順鑫農業：超越農業股泡沫
“預計今年10月前后，公司就會入駐新的辦公大樓?！?月15日，順鑫農業經理辦公室主任王輝告訴記者。1998年上市到現在，順鑫農業正好走過10個年頭，從一座四層的老舊辦公樓搬進一座國際化的5A商業金融中心，雖然僅是一街之隔，但對順鑫農業或許將是從一家地區性上市公司向國際化、集團化上市公司跨越的標志。
7月2日，順鑫農業公告稱，預計2008年半年度凈利潤比上年同期增長100%~150%之間。其中，公司出售持有空港股份（600463.SH）的全部股權，獲得投資收益2825萬元；另外，2008年上半年公司種豬、白酒等業務利潤均出現大幅增長，使公司半年度凈利潤增長50%左右。
與隆平高科這樣的農業板塊明星股相比，順鑫農業近期的二級市場表現顯得不溫不火。樸實經營和穩健增長，應該是對順鑫農業的最好概括。
牛欄山高端酒貢獻大
白酒業務被稱為順鑫農業的主要利潤來源。王輝告訴記者，白酒業務一直保持快速增長，預計今年牛欄山能提前2年實現2010年的目標任務。
“牛欄山的高檔酒今年增長了149%?！倍啻蔚巾橏无r業調研過的國金證券農業分析師謝剛告訴記者。公司2007年全年白酒業務毛利為54.78%，主要得益于2007年中高檔酒在銷售額中所占比例大幅提升，達到52%。
逐漸進入高檔酒市場，王輝的解釋是源自一次到汾酒集團的調研?！爱敃r汾酒集團的產量沒我們高，但利潤是我們的4-5倍?！边@次調研對順鑫觸動很大，也由此加大了對高檔酒市場的開發。
果然，牛欄山系列的高檔酒正在得到市場的認可。在參觀酒廠過程中，酒廠工作人員指著擺放牛欄山百年系列高檔酒的展臺說，“這種酒每到逢年過節就搶購一空，該系列白酒現在是市場中銷量最好的系列白酒之一?！?P>酒廠工作人員向記者介紹，牛欄山酒廠現生產200多種白酒，其中部分直供美國、韓國等地。
2007年9月12日，公司以非公開發行股票的方式向9家特定投資者發行了4080萬股,發行價格為12.50元/股，融資5.1億元。其中，計劃1.6億元用做牛欄山酒廠優質酒儲存庫建設項目。順鑫農業相關人士表示，“機構投資者都十分關心該項目的實施，經常會有機構打過電話尋問該項目的落實情況?！惫绢A計該項目會增厚公司股利4000萬元。
另外，赤峰順鑫寧城老窖酒業有限公司也是值得關注的一塊資產。謝剛認為，順鑫農業收購并參與管理后，經過2~3年的培育，未來的業績還是值得期待。
盡管白酒業務占順鑫農業全部收入的比例為13.71%，但對營業利潤的貢獻卻達到54.18%。2007年，公司白酒銷售毛利率達到54.78%，與2006年相比再次提高了3.94個百分點。
即便如此，與國內其他白酒上市公司相比，牛欄山的銷售毛利率還不具備優勢。2007年，水井坊銷售毛利率為74.59%、山西汾酒 77.14%、貴州茅臺則達到87.96%，不過，這正是順鑫農業可以預見的上升空間（見圖1）。
對白酒行業來說，培育中高檔產品是發展趨勢，2007年我國白酒行業的市場份額繼續向高檔產品集中。2007年中高檔酒在牛欄山酒廠銷售額中所占比例達到52%，銷售額同比實現翻番。
目前，中國白酒行業銷售額的年均增長率約為12%，而中高檔白酒則達到30%左右。牛欄山作為區域性強勢品牌，若中高檔白酒能繼續順利拓展，公司有望維持目前的白酒業務增長速度。
熟肉制品提振主業
“以鵬程食品為代表的豬肉制品業務是公司主要現金流業務?！蓖踺x說。鵬程的肉食品加工業務覆蓋了種豬選育、飼養、生豬屠宰、分割、檢疫、低溫冷卻、熟食加工以及儲運銷售的全過程。2007年公司的45億元主營收入中，64%來自豬肉制品。
自2007年下半年以來，豬肉價格出現較大幅度的上漲，居民豬肉消費意愿出現明顯下滑。受此影響，公司屠宰生豬295萬頭，同比減少18.62%；銷售生肉制品22萬噸，同比下降14.4%。不過，毛利率較高的熟肉制品銷售量由2006年的7630噸提高了15.03%至8777噸。
因此，肉食品業務在生豬屠宰數量和生肉制品銷量均出現下滑的情況下，依靠熟肉制品業務的良好表現，2007年實現銷售收入28.94億元，同比增長39.4%，毛利率則由2006年的4.95%提高至5.79%。肉食品業務對公司收入的貢獻達到71.65%，但由于與其他業務相比較低的銷售毛利率，對營業利潤的貢獻僅為26.73%，低于白酒業務。
最新統計，鵬程食品的銷售網點已經到2500個。鵬程的冷鮮肉產品在北京市場的占有率接近50%。并加強了天津、石家莊、太原、大同等北京周邊市場的開發，擴大了冷鮮產品的銷售半徑并提高了市場占有率。
公司不斷擴大生豬養殖規模，在吉林、遼寧、河北、天津、內蒙古等地建立了186家生豬養殖基地。據謝剛介紹，順義小店、漢中等養殖基地的種豬存欄量約4萬頭左右，預計2008年全年可出欄量在7.5萬頭左右，同比接近翻番。
由于公司在生鮮豬肉上繼續擴展的空間有限，因此，順鑫農業的肉食品加工業務將更大程度上依賴于毛利率較高熟肉制品銷量和市場份額的雙雙提高。
值得關注的是，在順鑫農業2007年年報中表示，2008年為做好奧運期間豬肉產品供應工作，鵬程食品分公司將嚴格控制各環節，確保豬肉產品的安全供應，將為奧運會貢獻力量。
記者在采訪中也看到，出于奧運食品安全考慮，此前開放的鵬程食品生產車間已經謝絕一切參觀活動。只有持證的專人、專車才能進出廠區。奧運概念無疑將增加鵬程食品的品牌影響力。
預計2008年每股盈利0.54元
順鑫農業目前的四大類業務是肉類加工、白酒、建筑工程以及果蔬飲品，《投資者報》預計各自營業利潤如下：
2008年，在肉制品價格高位運行和消費意愿下降的雙重作用下，公司肉食品銷售額有望維持目前的增長幅度，但在種豬銷售額大幅增長的推動下，肉類加工業務銷售額增長幅度將超過2007年，達到50%左右，熟肉制品比例的提高將逐步提高該項業務的銷售毛利率。預計2008年肉類加工業務營業利潤將達到3.16億元。
預計白酒業務銷售額將維持目前的增長幅度，毛利率也將逐步接近中高檔白酒上市公司的平均水平。預計白酒業務營業利潤將達到5.19億元。
順鑫農業控股86.72%的順鑫佳宇房地產公司在未來3年內有順鑫瀾庭1~3期、曲阜商貿城、高麗營等項目的結算面積合計將達到40萬平方米以上，收入依賴于目前主要項目的結算時間。由于2008年結算面積較少，預計銷售額增幅將大幅放緩。預計建筑及房地產業務的營業利潤將達到8229萬元。
作為曾經的4大支柱產業之一的飲料業——順鑫牽手果蔬飲品也在逐漸喪失市場優勢。2007年其在順鑫農業業務構成比重已經由2006年的7%下降到2007的3.06%。謝剛表示，“飲料行業競爭激烈，牽手系列產品不具備行業優勢，短期實現盈利存在較大難度?！?P> “牽手”果蔬汁業務預計短期內還將繼續萎縮，同時奧運會將對京外業務有所影響，預計銷售額將下滑30%左右，營業利潤為3715萬元（以上相關數據見圖2）。
基于以上各分類業務的盈利假設，并對其他主要損益項目按敏感性進行分別預測，非敏感項目包括管理費用、財務費用、投資收益等，敏感項目則主要包括主營業務稅金及附加營業費用、所得稅費用等。
在對2008年業績的預測過程中，我們考慮兩項異常因素，第一，公司轉讓空港股份實現了2825萬元收益，對當期每股收益貢獻約0.064元；第二，由于旗下房地產公司的專項借款資本化，公司2008年財務費用同比將出現較大幅度下降，并且資本化過程或將延續至2009年。
在此基礎上，我們預測2008年順鑫農業每股收益為0.54元，2009年為0.78元（見表1）。根據35倍的農業股2008年平均預測市盈率，對應的二級市場股價應為18.9元左右，相比7月17日的最新收盤價15.28元，仍有3.62元的上漲空間。
規劃大農業產業鏈
順鑫農業在第二個五年計劃（2006年~2010年）中明確提出：圍繞現代大農業概念，以農產品加工為主體，物流配送為平臺，做強做大主業，打造集生產、加工、物流、銷售為一體的大農業產業鏈。
同時，公司提出到2010年，各項經濟指標在2005年的基礎上翻一番。年報顯示，2005年順鑫農業的主營業務收入是29.1億元，2007年是45.2億元，2008年一季度為16億元；2005年公司凈利潤為8889.30萬元，2007年為14723.92萬元，2008年一季度為9026.48萬元。特別是公司的營業利潤(不考慮投資收益等非正常收益)2008年一季度營業利潤10827.20萬元，實際上已經接近2005年全年的11181.29萬元水平。
圍繞這個戰略，在保持白酒和豬肉制品等優勢產業穩步發展的同時，順鑫農業正在積極布局新支柱產業。公司表示，計劃在未來5年中加大對種豬繁育、生豬屠宰、白酒制造和花卉產業資金投入。其中，種豬繁育及生豬屠宰業、白酒制造業、花卉產業各計劃投資約5億元，預計總投資額約為15億元。
此外，順鑫農業還有其他四項業務，包括房地產及建筑業務、物流市場業務、飲料業務和旅游觀光業務。
從公司2007年年報可以看到，房地產及建筑業務和物流市場業務，是順鑫的另外兩項主要業務。特別是物流業務中的石門市場是北京第三大農副產品批發基地，另外，公司著力打造的“可追溯”農副產品物流配送體系正在試點階段。王輝表示，這種以深加工為基礎的全新物流配送方式將是未來的發展模式，并符合順鑫農業深加工產業鏈發展方向。
物流業務的發展預示著公司擁有完備的農產品深加工產業鏈，在調研中，上市公司體現出對該項業務前景的樂觀態度，并且，對該項業務的投入還將增大，預計該項業務將在未來幾年中得到快速增長。
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