馬駿:2009年財政政策

如果沒有財政刺激, 09年GDP增長可能下滑到6%。

筆者預計, 在全球工業國進入嚴重衰退和我國國內企業盈利增速和房地產需求明顯下滑的背景下, 明年出口和固定資產投資的增長速度都會明顯下降>。

明年的出口前景非常不樂觀。歷史數據表明，歐美GDP增長率每放緩一個百分點，中國的出口增長率下降7個百分點。我們估計美、歐、日明年陷入全面衰退，G3的GDP增長率為－1.2%左右(四個月以前的估計在 1.4%)。即使考慮到中國出口退稅率繼續提高的因素，中國出口實物量的增長率也可能從今年的11%左右下降到明年的0%，按美元計算的出口值的增長率可能從今年的20%左右下滑到明年的4-5%。

投資明顯減速的具體原因包括：（1） 根據我們的對開發商的調查和測算，房地產固定資產投資可能出現明顯下降，其中主要原因是被調查的開發商平均預計明年投資下降20%。另外, 今年前九個月，房地產銷售（按建筑面積計算）同比下降15%。由于房地產銷售大部分為預售，銷售下降就是房地產投資下降的領先指數；（2） 制造業由于盈利增速下滑，導致其投資的積極性明顯下降；（3） 由于固定資產投資的主要資金來源是自有資金，而企業盈利增長已經從去年的37%下降到今年前八個月的19%；（4）銀行的惜貸和股市融資功能的大幅弱化?；谏鲜鲈?，我們估計，如果沒有財政刺激，固定資產投資的名義增速會從今年的27%左右大幅下降到明年的15%左右(原來估計在20%左右)。

另外，明年財政收入增長率可能從今年的23%左右大幅減速到明年的10%左右。如果明年實際財政赤字保持不變（即保持與今年的估計略有盈余的決算數相同），明年政府支出的增長率就可能比今年減速十幾個百分點, 即政府的財政政策從”財政脈沖（IMF用來估算實際財政刺激力度的算法之一）”的角度來說將會是緊縮性的。

當然，明年經濟也有相對較為正面的一些因素。比如，我們預計消費增長不會大幅減速，同時進口的減速可以部分抵消出口放緩帶來的對GDP的沖擊。

但是，綜合上述正面和負面因素，筆者估計如果沒有更加積極的財政政策（即實際赤字保持不變），中國的GDP的增速可能會從今年的9.8%左右下降到明年的6%左右。換句話說，下行風險大于目前普遍預期。

建議09年中央財政預算4000億赤字

筆者建議政府考慮將2009年中央財政預算赤字定在4000億左右。由于今年中央財政的實際執行結果可能有1000億以上的盈余，明年的赤字融資結構可以是3000億的凈債務增加（國債的凈發行量）和使用1000億的財政盈余（財政存款）。

我們使用一種最簡單（也是最樂觀）的方法來計算明年財政政策對經濟刺激的力度，即兩年之間的財政赤字與GDP比例之差。比如，如果中央政府2008年的實際財政盈余為0.3%的GDP（約1000億人民幣），而2009年的赤字為1.2%的GDP（約4000億人民幣），則2009年的財政刺激直接力度（第一輪效應）為1.5%的GDP。根據若干機構的測算，中國的財政乘數效應為1.3左右, 則理論上明年4000億赤字的財政政策可以提升經濟增長率約2個百分點 （=1.5*1.3），使得GDP增長可以保持在8%左右。

但是，基于幾個因素，用4000億赤字的財政政策來達到保8%的GDP的預期仍然面臨著下行風險。 第一，財政收入的增長可能下降得比預期還要塊，使得即使有4000億赤字，財政支出增長仍然可能明顯減速。第二，國際經濟的前景可能會比我們目前想象得更糟糕，出口可能因此負增長。第三，歷史上使用的1.3的財政乘數可能由于近十年來中國對原材料和能源的進口依賴度不斷上升而已經下降。另外，由于減稅將占財政刺激政策的很大一部分，而歷史上減稅的乘數效應低于資本性支出的乘數效應，也可能使總體乘數比我們想象得低。

加大地方基建項目發債的規模，并準備中央補充預算的預案

針對上述下行風險，建議考慮兩項額外措施。第一，迅速提高地方政府基礎設施企業發債的規模。比如，可以從今年的1000億左右的發債規模提高到明年的2000-2500億。這事實上可以將全部政府（包括中央和地方）財政對經濟的刺激力度再提高0.4-0.6個百分點。這是在不用修改有關法律就可以操作的部分。從更長期的制度創新來看，應該修改預算法，開始允許有條件的地方政府直接發債，使得今后地方政府的債務狀況更加透明，也從法律上創造地方政府可以利用其財政政策進行經濟周期管理的空間。

第二， 由于國際國內經濟趨勢面臨的不確定性很大，明年下半年經濟情況可能繼續惡化，應準備在明年下半年推出中央補充預算的預案，在必要的情況下再度增加國債發行的規模。在具體內容上，可以開始考慮2009年正式預算（可能已經包括了增值稅轉型、個稅起征點上調、對農業和基建等增加支出等內容）以外，進一步增加支出和減稅。比如，可以考慮（1） 進一步增加對基建、社保和對失業職工教育培訓的支出；（2 ）在全國范圍內允許個人購房按揭支出抵扣個人所得稅稅基（可設一個上限）

（作者是德意志銀行大中華區首席經濟學家，本文轉自韋森的博克）

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