葉檀：既不救市也不糾偏是雙重不作為

我們需要怎樣的資本市場？這是一個嚴肅的問題。認為中國資本市場是市場化，只能由市場砸出鐵底來，其實質是讓投資者為制度性缺陷買單。

讓我們換個說法，管理層應該對市場進行糾偏。既然有關人士那么相信市場，那么，他們就應該以建設市場基礎的做法，表達對市場的敬意，并讓更多的人信奉他們的理論。

最重要的是盡快糾正估值系統，統一到主導的體系中來。目前的市場估值體系有三重：一是A股根據上市公司贏利報表的估值體系；二是H股市場國際投資者的估值體系；三是大小非的估值體系。A股根據公開財務數據所做的估值是普通投資者的估值系統，H股估值系統是海外有投資通道的投資者的投資系統，三是以低成本與零成本得出的估值體系。

第一種估值體系風險最大，因為公開市場的普通投資者既無法得到準確的數據，也無法知悉財務報表的真假，股市雖然有啄木鳥，畢竟數量太少。因此，他們不得不迷信國際投資者的估值，熱切追蹤大小非的動向，如果財務報表花團錦簇，而大小非們卻“死了都要減”，恐怕這一公司的成長穩定性就值得存疑。

有現成的例子。4月14日，招商局地產控股股份有限公司公布了一季度報告，其凈利潤為3696萬元，較去年同期下跌了42.10%。公告顯示，基本每股收益為0.04元，同比下降了60%。除了多項經營費用大幅上升外，受人民幣加速升值的影響，使其遠期外匯交易持倉合約浮動虧損增加迅速，由起初的90余萬元暴增至期末的逾7600萬元，增幅高達81倍，是最重要的原因。而據2007年年報，招商地產公司營業收入、營業利潤和凈利潤分別為41.12億元、13.27億元和11.58億元，同比分別增長46%、76%和83%。公司營業收入主要來源于房地產開發和銷售、投資性物業租賃、園區供水供電、物業管理四大業務，占比分別為64%、9%、18%和6%，未提遠期外匯交易持倉合約。

有一點可以肯定，就是靠投資收益與新會計準則的贏利無法長遠，這樣的業績暴增與其說顯示了上市公司在股改后洗心革面，成為管理有效、內部治理完善的企業，不如說是搭上了政策利好做大市值的順風車。但可悲的是，國外資金沒有因此進入，反而以中國香港市場挾持A股市場迫降，將內地投資者套在高崗，這到底是誰的責任？

類似招商地產這樣的報表 “地雷”還有多少？我們不得而知?！暗乩住痹蕉?，市場信用度越低，人們信心恢復也就越難。中國太保年報顯示，公司2007年實現營業收入930.08億元，同比增長六成；實現凈利潤68.93億元，同比增長583.8%；每股收益1.12元。面對這樣離譜的業績增長，投資者甚至懷疑太保的贏利從何而來，是否存在去年隱藏業績的情況？美國次級債危機禍起金融衍生品市場，中國的股市風險直接來源于主板市場的信用匱乏。建立信用體系又是誰的責任？

如果說救市沒有必要，那么，糾偏有沒有必要？在此輪暴跌過程中，以捍衛市場的純潔性為名，我們沒有看到對于市場的實質性糾偏之舉，沒有看到對于再融資與凈資產之間的規范，沒有看到對大小非減持公告的實質性公開措施，反而爆出交易所出售數據，為不當的權證設置辯護繼續炒作的新聞。這不是市場之失，不是投資者之失，而是管理層不糾偏失。

有許多政府人士表態，但讓人遺憾的是，往往口惠而實不至。A股市場急挫至此，多空雙方激烈分歧，按理是進行股指期貨前期實驗的大好時機。這樣不至于讓A股市場投資者成為掌握做空做多投資工具者的獵物，市場信心也能得到提振。股指期貨遲遲不出，融資融券試點遲遲不到位，這不是對市場負責，而是在深度恐懼下缺乏責任心。

市場從紅籌股到創業板的推出到暫停的傳聞宛如走馬燈。股市低迷減少供給，似乎很符合市場要義，其實大謬不然。股市低迷最需要的是對資本市場公平的信心和必要的對沖工具，讓市場隨時保持流動性。但目前的做法是，資金過多融資，融資過度加資金，這樣的和面術，使中國資本市場只能在低層次循環。

在開放大批量外資進入之前，有關方面顯然有必要打好國內資本市場的基礎，提供足夠的博弈武器與充足的試驗時間，盡快試驗融資融券，而不是在外資的倒逼下，欲遮還羞地打開中國資本項目的半扇門，其結果如何，目前就可以斷定。

不救市、不糾偏，市場自動反彈，倒是趁了市場純潔者的心，但中國資本市場會與以往有本質變化嗎？不會。