高善文：流動性最寬松的時候已經過去了(2)

為什么會這樣判斷呢？拿明年上半年的情況來看，從悲觀的情況來說，假設今年底對宏觀經濟政策取向進行調整，將其從寬松調整到接近中性的方向，假設信貸增長率從今年30%多的水平迅速回落到15%附近。此外，假設明年名義增長率上升至15%的水平，私人部門的需求出現了明顯的恢復。以上情況都是完全可能發生的，在這樣的假設背景下，盡管我們不能斷言資產市場一定會崩潰，但至少會比較危險。

而如果上述較為悲觀的假設都沒有實現，相反的情況卻出現了，即明年信貸投放量仍然很大，上半年經濟的名義增速只有12%左右的水平。這一情況也有可能發生，在此背景下，這個市場還會走得相當遠。

從目前的情況來看，我們并不清楚未來哪種情形發生的可能性更大，所有不確定性都會在今年年底、明年上半年陸續展現出來。其中一個非常關鍵的不確定性是宏觀經濟政策的調整。我們仍需要邊走邊看。

但我個人的看法，無論從理論還是經驗來看，今年年底宏觀經濟政策完全有必要調整，我們需要考慮加息以及對信貸投放進行適度控制，這對經濟長期穩定發展，對資本市場在長期內都有比較積極的作用。

衡量流動性轉折點的三個指標

接下來很自然的一個問題是：如果流動性出現轉折點，我們又用什么辦法來確認拐點的到來呢？

實際上，我們可以同時觀察以下三個方面指標來判斷流動性拐點的存在。如果這三方面指標只有一個指標得到確認，我們就要抱有非常高的警惕；如果兩個方面指標確認，我個人認為大體可以斷定流動性的拐點；如果三個指標全部確認，我們可以確認流動性轉折點已經到了。

第一個指標是利率。這些利率指標包括：官方信貸市場上的貸款加權利率、民間資金借貸利率以及票據貼現利率等。如果在比較大的范圍內我們觀察到利率的普遍上升，這將是一個非常危險的信號，表明流動性很可能已經轉折，或者至少處于轉折點附近。

第二方面的指標是中國的資本流動情況。如果我們觀察中國國際收支平衡表上的資本賬戶，可以看到，在資本賬戶項下有一部分資本流動容易解釋，比如外商直接投資；但剔除外商直接投資以后，在資本項下仍有一些難以解釋的資本流動。這就是我們要看的第二個指標。

如果難以解釋的資本流動在一段時間內出現異常、大量的凈流入的局面 （注意是凈流入，不是凈流出），我們也需要警惕擔心流動性是不是發生問題。

第三個方面的指標就是我們可以在資產譜上去觀察一個更廣譜的市場，比方說，我們可以同時觀察股票、房地產、普洱茶、紅木家具、紀念郵票、紀念幣等市場。如果這些市場同時表現出價格向下的壓力，這也將是一個非常危險的信號。（作者為安信證券首席經濟學家）

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