醞釀多時的匯金債終于成行。8月25日，首期400億元匯金債順利招標，并獲得了140億元的滿額追加。

匯金債承銷商人士告訴本報，無論是7年期的還是20年期的，銀行都占據全部認購額的9成左右。一些沒有認購匯金債的保險公司等機構人士表示:“這是銀行自己的事，我們不趟這趟渾水?！?P>沒有經營性收入的匯金通過銀行間債市發債融資，并將募集資金用于對銀行的股權投資，未來再用旗下銀行的分紅來償還債券本息。分析人士認為，這其實是整個銀行體系集體將其負債轉到了資本中，而匯金債的利率就是這一財務處理的成本。

匯金債在債券市場中仍具有創新意義，其市場化的操作手段也被認可。不過，未來銀行能否創造更多的收益依然是 “匯金發債——銀行買債——匯金用銀行分紅還債”這一循環是否能良性持續的關鍵所在。

匯金“空手道”

首期匯金債7年和20年期品種中標利率分別為3.16%和4.05%，招標倍率分別為3.47倍和2.71倍。

中信證券人士表示，市場比較認同匯金債的定價，“與國開債等相比，收益率低5個基點，但這樣的定價并不令人吃驚，大家還是可以接受。匯金債的發行還是比較市場化，不像過去有的債比市場低幾十個基點，人為操作痕跡明顯?！?P>中信證券在第一期承銷團中以70億-80億元的承銷量排名第二。第一名不到100億元。加上追加超額認購的規模，首期匯金債發行約500億元。

市場人士認為，由于國有大行此次踴躍申購，出手力度空前，將利率壓得很低。銀行占據全部認購額的9成以上，一方面，中長期債券以及央票一直為市場剛性需求；另一方面，匯金的四大行股東背景，市場更傾向于把其看作政府機構。

上海一家基金公司債券型基金經理稱：“這是整個銀行體系進行的一個財務處理，實際上是他們跟自己做交易，對于我們來說利率不高無利可圖，也沒有必要去趟這趟渾水?！睋袖N商人士透露，很少有基金公司參與認購匯金債。

據參與承銷的人士稱，一開始被匯金寄予厚望的保險公司在最后的認購額度也不高，多數保險機構投資人士表達了上述基金經理同樣的觀點。

接近匯金的人士稱：“銀行依然是認購主體，這其實是有違匯金發債初衷的。匯金開始的想法很簡單，就是要保證股權不被稀釋，要注資銀行，沒錢只能發債?，F在看來債券的投資主體基本上是銀行，其實就是增加了銀行的杠桿，匯金和銀行玩了回空手道?！?P>對于具體的投資者名單，據稱，只有發行人匯金和央行金融市場持有，相當保密，因為大行認購的額度和將來匯金對其注資多少有一定關聯性。

銀行增收是關鍵

按照匯金公告，匯金債的融資用途為對工行、中行和建行三家銀行再融資。匯金持有建行、中行、工行的股權分別為57.09%、67.53%、35.41%。按照三大行先后公布的再融資計劃，為保證匯金的股份不被稀釋，匯金需要向建行、中行、工行分別支付428億元、405億元和159億元，共計992億元。

業界分析人士表示：匯金發債的目的是為了給銀行注資，銀行又是銀行間市場的主要參與者，看起來像是把銀行資產做大的一種體內循環，此外也是調劑、實現資金再分配的一種手段，類似于資金池的概念。

通過匯金債，實現了資金需求量不同的銀行間的內部再分配，最終會不會出現風險取決于銀行體系內原有資金是否足以健康循環。

銀監會對銀行資本充足率有嚴格要求，匯金幫助銀行將負債轉移到資本中，只要銀行股本回報率高于匯金債的利率，匯金就沒有付息壓力。

因此，銀行能否創造更多的收益依然是匯金發債、銀行買債、匯金用銀行分紅還債這一循環是否能良性持續的關鍵所在。不過，利率尚未市場化帶來固定利差的存在導致了匯金這筆交易“幾無風險性”，匯金發債成本在3%-4%，而投資工行的股權收益率是10%，負債成本在不到3%。

解決了銀行資本充足率和匯金稀釋股權的問題，但分散銀行系統內風險的目的未能達到。某股份制銀行投行部負責人表示，匯金債增加了銀行的杠桿和流動性，“解決了一時的問題，但壞起來會壞得更快?！逼鋵嵤欠糯罅讼到y性風險，將別的銀行的負債轉化為自己的資本，放大了系統性風險，其實和次級債互持是換湯不換藥。

中歐國際工商學院銀行及金融學德國中心主任霍斯特·洛切爾教授對本報表示，不能否認匯金債在債券市場的創新意義和其市場化的操作手段，銀行能否經營好依然是關鍵。

“匯金債從交易量上來看并沒有風險，因為有政府的擔保。但銀行獲得注資后，可能會有風險，因為不能確保預期的資本回報率?！被羲固亍ぢ迩袪栒f。

如無意外，第二期匯金債的發行應該在9月份啟動，發行規?；蚺c第一期相似。理論上，要等第一期完全結束后，匯金公司召售各承銷機構商榷再定具體細節。