平安證券：第一波升浪也許已經處于末期（2）

　　1、目前行情已經基本呈資金推動型

　　股市是一個投機性很強的市場，其走勢并不完全由基本面決定，還受到各種消息，政策，以及市場行為左右，經常市場行為的作用遠超過基本各種消息，政策，以及市場行為左右，經常市場行為的作用遠超過基本面，這就導致大盤和個股的價格并不是等于價值，而是圍繞價值波動，有時甚至會偏離價值很遠。

　　對于我國這樣的不成熟市場，在一輪大行情中，流入市場的資金性質往往以投資為主開始，到最后以投機為主結束。而參與市場的投資者的專業水平，從很高開始，隨著上漲遞減，最后到基本不懂市場的普通民業。因此，一輪大行情一般都是從價值推動為主，最后到資金推動為主的過程。

　近期平均已經超過40倍的市盈率水平，無論如何不能認為還是價值在主要推動著這幾個月的上漲行情，而每天5%左右的換手率毫無疑問是資金在主要左右著大盤的波動。目前行情已經基本呈資金推動型。

　　2、短期會繼續振蕩短期會繼續振蕩下半年應警惕中期調整

　　對于資金推動型為主的行情，只要基本面和政策面等外部因素不出現過度超出普遍預期的變化，市場的內在趨勢將主導其走勢。近幾個月來多次加息和提高存款準備金率等宏觀調控政策都沒影響市場的上漲趨勢就是很好的證明。近日因提高交易印花稅導致了市場暴跌，但我們認為主要還是市場短期上漲過快，本身有強烈的調整要求。我們預計此輪反彈后很可能將繼續調整一段時間。

　　目前中長期上升趨勢依然良好，但上漲趨勢已經開始趨緩，已有中線趨弱的跡象，如月K線線MACD指標紅柱開始縮短。此外，近期商品漲價很快，下半年可能面臨更嚴厲的宏觀調控措施。因此，我們預計下半年大盤繼續上漲的空間已經非常有限，甚至創不了新高，并且可能面臨力度較大的中期調整。

　　3、密切關注CPI變化

　　在提高交易印花稅引發股市暴跌之后，預計短期內管理層不再會出臺直接干預市場的政策，而主要依靠市場化或間接手段。如，增加股票供給（海外藍籌加速回歸、國有股流通速度加快），投資者風險提示、加大打擊違規行為力度、推動股指期貨進程等。

　　如CPI的上升得不到有效控制，可能會出臺超出目前普遍預期的宏觀調控政策，屆時可能引發市場的大幅振蕩或成為市場步入中期調整的契機。1991～～1993年牛市就是因年牛市就是因CPI上漲過快，政府不得不采取嚴厲的宏觀調控措施而終結。

　　建議密切關注建議密切關注5月份月份CPI變化。近期物價上漲快，CPI繼續提高的壓力大，5月食品價格推高CPI幾成定局。在匯率波動幅度擴大情況下，央行存在繼續加息可能。但須注意的是，食品價格畢竟只是物價指數一部分，若不不考慮此因素，其它各類物價指數尚處低位。因此央行必會視整個CPI情況來判斷通脹預期，從而決定短期內是否加息。

　　4、特別關注換手率變化

　　由于目前基本是資金推動型行情，也只有源源不斷的新增資金入市，承接獲利回吐、擴容，以及非流通股解禁的拋盤，才能維持大盤的繼續上漲，而不至于出現大幅調整。在行情的這個階段，基本面、技術面的分析方法往往失效，準確地預期頂部的高度和時間是極為困難的，而從成交量的變化判斷市場的趨勢是否會將發生變化最為有效。

　　目前市場的很多特征與1997年年2月至月至5月間極為相似，相比之下我們認為，目前的大成交月間極為相似，相比之下我們認為，目前的大成交量和高換手率是維持大盤持續上漲的必要條件，近期日換手率維持在量和高換手率是維持大盤持續上漲的必要條件，近期日換手率維持在4.0%－－6.0%之間是之間是比較良性的，如果日換手率連續出現偏離上述區間的情況，就容易導致大盤的大幅振比較良性的，如果日換手率連續出現偏離上述區間的情況，就容易導致大盤的大幅振蕩，甚至逆轉，投資者必須警惕。震蕩，甚至逆轉，投資者必須警惕。換手過高，會使做多能量短期過度消耗而之后無法跟換手過高，會使做多能量短期過度消耗而之后無法跟進；過低則表明做多能量已經不足。

　　四、從傳統估值角度，尋找從傳統估值角度，尋找“安全邊際+額外驚喜”

　　1、尋找從傳統估值角度，尋找“安全邊際+額外驚喜”

　　一輪大牛市都是從價值普遍嚴重低估開始，到嚴重高估才結束?；蛘哒f，一輪牛市一般會經歷價值回歸的第一階段，和泡沫膨脹的第二階段。般會經歷價值回歸的第一階段，和泡沫膨脹的第二階段。

　　一般股票價格在絕大部分時間不等于其實際價值，而每個投資者都在試圖尋找發現市一般股票價格在絕大部分時間不等于其實際價值，而每個投資者都在試圖尋找發現市場的定價錯誤，以期獲得超額利潤。牛市的第一階段和熊市的第二階段低估的品種眾多，尋找和發現被市場低估的品種很容易，這時投資相對低估更大的品種無疑是最好。

　　然而隨著牛市的展開，在完成價值回歸的第一階段，步入泡沫膨脹的第二階段之后，市場上低估的品種可能已經極為稀缺。因此在這種情況下，回歸價值相對低估，或者市場上低估的品種可能已經極為稀缺，是相對安全的選擇。說高估程度相對較小的品種，是相對安全的選擇。

　　我們預期，在管理層打擊內幕信息交易越趨嚴厲的情況下，投資基本面相對明朗、業績增長的確定性和持續性更為明確的白馬股，可能成為機構現實的策略考量。

　　我們認為，牛市已經進入第二階段，盡管未來可能出現較大幅度調整，但相對的安全邊際和良好成長性，為績優藍籌品種增添邊際和良好成長性，為績優藍籌品種增添““保值增值保值增值””籌碼，持續的業績提升將增白強馬股估值吸引力，而整體市場將會階段性處于結構調整之中。

　　2、安全邊際：關注估值水平相對較低、業績增長

　　在平均市盈率超過在平均市盈率超過40倍的情況下，市場上低估的品種可能已經極為稀缺。我們建議投資者更多地關注機械、化工、鋼鐵、有色金屬、煤炭等“攻守兼備攻守兼備””的具有相對估值優勢，或者業績增長較快的板塊和品種。

　　3、額外驚喜：確定性重組、注資、整體上市仍是持續熱點

　　每輪牛市最后出現嚴重泡沫，都是找到了突破估值屏障的理由，1992年初，小平南巡講話，再次肯定了改革開發政策，全國掀起了新一輪的建設高潮，小平南巡講話，再次肯定了改革開發政策，全國掀起了新一輪的建設高潮，一時間地價，房價飛漲，因此房地產股暴漲，當時眾多非這類公司也參與進房地產開發，最終很多公司，甚至多數都有了所謂的地產概念，而被市場炒作。而被市場炒作。

　　1996年開始的牛市，在年開始的牛市，在1997年之后步入泡沫階段則是受到全球性的狂炒科技年之后步入泡沫階段，在當時那樣的大環境下，很多公司都開始涉足網絡科技等所謂的股的影響，因此賦予了科技概念，對科技股的美好預期和瘋狂炒作帶領市場突破估值過高的屏障，最終導致了市場的嚴重泡沫。

　　盡管大盤中期面臨調整風險，但我們并不認為本輪牛市因此結束。但是：過高估值已透支未來幾年業績，僅依靠上市公司內生性增長，未來市場拓展空間有限；股改完成之后，上市公司資產重組、注資、整體上市等逐步進入高潮，而這些外延式發展方式可使企業業績突變，想象空間非常大預計資預計資產重組、注資、整體上市依然是貫穿本輪大牛市的焦點之一。

　　當前不斷打擊嚴重內幕交易、投資人（尤其機構）職業風險迅速加大的政策背景下，具備確定性重組、注資、整體上市類品種才更有望成為持續熱點。

　　4、確定性較大的資產重估

　　人民幣升值是支持本輪牛市主要的基本面背景之一，而人民幣升值與美元人民幣升值是支持本輪牛市主要的基本面背景之一，而人民幣升值與美元貶值呼應，因此資源，包括土地、能源、礦藏等資源類相關公司，以及擁有這類資產的公司隨著資產價值的上漲不斷增值。

　　股權分置改革的成功是本輪牛市的另一個重要的基本面背景。有很多上市公司持有其他上市公司的法人股，其買入成本很低，一年多的牛市，大盤和個股迭創新高，而股改后的全流通再加上新會計準則的實施使上市公司的法人股價值暴升。國外市場的歷史經驗顯示，在大牛市中參股其他上市的法人股價值暴升。國外市場的歷史經驗顯示，在大牛市中參股其他上市公司、交叉持股的上市公司的股票往往具有很強的爆發力。(平安證券)