全球金融失衡與治理

經濟觀察網 張茉楠/文 2008年次貸危機演化為全球金融危機。全球金融局勢經歷了上個世紀30年代以來的最嚴重動蕩時期。本輪次貸危機的全面惡化升級，凸顯出以美元為核心機制的 “金融資本主義模式”的和全球金融體系的重大制度性缺陷，而全球聯手救援也預示著危機中全球金融體系在復雜的調整中尋找新的平衡點。

次貸危機引發的全球金融風暴 “損失之大，影響之深、范圍之廣”史無前例。根據IMF發布的最新《全球金融穩定報告》，目前全球金融業因為次貸危機所引起的金融業資產減記總額將達1.405萬億美元。金融全球化，風險全球化。本輪爆發于美國的金融動蕩席卷全球，全球金融市場陷于無序狀態，金融市場失靈、信用市場失效，危機已從金融衍生產品危機、金融市場危機演化為系統性的金融危機。

金融資本主義時代：全球金融“失衡并增長著”

事實上，此次金融危機和歷次危機最大的不同在于：這次危機是“累積性危機”，之所以做出這樣的判斷在于：

1.全球金融資本主義時代金融泡沫的積累

在過去的20年中，世界經濟金融格局發生了根本性的變化，世界經濟進入金融資本主義時代，這是理解當今全球經濟金融的核心問題，也是此次全球金融危機爆發的時代大背景。

如果說經濟危機是一種生產過剩的危機,表現為社會產品超過有限需求,那么金融危機就是金融產品過剩的危機。美國金融資本主義最大的特征就是金融資本自由化和金融擴張。美國利用發達的金融體系導致大量資本在股市、匯市、債市、期市以及各類金融衍生產品市場循環流動、杠桿放大。據初步統計，當前全球金融衍生產品總的市值超過了680萬億美元，是全球GDP規模的10倍以上，為全球提供了75%的流動性，大大高于各國通過貨幣創造的流動性（僅占全球GDP的11%）。從美國總資產及其主要構成情況也可見這種變化，美國在1945—1980年的35年中，虛擬資產只增長44.69%，而在1980—2006的24年中，虛擬資產卻增長了453.00%，26年的增長量是35年的10倍，其中，金融和地產所占比重占絕大部分，在90%以上。

近20年來，美國一直在利用金融擴張延續經濟增長的奇跡。人們都認為通過金融貨幣政策可以熨平經濟周期，實現無衰退的經濟增長。因此多年來美國的低利率和寬松的貨幣政策，透支著美國經濟增長的潛力。但是資產價格的膨脹不是無限度的，非理性放大金融杠桿，令金融風險無限積聚，使泡沫破裂的災難性后果超出了金融體系所能承受的臨界點，原有的信用鏈開始斷裂，進而引發銀行危機、信用違約危機、債務危機等一系列連鎖反應，這種偏離價值規律的資本增值是導致美國金融資本主義危機不可根除的根本原因。

2.美國赤字經濟的總清算

美國金融擴張是通過推行赤字財政和信用膨脹政策實現的。美國的赤字經濟不僅表現為政府的雙赤字，也表現為不斷增長的美國公司、消費者和金融機構的負債和透支。

美國過度濫用金融信用，貿易赤字和財政赤字的增長速度遠遠超過生產力的增長速度為次貸泡沫埋下隱患。20世紀90年代以來，美國外債劇烈增長。美國的GDP是14萬億美元、國債余額為10.2萬億美元，凈外債為3萬億美元。美國家庭2008年初美國家庭平均負債為5萬億美元，負債率竟達到100%。強勁的消費沖破了相對萎縮的收入，由此形成非理性的“透支消費”悖論。正是“赤字經濟”填補了收入與消費之間的缺口，從而掩蓋了美國國內的經濟擴張與有效需求不足的深刻矛盾。

3.美元主導全球金融貨幣體系的內在脆弱性

美國金融資本主義迅速發展和雙赤字的可持續性根源于美元主導的貨幣金融體系。國際貿易計價、世界外匯儲備，以及國際金融交易中，美元分別占48％、61%和83.6%。按照“三元悖論”理論，資本完全流動、固定匯率和獨立的貨幣政策是不可能同時存在的。美國為了服務于本國經濟發展、獲得鑄幣權本身有內在的擴張沖動。

在缺乏有效的國際合作和國際金融監控機制、缺乏區域金融風險防范救助制度安排, 全球收支失衡持續、美元本位和美元長期貶值持續的情況下, 美國次貸危機僅僅是更大的金融動蕩的冰山一角可以說，在純粹美元本位制度下，美元周期直接決定了世界經濟周期，美元相對其他主要貨幣匯率的周期性波動，直接決定了全球金融市場動蕩和金融危機，從世界金融危機史看，20世紀80年代以來全球金融危機與美元周期具有明顯的同步性，每次在美元由弱轉強，或由強轉弱的拐點處都造成了全球金融動蕩甚至金融危機。

中國需要更大的變革：危機下的金融穩定框架與金融新政

金融大亂之金融大治。短期來看全球金融局勢岌岌可危，然而“塞翁失馬焉知非?！?，對國際金融秩序進行全面改革的時機因為這場危機的加深而提前成熟。亞歐首腦會議和即將召開的G20全球金融峰會，就是重建新體系的萌芽?？梢灶A期，這些會議的召開將在建立國際金融新秩序；制約主導貨幣國家本幣擴張，建立多極化的國際貨幣體系與協調機制；以及平衡國際收支格局三個方面，對未來國際金融體系改革和全球金融格局產生深遠影響，為全球化向結構均衡發展創造條件。

結構性失衡問題不僅是全球金融體系也是中國自身所要解決的最核心問題。中國如何因勢利導借這次金融危機參與重塑國際金融貨幣體系格局?中國需要采取怎樣的金融改革戰略？如何完善現行貨幣政策和匯率政策？面對未來全球金融危機不斷深化調整和中國發展轉型的趨勢，中國要有長期的準備，僅僅為了應對危機和經濟下滑頻繁地動用貨幣財政政策是不夠的（我國利率下調空間已經不大，財政赤字逐月擴大9月份 732億元人民幣,為8月份的3.89倍），應該轉向更為堅決的結構性治理模式。

當前全球金融危機對中國金融的直接影響表現為市場的劇烈動蕩、資產價格的貶值和貨幣財富的縮水，但深層次的影響則是對中國金融結構和金融發展模式的沖擊。長期以來，中國以較高成本獲得的外國直接投資所帶來的資金和貿易盈余順差(實物資源凈輸出)大多形成儲備資產，又通過購買美國政府債券等方式將資本輸出，為美國的貿易赤字提供融資，造成金融失衡。中國應該以此次金融危機為契機，將內部失衡與外部失衡問題的解決統一起來，從維護國家經濟主權的高度，將“促進發展轉型，深化金融改革與維護金融安全”通盤考慮，思考全方位金融發展與穩定的總架構。

一方面，從金融改革與轉型的角度，要全面推進中國金融體制改革和金融轉型。因勢利導進而推動金融體系由間接融資主導向間接融資與直接融資并舉的結構性轉型；投資模式由政府主導向多元化投資并存的結構性轉型；金融類型由一般商業金融向商業金融、能源金融、農業金融、創業金融等政策性金融并舉的三大轉型，提高金融體系效率。

另一方面，從維護中國宏觀金融穩定和安全角度，要立足虛擬經濟與實體經濟平衡，促進產業資本和金融資本的進一步融合。反思全球金融危機給我們最大的警示是金融資本主義的發展已經嚴重地改變了原有宏觀經濟運行的規律和結構，出現經濟虛擬化和貨幣虛擬化特征。因此我國的貨幣政策應該進行結構性優化，貨幣政策目標不能僅僅關注實體經濟目標（通脹、經濟增長、就業、國際收支），而是要同時關注實體經濟和金融經濟目標（金融體系穩定、資產價格穩定）。未來貨幣政策的中介目標應該逐漸從單一實體經濟目標（控制通脹或經濟增長）轉移到“經濟穩定+物價穩定+金融穩定”的三重目標（調控中介：增長率+通脹率+金融資產價格與收益率）。此外，在國際金融市場和美元周期調整時期，積極推進多元化的結構性調整，將外匯儲備轉變為戰略性資產，通過金融資本與產業資本的進一步融合，推動中國的產業并購和結構升級。

作者系國家信息中心預測部世界經濟研究室副研究員、經濟學博士后

主要研究領域：國際金融與國際資本流動

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