，本身就很難獲得及時有效的信貸支持。如果信貸收緊，可能最先受影響和影響最大的也正是他們。從而該緊沒緊，沒緊的卻緊了。這樣勢必影響到經濟的良性增長。對此，中國經濟就像一個青春期快速成長的孩子，各行業、各部門都在快速發展。如果用傳統的或成熟市場經濟國家經濟發展的規律來為他量體裁衣，做出來的衣服肯定不合身。

二、從緊的貨幣政策與物價快速上漲

關于物件上漲，不能簡單地認為屬于通貨膨脹，審慎的做法是全面分析其合理性和負面影響。

首先，當前物價上漲存在一定的必然性和合理性。目前，我國經濟發展仍處于上升期，經濟增長伴隨著物價上漲是必然的。而且，這次物價上漲以農產品、食品價格上漲為主，這是在全球初級產品價格上升的大背景下發生的。我國作為一個土地資源稀缺的國家，農產品價格長期低于國際市場價格也是不合理的。所以，從這點來看物價上漲也有必然性。從合理性來看，這輪糧油價格上漲，反映了農業資源的稀缺性，反映了中國工業化、市場化、城市化、信息化的加速過程，不僅有助于增加農民收入，也有助于緩解人民幣升值的壓力，改善內外經濟結構不平衡。

其次，本輪物價上漲的負面影響主要集中在兩點：一是物價上漲可能加劇收入分配差距過大帶來的影響。本輪物價上漲特別集中于糧食、肉、奶等農產品，這些都是基本生活必然品，可能對低收入和中低收入居民的生活產生一定的負面影響。二是物價上漲可能形成普遍的通貨膨脹預期。本來本輪價格上漲，不一定會必然形成全面的通貨膨脹，目前從全國范圍來看商品的總供求關系并沒有發性根本性變化。但如果形成普遍的漲價預期，各行各業都要漲價，那么就會形成全面的上漲。社會心理的變化可能造成各個經濟主體的行為發生變異，反過來會扭曲供求關系，從而帶來更大的危害。

綜上，本輪物價上漲，對于高收入者而言影響不大，但對低收入者有著重大的影響。所以既不能簡單地把價格壓下去，也不能任其發展，在社會上形成漲價的普遍預期。由此看來，運用以總量控制為基點的從緊貨幣政策來控制物價可能是存在問題的。一方面，運用從緊的貨幣政策可能忽視了物價上漲的合理成分；另一方面，在消除物價上漲的負面影響方面，總量性從緊的貨幣政策能力比較有限，可能還需借助其其它更為有效的手段。

三、從緊的貨幣政策與流動性過剩

中國的流動性過剩是在全球經濟結構失衡的大背景下發生的。關于流動性過剩的原因，由于研究視角和重點不同，國內學者對此有著不同的理解和表述。例如，有的強調國際因素，長期“雙順差”和特殊的外資外匯政策，導致外匯儲備快速增長和外匯占款過多，人民幣升值壓力較大，為了維護匯率的穩定，央行不得不投入大量基礎貨幣，產生過多的流動性。有的著重強調國內因素，在中國市場化、城市化、工業化和信息化進程日益加快的特殊時期，由于相應的社會保障體系不完善，增加了居民對預期支出和收入的不確定性，強化了預防性儲蓄動機，加之受人口紅利、負利率等因素的影響，造成流動性過剩。有的傾向結構性因素，經濟結構性失衡是流動性過剩的根源，貨幣的結構性過剩和結構性短缺并存。有的強調政策和管理因素，由于資本市場發展滯后，商業銀行資金運用主要以項目貸款和流動資金貸款為主，隨著國有銀行商業化改造的逐步完成，銀行資產質量改善，當存款大幅增加時，貸款周轉速度加快，流動性過剩就在所難免。

綜合上述各種觀點，流動性過剩主要反映出國際經濟供求結構失衡與中國經濟供求結構失衡的背離，反映了世界各國貨幣需求的結構性變化。它不僅揭示了中國經濟發展中的深層次結構性矛盾，而且預示著由此引發的國際資本流動性過剩與緊縮交替，以及國際金融體系不穩定導致的全球通脹問題。因此，流動性過剩將是中國經濟發展過程中的一個中長期現象，不可能在短期內解決；由之而起的物價上漲也將是一個中長期問題，中國的經濟發展可能已走出了高增長、低通脹而進入了一個高增長、高通漲的時期，但這應該比低增長、高通漲的發展模式要好的多。

通貨膨脹、流動性過剩等問題確實屬于貨幣性的問題，從一般的邏輯出發從緊的貨幣政策應該能夠收到一定的效果。但是，結合上面的分析，中國的通貨膨脹、流動性過剩等問題事實上屬于中長期問題，而貨幣政策屬于短期政策措施的范疇，因此，如果將中國的通貨膨脹、流動性過剩等問題的宏觀治理重任過多地壓在“從緊”的貨幣政策上，“從緊”的貨幣政策即使如何“從緊”也是只能有負重托。況且，如前所述，貨幣政策影響具有全面性，“從緊”的貨幣政策，“緊”的是信貸，很可能傷及無辜，特別是大批本來就難以獲得信貸支持的中小企業，而它們卻是中國經濟增長的重要動力之一。

因此，筆者以為，治理流動性過剩應堅持以防范金融風險、維護經濟安全為目標，處理好中央、地方、市場及國際資本之間的關系，探求財政政策、貨幣政策、匯率政策及產業政策的協調配合機制，研究治理流動性過剩短期與長期政策相銜接，內部均衡與外部均衡相協調的宏觀調控政策體系，而不能將寶過多地押在從緊的貨幣政策上。貨幣政策本身作為一個短期政策，不應賦予他過多的任務。

四、小結與反思

在市場經濟條件下，貨幣政策越來越被作為主要的宏觀經濟政策而承擔著調控經濟的主要責任，成熟市場經濟國家政府干預經濟運行的實踐充分說明了這一事實，而我國在宏觀調控的實踐中也試圖力求體現這一特征。但是，正如我們本文所做的個案分析，我國貨幣政策的主觀愿望與經濟運行的客觀之間存在巨大的鴻溝。究其原因，筆者認為至少有兩點是值得思考的：首先，理論界對于在我國這個特定的情景之下貨幣政策的作用機制和約束條件的研究并不十分深入，關于貨幣政策的合理性、有效性、可行性以及配套條件的分析也仍然是初步的；另一方面，關于我國經濟運行狀態及其特征的認識和判斷也缺乏嚴密的標準和依據。能否跨越這一鴻溝，不僅關系到貨幣政策是否能夠實現政策制定者的主觀愿望，更關系到整個國民經濟運行的安全與穩定，而要跨越這道鴻溝，既需要政策制定者對于市場經濟條件下經濟運行和貨幣政策作用原理一般規律的認識和理解，更需要政策制定者對處于轉型期的中國經濟運行和貨幣政策作用原理特殊規律的認識和理解，而后者恰恰是很容易被忽略的。

（轉載自《北京行政學院學報》2008年第4期，參考文獻略）