2010年7月21日，當美國總統奧巴馬神采奕奕地在國會山簽署下金融改革法案時，他也許沒有想到，僅僅一個月之后，糟糕的房產銷售數據就使得金融改革當中因為過于復雜被擱置的“兩房”改革議題再次成為市場關注的焦點。

2010年8月25日，美國房地產經紀人協會（NAR）公布了7月份的成品房銷售數據。7月美國成品房銷量下降27.2%，創1999年統計以來的最大跌幅；按季調整的年率房銷量跌至383萬套，獨戶式住宅銷量降至15年來最低。受其影響，美國股市當日大跌，道指盤中一度跌至萬點以下。

“此前，由于預計到抵稅等優惠政策到期所帶來的需求刺激勢弱，市場普遍預測這個月的房屋銷售數據不會樂觀，但沒想到會有這么差?！焙ＭㄗC券宏觀經濟首席分析師陳露表示。

虛假回暖

這一組黑色數據也使得美國政府兩年來依靠巨額財政開銷而維持起來的房產市場回暖局面蕩然無存。

為了提振房地產市場，自從2008年美國財政部正式接管兩大住房抵押貸款機構“房地美”（FreddieMac）和“房利美”（FannieMae）（下稱“兩房”），之后，美國政府采取了三項特別措施來提振房地產市場。

從2009年1月1日起，個人年收入在75000美元以下的美國家庭首次購房，可以享受最高達8000美元稅收抵免；從2009年11月6日起，購買改善性住房的家庭申報成功之后可以享受最高達6500美元的稅收抵免。這兩項優惠政策均于2010年4月30日到期。

從2009年開始，為了保持房屋抵押貸款利率維持在一個較低的水平區間，美聯儲購買了1.5萬億美元的抵押債券，進一步刺激了購房的需求。

2009年2月，奧巴馬就職美國總統后不久，宣布了他的“可承擔房價”計劃(Mak－ingHomeAffordableProgram)，通過重組抵押貸款以及提供補助等方法，幫助700萬－900萬還不起貸款的家庭規避止贖(foreclo－sure)的發生。雖然有評論認為這些措施只能夠使止贖行為延緩發生，但還是花費了750億美元。

如果再加上當時接管“兩房”時花費的1480億美元，美國政府將次貸危機3.5萬億刺激計劃當中的一大半花在了住房市場上，遠超過在金融以其他領域的開支。

山姆大叔的血本支持使得美國成品房的銷售在2009年總體上持續上升勢頭。到2009年11月，經季節調整后的成品房銷售達到654萬套，創兩年新高。當時有評論認為，美國住房市場已經顯現回暖企穩跡象。

但隨著購房稅收抵免政策的到期以及就業市場持續低迷，從今年5月份開始，成品房銷售連續三個月下銷，直至出現7月份狂跌27.2%。美國人用財政刺激堆積起來的房市增長終于在政策退出后顯現原形。

房地產市場的悲觀數據也很快傳導到“兩房”的表現上。從2008年9月被政府接管之后，“兩房”的股價就從原來的60美元暴跌至1美元，并長期在1美元左右徘徊。為了避免持續的股價低迷和股東的投資損失，2010年6月16日，“兩房”從紐交所退市，轉至場外柜臺交易。

但是，退市之后兩家機構的二季度經營業績也并不算樂觀。8月9日，房地美再度向美國聯邦政府尋求18億美元救助金，而房利美第二季度財報顯示凈虧12億美元。雖然較去年同期148億美元的虧損大幅收窄，但房利美還將尋求15億美元的聯邦政府救助。

長年虧損的“兩房”讓美國財政賬本實在承受不起。美聯儲主席伯南克在出席國會聽證會時就曾表示，美國財政狀況“長期內不可持續”，這意味著在救助“兩房”的問題上，美國政府也不可能沒有底線。由于即將在2011年1月之前向國會提交一份全面的住房融資市場改革提案，奧巴馬政府不得不開始探尋解決美國“兩房”頑疾的道路。

體面的葬禮？

2009年9月，美國政府盡職調查辦公室（GAO）提交國會的報告中分析認為，“兩房”的可能走向包括完全國有化、保持現有GSE（政府支持企業）形態以及徹底的私有化三種選項。

其中完全國有化，是指將“兩房”的業務剝離之后使其國有化，甚至轉變為聯邦政府的下設機構?！皟煞俊钡闹饕獦I務是發放高級住房貸款并發行相關抵押支持證券（MBS），但不參與MBS產品的投資。

第二種可能是維持現有的GSE架構，但政府參股，并對其經營進行監督與管理。這一模式最大限度地保持危機前 “兩房”的經營模式，有利于維護市場穩定，但難以規避“兩房”的道德風險。

最后一種選項是徹底進行私有化改造。一旦“兩房”恢復了持續經營能力，政府完全退出日常經營管理，并取消對“兩房”債券的隱性擔保，要求其進行市場化融資，運用市場機制監督、逐步提升經營穩健性。

不管愿意不愿意，在中期選擇之前，任何金融議題都會沾染上政治的味道。兩黨再次選擇靠邊站隊。其中共和黨人希望取消聯邦政府對于“兩房”GSE的各項補貼，并且在房貸領域進行全面私有化;而大部分民主黨人則強調在目前經濟衰退的背景之下，住房在家庭財富與國民經濟當中舉足輕重的地位，他們認為如果此時房貸市場提供太少援助，將產生很大的風險。

2010年8月17日，在美國財政部主持召開的住房融資市場改革峰會成為了各方觀點激烈辯論的場所。這是奧巴馬政府在金融改革之后，首次就“兩房”GSE改革的議題進行公開的討論。

蓋特納第一個發言，他明確地指出，“我們不會支持“兩房”恢復在被政府接管前的角色，那時候他們在享受政府支持的同時占據了民間競爭者的市場份額?！彼瑫r引用了目前學界與輿論當中廣泛討論的給 “兩房”“一個體面的葬禮”的論述。

前圣路易斯聯儲主席WilliamPoole會議前一天在《紐約時報》撰文指出，“兩房”就像美聯儲一樣擁有印鈔票的能力，低息借入，高息貸出，對于資本金的要求不高，而讓聯邦政府承擔風險。結果，投資者享受高回報率，政治家們也擁有了穩定的競選資金來源，只有納稅人的利益被晾在了一邊。WilliamPoole寫道，在美國房屋抵押貸款市場發展起來之后，“兩房”就已經完成了其歷史任務，他們應該退出歷史的舞臺了。

但蓋特納同時表示，“兩房”問題并不意味著政府從房地產市場退出。事實上，爭論雙方雖然就“兩房”改革方向上大相徑庭，但希望政府在未來的房貸市場上繼續發揮作用，同時強調政府的援助應該是明確、透明和有限的。

贊成私有化領域的人士認為，在國有化的模式之下，“兩房”資產負債狀況與政府預算直接掛鉤。一旦其經營虧損嚴重，政府被迫動用財政手段為其買單。根據穆迪的一份報告，“兩房”在金融危機所引起的損失最終可以達到3050億美元，再加上其債券，最終的數字可能高達5萬億美元。鑒于美國居高不下的巨額聯邦赤字，推行該模式困難重重。

他們認為，金融改革多德法案當中5%的風險保證金使得抵押貸款市場上私人債券擔保機構成本上升，根本無法與“兩房”等大型機構競爭。應該取消這一條款，并且讓“兩房”不再進行新的抵押貸款，逐步退出市場，雖然一開始抵押貸款的利率會高，但自由市場競爭所帶來的金融創新將會在長期解決這一問題。

在國有化領域，最有代表性人物要數太平洋投資管理公司 （PIMCO）的創始人BillGross。他認為，應該對“兩房”進行全面國有化。其主要依據就是，因為政府擔保的國債，抵押貸款的利率會比私人擔保的低3個百分點。而這對于住房抵押貸款市場的復蘇至關重要。

“兩房”債券結

不過，對于BillGross來說，其提倡“兩房”國有化絕不僅僅是為了貸款者著想，作為“兩房”債券美國國內最大的投資者之一，PIMCO有理由擔心，“兩房”私有化之后手中債券的價值。在當天的會議上，他甚至有些威脅地說，對于PIMCO來說，如果私人或者私人擔保的按揭貸款池，其首付比例沒有達到30%的話，我們不會購買的。

這種情況同樣適用于中國等 “兩房”債券主要的外國投資者。據測算，中國是“兩房”債券在海外的最大持有者。截至去年底，中國依然持有超過4000億美元的長期機構債券，其中絕大多數為“兩房”債券。根據美國財政部8月16日公布數據顯示，中國今年6月凈增持了“兩房”債券為主的美國機構債55.87億美元，公司債1.37億美元。在增持“兩房”債券的同時，中國凈減持了美國國債240億美元。

在美國國內討論“兩房”改革的背景之下，中國貨幣當局“一增一減”格外引人注意。中國增持“兩房”債券，不排除中美私下在“兩房”問題上達成了某種協議，這一動作可能向市場表以姿態，給予希望，對中國來說也是一個次優的無奈之舉，安信證券分析師溫永鵬表示。

但在渣打銀行分析師嚴謹看來，此舉更多是從收益上考慮。由于美國長期國債收益走低，“兩房”債券的收益水平約高出同期限美國國債40個基點，所以自從4月份以來，中國已經連續三個月增持“兩房”的債券。

嚴謹表示，事實上，這幾個月以來，不僅僅是中國，日本等主要美元資產返投資國都在凈增持“兩房”債券，主要原因還是因為美國國債收益率太低。但隨著本周7月份的美國房地產數據公布，“兩房”債券購買的風險上升，預計8月份，中國政府將會減持“兩房”債券。

7月份突然惡化的房屋出售數據也對正在進行的“兩房”改革討論產生了不可避免的影響。美國財長蓋特納8月17日也表示，在目前住房市場低迷的情況之下，房貸市場上要保持較低的利率水平。在目前的這種情況之下更不可能實行私有化。

關鍵是，“兩房”GSE這種形式似乎已經成為現在支持美國房屋信貸市場正常運作的唯一支柱。自從次貸危機以來，美國私人的擔保機構幾乎銷聲匿跡，在新增的住房抵押貸款領域，90%以上都是由“兩房”GSE來進行擔保的。在糟糕的經濟形勢之下，奧巴馬不得不更加小心謹慎。

工銀瑞信基金有限公司首席經濟學家陳超則認為，“目前來看，鑒于宏觀經濟形勢的嚴峻，政府仍需依賴其穩定住房信貸市場，任何改革‘兩房’的計劃或更廣泛的住房金融體系改革為時尚早。美國住房金融體系改革進程將持續數年，而‘兩房’未來走向取決于美國政府、國會以及相關利益方對住房金融市場改革的相互博弈?！?P>