銀華銳進、信誠500B融資成本占優

 截至12年10月12日，銀華銳進、信誠中證500B的融資成本較低，分別為6.77%和6.83%。這2只B份額由于下跌折算條款的存在，相當于除了需要支付A份額約定收益外，還賣給A份額一個看跌期權，從而降低了融資成本。

 對于確認當前點位已是市場底部，上證綜指幾無可能跌至1800點的投資者，可以選擇銀華銳進或者信誠中證500B，以較低的融資成本博取市場反彈。

 申萬進取、銀華銳進價格杠桿最高

 由于當前分級基金B份額普遍存在溢價，因此凈值杠桿意義有限。以申萬進取為例，盡管其當前凈值杠桿大概有7倍左右，但由于其二級市場的溢價較高，實際交易價格所表現出來的杠桿在2.6倍左右，因此投資者需關注價格杠桿。

 申萬進取和銀華銳進當前的價格杠桿分別為2.6和2.5倍。適合短線操作，追求高杠桿的投資者。值得注意的是這兩只份額對于投資者擇時的能力要求較高，一旦方向判斷錯誤，對應的損失也會因杠桿而放大。

 持續上漲情況下，銀華穩進內涵期權價值降低，銳進將受益

 下折內期權的價值與其觸發下折的距離直接相關。離觸發下折的距離越近，期權價值越高。因此如果市場持續上漲，A份額的內涵期權價值會降低，A份額會下跌，B份額則會有額外的收益，反之亦然。

 如果市場持續上漲，銀華銳進除了獲得杠桿收益以外，還會因為銀華穩進內涵期權價值的降低而獲益。

 分級基金的B類份額由于其高杠桿的特性，在市場反彈中往往受到投資者的追捧。一般而言，在挑選具體的B類份額品種時，主要需考慮其價格杠桿、融資成本、母基金的整體折溢價、跟蹤指數的彈性和行業構成等。在《分級基金專題報告之八：把握分級投資，增強指數收益》中，我們曾重點解析了價格杠桿和融資成本這兩個概念。這篇報告中，我們將主要就這兩個指標對市場上第3代的B類份額進行橫向比較，以希望幫助投資者選擇合適的品種。

 融資成本

 分級基金的本質是B類份額向A類份額融資來進行投資，與 A類份額的約定收益便是B類份額融資所需要支付的利息。由于B類份額實際融入的資金與A份額的價格相關，而每年的約定收益是按A份額的凈值來進行計算的，因此融資成本并不簡單的等于約定收益。

 在以往的報告中，我們曾介紹過融資成本的計算方法。即將第三代滾動存續型的A類份額看成是一個永續債，然后根據其交易價格推算出隱含收益率，A份額的隱含收益率即是B類份額的融資成本。

 圖為流動性較好的幾只分級B類份額融資成本近一年以來的走勢變化圖?？梢园l現銀華銳進、銀華鑫利、信誠500B的融資成本均出現了明顯的下行，而申萬進取則在近期出現了一輪較為明顯的上行。這其中的差異主要和分級基金的分級結構有關。

 第3代分級B類份額融資成本差異解析

 截至12年10月12日，銀華銳進、信誠中證500B和國聯安雙禧B的融資成本較低，分別為6.77%、6.83%和6.65%。申萬進取的融資成本最高，為8.45%。

 各只分級份額的融資成本不一主要和其分級結構有關。以銀華銳進為例，由于下跌折算條款的存在，相當于銀華銳進除了需要支付銀華穩進約定收益外，還賣給銀華穩進一個看跌期權，這有點類似于可轉債，通過內嵌期權來降低融資成本。

 申萬進取則恰恰相反，由于跌破閥值后，其杠桿會消失，并和申萬收益按凈值比例同漲同跌，從而避免了清算風險，因此其融資成本也較高。

 內涵下折期權價值越高，融資成本越低

 對于帶有下折條款的分級基金，B類份額的融資成本與其對應的A類份額內涵期權的價值相關，而其內涵期權的價值又與其觸發下折的距離直接相關。表中可以發現，銀華銳進和信誠中證500B離觸發下折的距離較近，其賣給A份額的期權的價值較高，因此當前融資成本較低。其余幾只A類份額離下折距離較遠，其賣給A份額的期權的價值偏低，因此融資成本略高。

 此外，我們還可以發現，相同情況下，流動性好的分級基金融資成本略低，比如銀華銳進的融資成本要略低于信誠500B；銀華鑫利的融資成本要低于泰達進取等。

 價格杠桿

 由于當前分級基金B份額普遍存在溢價，因此凈值杠桿意義有限。以申萬進取為例，盡管其當前凈值杠桿大概有7倍左右，但由于其二級市場的溢價較高，實際交易價格所表現出來的杠桿在2.6倍左右。

 當前第3代分級B類份額中，申萬進取、銀華銳進的價格杠桿最高，分別為2.6倍和2.5倍，比較適合追求高杠桿的投資者。

 內涵期權價值

 前文我們已經說到，分級基金的內涵下折條款相當于B類份額賣給A類份額一個看跌期權，如果市場上漲，該期權價值會降低，反之亦然。

 在了解了影響內涵期權價值變動的因素后，不難得到以下結論：

 1.如果市場持續上漲，A份額的內涵期權價值降低，A份額會下跌，B份額則會有額外的收益，反之亦然。

 2.申萬進取由于其分級結構的特殊性，結果與上述結論相反。若市場持續下跌，A份額會下跌，B份額則會表現出一定程度的抗跌；若市場持續上漲， B份額則會回吐A份額一部分收益。

 就當前的市場情況而言，如果市場持續上漲，銀華銳進除了獲得杠桿收益以外，還會因為銀華穩進內涵期權價值的降低而獲益，而申萬進取則會回吐申萬收益一部分收益，此消彼長，而兩者價格杠桿又十分接近，因此銀華銳進可能是當前搶反彈比較好的選擇。

 總結

 對第3代分級B類份額的融資成本、價格杠桿及內涵期權價值進行橫向比較，總結如下：

 1：銀華銳進、信誠500B融資成本占優

 銀華銳進和信誠中證500B的融資成本分別為6.77%和6.83%，價格杠桿分別為2.525和2.333。投資者可以用這2只份額以較低的融資成本博取市場反彈。

 值得注意的是由于當前這兩只份額離下折距離較近，因此適合確認當前點位已是市場底部，上證綜指幾無可能跌至1800點的投資者。

 2：申萬進取、銀華銳進價格杠桿占優

 申萬進取和銀華銳進當前的價格杠桿分別為2.6和2.5倍。適合短線操作，追求高杠桿的投資者。

 值得注意的是這兩只份額對于投資者擇時的能力要求較高，一旦方向判斷錯誤，對應的損失也會因杠桿而放大。

 3：持續上漲情況下，銀華穩進內涵期權價值降低，銳進將受益

 如果市場持續上漲，銀華穩進的內涵期權價值會降低，其價格會下跌，因此，銀華銳進除了獲得杠桿收益以外，還會有額外的超額收益。