經濟觀察報 范為/文 歲末，對明年的宏觀經濟走勢進行展望和預判，無論對于實體經濟企業還是資本市場投資者都具有深遠意義?？陀^講，筆者認為明年將是艱難和復雜的一年，通脹之憂尚未解除，可能還會面對外部更大的看空、做空壓力，對實體經濟的看空，以及對人民幣的做空。我們到底是應該放松貨幣、財政政策再次“保增長”，還是適當放棄一部分經濟增速，調經濟結構，促物價穩定？

國內主要面對的還是不斷攀升的通脹壓力，CPI從年初的4.9%一路攀升最高到了7月份的6.5%。“蒜你狠”、“姜你軍”、“糖高宗”等新詞接力不斷。為了應對，不少人還成了“海豚族”(海量囤積一族)。價格就像一副推倒的多米諾骨牌，有關吃、穿、住、行的都在上漲。為此，我國實行了金融危機以來最為緊縮的貨幣政策，從最近一個季度的情況來看政策效果還比較理想，CPI將會逐步脫離5%以上這個“嚴重通貨膨脹”的危險區域。

但筆者認為：危險并未解除，反而更加復雜。如何理解？因為經濟增長已經開始乏力，而且明年會更加乏力。潛在增長率處于持續下滑的狀態，目前已經下行至9%左右。宏觀經濟“三駕馬車”中，固定資產投資已經高速增長了近3年，明年增速必然會放緩至25%以下的水平；居民收入沒有根本性的提升，全社會零售品消費總額增速不太可能大幅增加；超3萬億的巨額外匯儲備已經使得我們不敢再保持高額的貿易順差了，加之外圍經濟體復蘇停滯，進出口對GDP貢獻率的下降將是大概率事件。因此，我們預計2012的GDP將回落至8%-8.5%的水平，實體經濟增速的下滑將是一個客觀經濟規律決定的必然趨勢。那么在這種情況下，我們要再次保增長嗎？如果不保，客觀的講投資和出口的雙重沖擊可能使經濟增速回到8%以下；那如果要保，我們拿什么保，再次放貨幣嗎？貨幣就是“洪水猛獸”，斷不可再放。我們的廣義貨幣供應量M2已經有81.6萬億人民幣，折合成美元約為12.8萬億美元，而美國的M2只有9.5萬億美元，中國早已是世界第一的貨幣供應大國。再放貨幣，我國的M2很快就會到100萬億人民幣的水平，那時要面對除了通貨膨脹，還有人民幣貶值。因此，制度改革和產業結構轉型可能是唯一出路，盡管會“短痛”，會短暫的出現經濟增速下滑，但確是避免陷入“中等收入國家陷阱”的唯一之路。經濟增長的源動力很簡單，大體只有三個——技術進步、制度紅利以及杠桿化。很不幸的是，我們使用了第三個。如果把一個國家比作企業的話，我們是通過不斷的負債，提高資產負債率，來贏得GDP的高速增長；也許我們財富增加了25萬億，但負債卻增加了30萬億，這樣的增長意義何在？

回顧近三年，盡管我國的實體經濟均保持了高速的增長，但這毫無疑問是政策刺激、貨幣刺激的結果。如果扣除這些因素，其實TFP潛在增長率是在一路下滑的，目前已經下滑至約8.5%的水平。因為更多的靠投資了、更多的靠房地產了，更少的靠技術創新了、更少的靠制度、管理創新了。

那么，再回到之前我們提到的問題，到底是應該放松貨幣再次保增長，還是適當放棄一部分經濟增速，繼續我們未完的抗通脹事業，保護人民財富，保衛人民幣？毫無疑問我們應該選擇了后者。因為，如果我們再放貨幣的話，除了國內的通貨膨脹將再次出現洪峰，人民的財富和購買力將被侵蝕以外，人民幣的匯率將必然受到更多外部熱錢的攻擊，人民幣的走軟將使得“人民幣國際化”無從談起。因此，按照羅斯托經濟增長五階段的客觀經濟規律，將中國的經濟增幅放緩到次高增速的階段，在這一段時間里實現經濟結構的轉型，實現物價的穩定回落，才是最終出路。

（作者為宏源證券固定收益總部首席分析師）