經濟觀察報 曹燦/文 在上個十年的開頭幾年里，當黃金在牛市中從每盎司250美元漲到1000美元之上時，大多數主流投資者都作壁上觀。但經過2008年的金融危機，當人們發現在經濟衰退期持有黃金比持有股票更好。在道瓊斯完全恢復之前、黃金價格即將創出新高時，華爾街終于對它另眼相看。到2011年9月，新入市的狂熱買家已把黃金價格推到近1900美元的高度。而在后續一年半時間里，當主流投資者也感染了這種狂熱時，黃金價格保持了相對穩定，大多數時候交易的價格都維持在1500美元和1800美元之間。但這段短暫的移情別戀似乎目前已近尾聲，這些華爾街的新買家永遠不會明白黃金的真正價值，如今他們又回心轉意，轉回自己的真愛：美國股市。

他們的資金回流正在讓黃金投資者陷入嚴酷困境。最近五年貴金屬正處于跌幅最大的一次回落之中。隨著賣出如潮涌般增長，來自諸如高盛和喬治·索羅斯等華爾街巨頭的強大聲音都在宣告黃金近十五年市場統治地位的終結。

對通貨緊縮的恐懼曾導致黃金價格在2008年下跌了30%。但2008年黃金價格與其他幾乎所有各類資產同時下跌，而這一次，其他各類資產在漲價，黃金價格卻在回落。如此引人注目的價格逆行在過去是很少見到的。

大多數分析家都給出這樣的故事情節：在大蕭條時期，黃金散發著安全投資品的迷人光芒，但隨著近年來全球經濟特別是美國經濟的“提升”，黃金的迷人氣質已消散得無影無蹤。諷刺的是，上述故事忽略了這樣的事實：在2008年金融危機之前，黃金在市場上的實際表現一直比危機期間和危機之后更好。危機期間，各國央行紛紛采取寬松的貨幣政策，導致流動性泛濫，黃金本該吸引到更多的避險資金，但實際上，黃金價格增長幅度和速度遠不如危機之前。

無論是日本新一輪的凱恩斯式擴張，還是塞浦路斯的銀行償付能力危機，都無法將黃金價格推向新高。熊市論者把這些事件視為黃金牛市終結的信號。當塞浦路斯銀行上周宣布將出售黃金儲備以募集償付債務的現金時，人們的擔憂迅速擴散到希臘、葡萄牙、意大利和西班牙等其他債務累累而又擁有大量黃金儲備的地中海國家，疑心他們是否會步其后塵。很多人預計這股出售黃金的浪潮將成為終結黃金市場光輝歲月的致命一擊。這段簡潔描述足以讓人相信一個歷史性轉折正在到來，但智者會看到這種判斷是相當膚淺的。

盡管眾多數經濟學家把黃金看成是凱恩斯描述的“未開化時代的遺跡”，但這一觀點并不能阻止許多中央銀行持有巨量黃金作為貨幣儲備。有趣的是，負債累累、債務問題最嚴重的國家在其外匯儲備中擁有最高比例的黃金儲備。這些國家中許多之前都是富國，并分別在其不同歷史階段使用需要大量黃金儲備的與黃金掛鉤式貨幣。如今這些歷史遺產都成為他們巨量儲備金財富的組成部分。

美國是這些國家的領頭先鋒，擁有最多的黃金儲備（8135噸）和領先的黃金儲備比例（78%）。其他巨額負債的發達國家也不甘落后：意大利有2350噸黃金和75%的儲備比例，法國有2535噸黃金和72%的儲備比例，葡萄牙有385噸黃金和93%的儲備比例，希臘有118噸黃金和86%的儲備比例。而因金融困境引發全球波動的小小塞浦路斯，只有15噸黃金和56%的儲備比例。

 與之相反的是，那些快速發展的新興市場經濟體明顯只擁有非常少的黃金儲備，尤其是與其大得多的外匯儲備相比。由于持續貿易順差，許多此類國家都擁有大量美元儲備。例如，盡管中國擁有1000噸以上的黃金，但僅占其巨量外匯儲備的2%。即使熱愛黃金的印度，其黃金儲備比例也僅為8%。而俄羅斯、臺灣、泰國、新加坡、墨西哥、韓國、印度尼西亞、馬來西亞、沙特阿拉伯和巴西也都不超過10%（大多為5%以下）。這些國家的銀行家和政治領導人，尤其是印度和中國，都公開表示對美元占其外匯儲備比例過高的擔憂，甚至興致勃勃地談論黃金的可靠性和重要性。

歐元區的負債大戶在解決其債務償付能力問題方面沒有太多滿意選擇。正如塞浦路斯的狀況所示，解決方案要么會導致民眾節衣縮食的痛苦，要么就是對神圣不可侵犯的銀行存款進行打劫。對政治家來說，出售黃金儲備可能是個好得多的選擇。畢竟，選民難道真的在乎國庫中有多少黃金嗎？至少就目前來說，國際央行售金協議限制了一年內可以售出的黃金總量。但隨著意大利和葡萄牙等國的主權債務危機繼續深化，許多人理所當然地質疑，這些紙面協議面對陷入絕境的出售壓力還能堅持多久。

盡管我相信他們可能真的屈從于壓力，但此種舉措對黃金市場未必是破壞性的，甚至可能有積極意義。某些國家進行大規模資產剝離可能導致黃金轉移到例如印度、中國、俄羅斯和印度尼西亞這樣的債權國。此種交易將傾向于通過私下、直接和緊密溝通的銷售來進行，其結果是與如今交易相對清淡的公開市場相比，由此帶來的破壞性要小得多。

回顧過去半個世紀的全球經濟趨勢，這樣的黃金持有權轉移應該是理所當然的結果。盡管目前黃金不受歡迎，但它是真實的財富。政府和銀行家明白這個道理。隨著新興的經濟體獲得財富，以及發達國家通過福利國家債務積累來揮霍財富，黃金的持有權轉移是不可避免的。問題不在于它是否發生，而是何時發生。

當黃金購買國用美元支付時，賣方不會把收益再次投資到美國國債中，而是把出售黃金所募集的美元兌換成本國貨幣并用以償還債務，這將對美元和國債同時構成下行壓力。另外，新興市場經濟體的央行將更傾向于長期持有黃金，從而對市場產生樂觀影響。從被迫以賤價出售黃金的破產國家買入黃金的債權國，將會見證本國儲備金價值的增長，從而獲得必要的獨立性和自信心，以最終打破對美元作為主要儲備資產的依賴。

（作者系CCTV NEWS 經濟時事評論員，美國股票經紀和分析師，美國盛亞資本創始人兼CEO，著有《美元末日》）