鐘偉：V形復蘇過于猛烈經濟刺激需謹慎

在《清水集》3-4月份的兩篇短評中，我強調中國經濟是V形反轉，其他所謂L形、U形以及W形等等，在2010年底之前均不太可能出現，就GDP增速而言，今年保八明年超九。這樣的結論在當時被認為過于樂觀，而今天卻幾乎是共識。

在上半年宏觀經濟數據陸續出臺之后，我想強調的是：V形夾雜著泡沫，投機噪聲大過投資，復蘇基礎足夠穩固，經濟刺激尤需謹慎。

為什么說V形夾雜著泡沫？資產價格顯現了這一點。就資本市場的反彈而言，在過去的兩個季度，中國A股市場的綜合指數上升超過60％，但中國股市不是全球表現最好的，俄羅斯、印尼、印度、智利以及臺灣地區等的股市均表現強勁，A股市場的表現大概是全球第6或第7位。

中國的房地產市場也在經歷嚴冬之后直接進入了酷夏，2009年商品房銷售金額很可能超過之前歷史最高的2007年。70個大中城市商品房價格從2008年11月以來環比已經連續上升，價格同比也已在年中出現上升。國有企業擁入房地產行業并頻頻制造地王奇跡。

但更令人驚愕的是，美國房地產市場從4月份以來也出現了微弱好轉。就大宗商品而言，礦物能源、有色黑色金屬都已大幅飆升了。因此，不惟中國，全球范圍內被次貸危機撇除的泡沫，都在被廉價印鈔機重新制造出來。尤其是商品市場的洶涌回暖，和歐美實體經濟復蘇的遲緩形成鮮明反差。

為什么說投機噪聲大過投資？盡管中國經濟強勁復蘇，但其僅僅占據全球經濟總量6％略多，不足以作為拉動全球經濟復蘇的引擎。盡管美國可能在發達經濟體中于2009年底率先擺脫衰退，但其復蘇也僅是猛烈下跌和微弱回升的“耐克復蘇”，目前看不出重大技術創新的突破口和新產業集群的雛形，金融體系的資金看起來僅僅是度過了“避險”環節，繼而涌入了資產價格等投機領域，但全球金融體系還是未能充當實體經濟復蘇的催化劑，企業盈利狀況和就業狀況仍然糟糕。

中國也不例外，工業增加值今年一季度增長5.1%，二季度增長9.1%,6月份回到了兩位數的增長，但是企業實現利潤仍同比下降22.9%。我不懷疑下半年中國實體經濟可能全面復蘇，但至少目前，投機氣氛籠罩了投資，否則PPI就不可能一直在-7％左右的低位徘徊。

為什么復蘇基礎足夠穩固？在我們年初的預期中，對二、三、四季度經濟增長的預測 分 別 是 7.4%、8.8%和9.4%，全年經濟增速8.1%-8.3%。而按目前的勢頭，盡管官方并不公布月度GDP增速，但6月份GDP增速顯然很接近9％；制造業的復蘇也可期，在第四季度規模以上工業企業的利潤增速同比甚至翻番；目前消費增長同比名義增長 15.0%，實際增長16.6%，1998年以來消費已以13％以上的增速持續增長了十余年！加上固定投產的投資慣性，對中國下半年經濟增長的基礎究竟還有什么懷疑的依據呢？年內看來是無虞的。

為什么經濟刺激尤需謹慎？回顧次貸危機以來，布什和奧巴馬兩輪經濟刺激方案的總額不超過1.6萬億美元，大約是11.4%，中國四萬億經濟刺激方案大約是2008年GDP的13.3%，加上十大產業振興計劃，中國的經濟刺激強度已足夠大。不僅如此，考慮到上半年固定資產投資總額超過 9萬億，同比增長33.5%，后續投資和形成新增產能規模驚人。此外，今年上半年信貸比年初增加7.4萬億元，同比多增4.9萬億元；各項人民幣存款比年初增加10.0萬億元，同比多增5.0萬億元。流動性過于寬松，并且2010年信貸投放控制在11萬億以下的可能性也極小。

考慮到經濟刺激和V形反轉的強度，考慮到投資和信貸的連續性，不僅新一輪經濟刺激方案的必要性微弱，并且目前寬松財政貨幣政策的適當調整都已顯得相當必要。

既然V形反轉過于猛烈，經濟刺激尤需謹慎，那么下半年宏觀經濟和資產價格可能發生怎樣的變局？看來寬松信貸調整已箭在弦上，抑制資產泡沫或提上日程，所謂“滯脹”實屬杯弓蛇影，政策平穩至關重要。

中國經濟的V形強勁復蘇，幾乎打破了改革開放30年經濟從下滑到見底到復蘇大體需要3年的常規，大落之后繼之以大起。投資刺激、信貸刺激既功不可沒卻也風險重重。如果連續兩年信貸超速增長，那國有經濟和銀行體系相互捆綁如何松綁？誰支付松綁成本？M1、M2同比增速在25％－30％顯然不是常態，隨著次貸危機沖擊的消退和V形復蘇昂貴成本的凸顯，信貸政策的調整已是箭在弦上，等到三季度之后再調整可能已太遲。

目前資產價格泡沫已經存在，估值已偏高，如果6、7、8三個月經濟增長繼續在8％-9%之間，那么對所謂復蘇不穩固的憂慮就會飄散，股市中期調整就會不期而遇。此外，“地王”頻現的糟糕之處并非面粉比面包貴帶來了漲價預期，而在于使得房地產重新回到了土地增值是房地產利潤關鍵，而品牌、產品、服務等卻無關緊要的奇特狀況，這種狀況使得房地產行業完全墮落為投機。如果股價房價繼續現有泡沫軌道，各種調控措施就會登上議事日程。

全球范圍內的貨幣寬松導致了通貨膨脹預期，對中國經濟2010年可能陷入“滯脹”的憂慮也存在。但直到2009年6月，中國CPI和PPI的走勢，無論同比還是環比均無好轉，估計CPI要到9月份才能回到零以上，PPI的回升則更晚?？紤]到農產品的豐收和廉價、制造業產能的過剩以及今明兩年中國外貿的相對低迷，2009年中國經濟增速可能超9而物價溫和。

回顧2007年下半年以來中國宏觀經濟的走勢，以及伴隨著的各種調控政策，我們不得不說，這個經濟跌宕起伏的階段，既有次貸危機的沖擊，也有國內政策搖擺莫測的激蕩。我們已經為V形反轉支付了代價，并且看到了V形反轉的清晰結果，那么就應當以平穩的心態進行政策調整，以免將來在收獲更大的“V形”之際也收獲泡沫，卻無人對其沉重代價負責。

（文章來源：09年7月28日 《南方周末》）

（作者為北京師范大學金融研究中心教授、中國金融40人論壇學術委員）

• · 鋁輪轂歐盟遇阻 中國車企再遇反傾銷 　|　 2009-08-16
• · 經濟復蘇動能減弱 政策反復拉鋸 　|　 2009-08-15
• · 環球時報：中國要有全民反恐意識 　|　 2009-08-14
• · 鋁輪轂歐盟遇阻 中國車企再遇反傾銷 　|　 2009-08-14
• · 百仕通、高盛將在中國設立投資公司 　|　 2009-08-14