新股發行改革三思路 重新考慮“窗口指導”機制(1)

經濟觀察網  記者 黃利明  3月9日下午，全國政協委員、中國證監會主席助理兼發行監管部主任朱從玖表示,發行體制改革目前有三方面的思路：一是股票定價要進一步市場化；二是要強化買方對賣方的約束力；三是在風險明晰下，兼顧各方利益，尤其是小投資人的利益。同時，證監會也在對窗口指導進行重新考慮，定價進一步市場化以弱化行政約束，方向是向更加市場化邁進。

在記者會上，朱從玖還表示，發行節奏的控制會朝著市場化方向努力，但從這次國際金融危機來看，市場并不總是有效的。對于公司債市場，朱從玖則給予了非?？隙ǖ脑u價，認為現在是要穩步推進公司債券的試點，積極擴大試點工作。

新股改革三大思路

據悉，此前，對于發行體制改革的意見，證監會發行監管部曾收集了各方面的議論和建議，并對此進行了綜合分析。根據這些情況，證監會尋找最迫切需要改進或改革的問題，以推進發行體制改革。

朱從玖表示，綜合這些情況之后，證監會在股票發行體制改革的思路有三個方面。

第一，股票定價要進一步市場化。在發行體制改進和完善當中，已經建立了市場化的機制，如詢價制、保薦制，但隨著市場發展又顯得不足，需要進一步對定價機制進行市場化。會對發行人，對投資人會對承銷商產生很嚴厲的約束。比如對發行人而言，如果期望價格很高，那就有可能發不出去；對投資人而言，如果給的價格太低，那你不一定可以買得到股票。對承銷商而言，如果不能很好溝通發行人和投資人的意見，很可能會項目失敗。所以定價的進一步市場化會對這些市場主體產生更加嚴厲的約束，定價進一步市場化指向也是要讓市場主體真正擔負起責任，形成市場主體之間的博弈。

“因為我們畢竟還有一些如窗口指導等等，帶有管制色彩的內容存在，所以需要進一步完善市場定價機制?！敝鞆木撂寡?。

第二，要強化買方對賣方的約束力。買方約束力的強弱從許多方面決定市場運行的質量，買方的約束力很多方面會制約這個市場的發展，會決定市場運行的質量。

朱從玖指出，日常都買賣商品，其實大多數的商品買方的約束力很強的，賣方并不占據主導的位置，所以由于買方非常挑剔，有很強的篩選能力，所以我們的商品和服務的質量在不斷提高，因為你不提高質量就賣不出去，對資本市場也是一樣，買方如果很有素質，有很強約束力的買方就會對發行人形成嚴厲的約束，就會使發行人更加慎重。買方約束力還可以抑制市場上大家所不太喜歡的行為和現象，比如說上市公司圈錢。同時，對于市場發行價格存在過高的現象，隨著買方約束力的增強，也會受到限制。

事實上，買方約束力表現在買方以一個什么樣的價格來接受上市公司發行的股票，如果說買方不接受發行人或承銷商給定的價格，只有兩個選擇，或者降低發行價格，或者停止發行。

“這次發行體制改革我們希望能夠強化買方的約束力，因為定價的進一步市場化，事實上是需要有一個比較強的買方約束力匹配，否則買方價格就有可能不是很理性。所以買方的約束力對發行市場會是一個有效的制衡?！敝鞆木林赋?。

第三，在風險明晰的情況下要兼顧各方面的利益，尤其是小投資人的利益。首先，從國際的經驗來看，發行的股票上市之后跌破發行價的例子是很多的，換言之并非是新股不敗。其次，在我們A股市場上小的投資人參與一級市場的意愿很強烈。因此，這兩種個情況結合起來考慮，不管是大的投資人還是小的投資人在參與一級市場的時候都有可能出現虧損的情況，因為新股有可能上市后跌破發行價格。同時，總體上從比較長的趨勢來看，如果把新股價格和上市后價格相比，大部分新股發行價格相比較上市價格都會有一個折扣——新股發行盈利可能性較大。

“這三個情況要很清晰，這就是所謂風險明晰，要很清晰。在這些前提清楚的情況下，如果小的投資人仍然有很強烈的參與發行市場的意愿，我們應當重視小投資人的意愿，兼顧市場參與各方的利益?！敝鞆木帘硎?。

他還指出，上市公司股東應當增強股東意識以免股東缺位的問題一直無法解決。未來，證監會還將繼續倡導和鼓勵有能力、有專業知識、有管理經驗、信息充沛、有社會影響力的基金管理公司等專門理財機構，作為積極的股東參與到公司治理當中去。

重新考慮“窗口指導”機制

對于如何篩選出優質企業上市的問題，朱從玖表示：“這是我們監管部門這么多年來致力于通過制度建設需要解決的問題，整個機制的設計，是要通過專業機構的專業能力進行篩選，因為光靠證監會，證監會起的最主要環節就是發行部的初審，在機制的建設上，我們安排了這樣一個很嚴密的機制來把普通的石頭和像玉一樣的石頭篩選出來?！?

但他同時表示，僅僅這樣也不夠，并不是設了門檻，質地不好的企業就跨不過來，仍然還會有出現問題的可能。因此，朱從玖表示，要夯實中介機構的工作質量，這些中介機構的專業水平，從事行業的人員水平和執業的質量。

事實上，這也是證監會一直在推進的重要工作之一。據悉，關于保薦機構和保薦代表人法規還在修改，還會對保薦機構的保薦報告、內部控制以及底稿等做出要求，使得做保薦過程當中，盡量減少疏漏，減少各種各樣的，可能主觀故意或者客觀上不得以的疏忽，減少出問題的可能性。

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