經濟觀察網 劉利剛/文 中國前5個月較為疲弱的貿易數據表明，中國的出口難以在今年達到雙位數的增速，因此，中國的貿易順差很可能出現超預期的收縮。今年前5個月，中國的出口同比增速為9.4%，低于筆者年初10%-12%的預測區間，同期的進口增速為8.7%，也低于筆者的全年的預期值12-15%。由于中國最大的出口目的地歐洲（占中國出口額的22%）的需求可能繼續下滑，中國出口的前景也因此弱于此前的預期。

同時，中國的內需表現在今年也表現得弱于預期，這也表明中國的進口增速可能難以達到15%的增速。筆者預計，中國全年的出口增速大約為7%-9%，進口增速大約為10%-12%。這也預示著中國的貿易順差可能跌至800-1200億美元，這也遠低于去年的1580億美元。

事實上，中國的貿易順差在全球金融危機后已經出現了較為明顯的下降，中國的貿易順差占GDP的比重也從頂峰時2007年的7.6%，逐步下滑到2011年的2.1%。由于勞動力成本上升、一般貿易比重上升、進口增速較快以及科技升級，中國的貿易開始面臨一種結構性的轉型。這些因素也意味著中國的經常賬戶將在未來逐步達到平衡，那么，中國不斷收窄的貿易順差，會對宏觀經濟穩定產生影響嗎？

貿易順差為何收窄

首先我們需要了解貿易順差收窄的原因。

第一，中國的勞動密集型產業在過去的積極年內正在快速失去競爭力，這是由于工資的不斷上升造成的。從2005年至2011年，中國的最低工資幾乎上升了三倍，這在某種程度上反映了政府希望推動增加勞動者收入的政策舉措，以及中國勞動人口的不斷減少。

同時，中國的進口結構也在全球金融危機后出現了明顯的改變，從2009年開始，中國的一般商品進口（即用于國內消費的進口）開始大幅超越加工貿易（進口用于再出口）。在2011年，一般貿易進口幾乎是加工貿易進口的兩倍。

另一個更加顯著的現象是，中國的加工貿易是貿易順差的第二大主要來源，而一般貿易則貢獻了中國大多數的貿易逆差。由于中國的一般貿易進口已經幾乎是加工貿易進口的兩倍，同時中國的整體進口量慢慢與出口接近，中國的貿易順差將在未來逐步下滑。

第二，人民幣的逐步升值也影響了中國的勞動密集型產業，與東盟國家（印尼、馬來西亞、泰國以及菲律賓）的名義有效匯率的比較可以顯出，人民幣自2005年匯改以來升值幅度十分明顯。同時，人民幣也變得更加波動，這導致了外匯對沖成本的上升，從某種程度上來說，這也影響了中國的貿易增速。根據相關研究，匯率的不穩定將影響貿易的表現和增速，外匯市場發展的不發達也將影響中國的貿易發展。

第三，中國的出口行業，尤其是那些私人以及中小企業，難以得到來自金融部門的支持，目前中國的金融行業仍然牢牢掌握在國有部門的手中。由于工資和其他要素成本不斷上升，中小企業以及私營企業也面臨著更大的提升自身產品科技含量的挑戰。

從這些因素來看，中國的貿易順差下降是結構性的，并暗合中國宏觀經濟結構的變化，因此既難以避免，但也不必恐慌。

資本流出不會影響宏觀穩定

當然，一旦中國的貿易順差在未來明顯收窄，人民幣的升值空間也將被明顯壓縮。與此同時，人民幣的貶值風險卻在上升，事實上，離岸市場上人民幣不可交割遠期匯率（NDF）自去年9月開始已經扭轉了人民幣升值的單邊趨勢，同時，對人民幣升值預期的改變，也在一定程度上影響了資本流動。如果說此前很多的資本流入通過貿易渠道產生，那么一旦人民幣的單邊升值預期改變，資金也可能通過資本渠道流出。

值得注意的是，中國的公共部門持有大量的外匯資產，其主要是以美元的形式存在，然而，以企業為代表的私人部門則持有大量的外匯債務，這是很大程度上是由于人民幣的升值預期。對于企業來說，如果其可以使用人民幣收入來歸還其美元債務，在人民幣升值的大環境下，企業將從中獲益。很多企業出于利益的考慮，也沒有選擇提前對沖其外匯風險。而一旦人民幣的單邊升值趨勢消失，企業也不得不大量購買美元以鎖定其外匯風險。

同時，一旦人民幣出現貶值預期，境內外企業可能出現明顯的資本流出。在這樣的情況下，人民幣可能走弱，同時境內的資產價格也可能出一定的走軟。這些都可能導致中國外匯儲備的減少。

由于中國仍然持有遠高于其最佳規模的外匯儲備，因此由資本流出產生的產生仍然是可控的。中國的外匯儲備已經超過3萬億美元，但事實上，中國僅需要持有1.8萬億美元的外匯流動資產，以保證對外進口支付、外資企業的利潤轉出、短期外債支付、央行干預外匯市場需要、及居民的換匯需要以及中國企業對外投資的需求。同時，因為中國仍然實施較為嚴厲的資本賬戶管制，中國面臨大規模國際收支平衡風險的可能性也并不大。

總結一下，由于工資上升和要素成本的上升，中國出口行業的競爭力將不斷下降，因此中國的貿易順差將在未來幾年出現較為明顯的下降。因此，人民幣的雙向波動也因為短期資本流動加速而迅速上升。由于匯率波動加大，筆者認為資本單向流入中國將成為歷史，從某種程度上來說，資本從中國流出的可能性開始上升，這事實上有利于抑制國內的資產泡沫，并抑制匯率的過度升值。

（作者為澳新銀行大中華區首席經濟師）