宏觀調控試探性松動（2）

二、通貨膨脹形勢依然嚴峻，下半年加息的可能性比較大

數據顯示，6月份居民消費價格總水平（CPI）同比上漲7.1%。其中，城市上漲6.8%，農村上漲7.8%；食品價格上漲17.3%，非食品價格上漲1.9%；消費品價格上漲8.9%，服務項目價格上漲1.5%。6月份，工業品出廠價格（PPI）同比上漲8.8%，原材料、燃料、動力購進價格上漲13.5%。在工業品出廠價格中，生產資料出廠價格同比上漲10.1%，生活資料出廠價格同比上漲4.8%。通貨膨脹壓力持續，近期略有緩解，但形勢依然嚴峻。

從CPI的構成來看，食品價格的權重最大，高達34%。6月份糧食蔬菜等價格有所下降趨勢，估計7-8月會保持緩慢下降趨勢。但是由于種植成本提高、國際油料價格波動等因素影響，推動國內糧食價格上漲的因素仍存在，主要品種仍有上漲壓力，不過國內政府承諾保證糧食價格的基本穩定。在世界范圍內，隨著人口增長、經濟發展以及生物能源迅速發展的影響，世界糧食消費需求增長較快。這在長期會構成上漲壓力。

此外，由于國際能源價格持續上漲，國內近期油電價格改革，油電價格的調整也會逐漸產生成本滲透效應。盡管能源價格對CPI的直接影響比重不足10%，但石油價格上漲首先會影響交通運輸行業成本，而運輸價格的滲透力很強，將直接帶動生產資料成本和生活資料成本發生變化，這一切都將推動CPI和PPI上漲。無疑，未來通貨膨脹的壓力依然很大。

通脹在現代信用貨幣社會是一種貨幣現象，通過提高利率將大量流動性鎖定在銀行賬戶當中是治理通脹最有效的手段，這已為多個國家歷史經驗所證明。上世紀70年代的美國，遭遇了類似目前世界各國面對的難題：能源和農產品價格的迅猛上漲。當時的美國政府和企業由于擔心加息對經濟增長造成傷害，反對通過提高利率來抑制通貨膨脹。但停止加息未能阻止經濟衰退的腳步，反而使通貨膨脹一度達到兩位數，最終導致美國經濟陷入“滯漲”。

另一方面，從我國歷史經驗上來看，加息也有利于遏制通貨膨脹。如圖3所示，80年代末以及90年代初，我國都遭遇了比較嚴重的通貨膨脹，峰值都接近25%。而當時政府通過果斷擇機連續加息就非常有效遏制通脹勢頭。此外， 2007年初以來，我國一年期定期存款利率始終低于CPI（居民消費價格指數）已經長達17個月，而此現象必須要通過宏觀調控加以修正。

圖3：我國從1980年至2008的CPI與一年定存利率
 
數據來源：中國人民銀行、國家統計局

回顧近半年的貨幣政策，央行已經連續5次上調了存款準備金率，而且最近一次還上調幅度還高達1%，可是今年上半年一次加息也沒有。究其原因，主要是擔心加息可能導致人民幣的加速升值和熱錢的涌入。近期來看，這種憂慮有所緩解。從我國實行浮動匯率以后，人民幣對美元從2005年7月的8.279已經升值到現在的6.81,兩年半時間內的快速升值使人民幣對美元升值幅度已經達到一個階段。這對于炒作匯率升值的熱錢來說，人民幣的吸引力明顯下降。在近兩個月， 5月末外匯儲備余額達17969.6億美元，5月當月新增403億美元，6月末外匯儲備余額達18088萬億美元，6月新增118億美元，熱錢流入明顯減速，預期下半年規模將繼續回落。

而從國際環境來看，7月初，歐洲央行宣布調高基準利率25個基點至4.25%，達到7年來的最高水平。歐洲央行表示此次升息決定是為了防止第二輪通脹效應以及抵抗中期的價格上漲壓力，并再次重申保持中期物價穩定是歐央行的首要目標。在歐美央行的博弈中，歐央行率先加息使得加息周期提前。弱勢美元會推高國際大宗商品價格，加劇全球通貨膨脹，這對于各國經濟都不利。盡管美國景氣度不高，但在通貨膨脹的壓力下，美聯儲不排除下半年加息。隨著經濟全球化的深入，中國貨幣政策的獨立性正在削弱，中國跟進加息的可能性加大。

因此，不難判斷，在存款準備金率被推到一個歷史新高的水平，而目前的利率水平與上一次通貨膨脹發生時的利率水平尚存在較大差距，下半年央行起用加息手段進行緊縮性調控的可能性加強。