地產民企香港IPO最佳窗口期已過

經濟觀察報 楊洪旭/文 隨著今年樓市、股市雙雙回暖，房企壓抑了一年多的上市欲望，春心難捱。7月29日，北京金隅順利登陸香港后，華南城、恒大、恒盛、寶龍、中駿、卓越等十幾家房企尾隨翹首以待。

值得關注的是，除了北京金隅是國企外，其余謀求香港IPO的絕大部分地產商，都是民營企業。在中國A股IPO已拉開序幕，中國建筑、光大證券等新股皆獲得投資者狂熱追捧的背景下，本輪樓市超級反彈行情中業績搶眼的許多民營地產商，緣何舍近求遠？

目前國內上市公司的數量已超過1640家，其中主營業務為房地產的大概為110家左右，占比約6.7%，但其中IPO上市的僅有40多家，且多是1991-1994年期間上市的，其余皆通過借殼形式“曲線救國”，比如馮侖的萬通地產和任志強領導的北京華遠。2006年-2008年，A股IPO公司為269家，其中房企只有6家，地產股占比僅2.23%。而機械設備、化工、有色金屬、建筑建材以及金融服務等傳統支柱型產業的IPO數量均遠遠超過了房地產行業。

悖論就在于，從2003年“國18號文”中明確房地產業是國民經濟支柱產業以來，房地產業增值占GDP比重已超過5%，房地產開發投資額占全社會固定資產投資額20%左右，今年以來住宅市場的火爆更成為經濟領域中最大的亮點。顯而易見，這與房企IPO數量形成巨大對比。再看房地產民企就更荒唐了，截至2007年底，全國房地產開發企業共計62518家，民營房企比重為83%，通過IPO上市的民企不會超過10家。

我國房地產一級市場（土地市場）為政府壟斷，行業的市場化主要體現在二三級市場，而由開發商主導的二級市場（新房市場）為民營企業的發展提供了較大空間，所以近些年民營房企成為中國地產業最具活力的一個群體，典型代表包括富力、恒大、SOHO中國、萬通、綠城、復地等。

資金是開發商的命根子，我國房地產業對銀行信貸（間接融資）依賴度過高，尤其是國有企業；民營企業最差錢，可又堵著通往最重要的直接融資之路——上市。不得已，民企們尋求境外IPO，香港、美國、新加坡等地皆有案例出現，其中絕大部分落根香港。2005年復地、富力等，2006年綠城、世茂、雅居樂、盛高置地等，2007年鴻隆、碧桂園、合景泰富、SOHO中國等，2008年建業地產。

港交所為何如此受內地民營房企的青睞？其一，門檻低，A股要求公司必須近三年連續盈利，而H股則無此限制。其二，近水樓臺先得月，香港畢竟屬于中國，對企業來說，運作與管理方面比較方便。其三，香港地產業發達，本地投資者偏愛地產股，很多地產富豪甚至會在內地房企IP0時，大手筆買進。

那么，本輪房企香港IPO登陸戰，會否重演2007年盛況。筆者認為基本不太可能。首先，2007年國際金融危機尚未爆發，大陸和香港經濟一片歌舞升平，兩地樓市與股市皆創出歷史新高。而目前，國際經濟依然比較低迷，國內經濟剛剛復蘇，雖然香港股市自今年3月開始觸底反彈，但目前恒生指數2萬點上下的水平，難以望2007年11月31492高點之項背。

其次，今年春季以來，內地樓市反彈力度之大讓業界大跌眼鏡，部分城市的房屋成交量可與2007年同期相媲美。然而，房價增幅仍明顯低于2007年夏天，從而導致今年上半年很多房企的利潤率顯著低于2007年。更關鍵的是，市場已出現成交量拐點，7月全國商品房成交量環比下跌19%，8月多數重點城市的成交量繼續下滑。下半年，樓市將呈“滯脹”形態：成交量回調，價格堅挺。若無量的支撐，價格很難維持高位，這只是時間問題。也就是說，今年在香港IPO的最佳窗口期已然不在。經過三四年的磨煉，香港資本市場對于國內房地產了解程度，已經從放大鏡成長為顯微鏡水平了，他們對國內的了解已然洞若觀火。

最后，土地儲備問題有點煩。眾所周知，2007年碧桂園之所以能夠在香港上市即圈錢129億，1900萬平方米巨量土地儲備是關鍵，而且多屬低價購置；圈錢完成后，轉而再圈地，其后以5400萬平方米土地儲備榮升全國最大的“地主”，而市值亦超過萬科，一度占據國內房企老大的席位。而眼下的政策輿論卻是：嚴查閑置用地，尤其劍指2007年高價仍在曬太陽的地王。內地房地產模式一直是學香港的，“土地為王”一直是香港模式的最大特點，香港股市投資者也不可能立即換胃口，看來只能適可而止了。雖然今年京滬等地也有地王出現，房企搶地的熱情確實大不如2007年。對于在香港應試的內地房企，稀薄的土地儲備將是最大的關隘。

（作者為上海易居房地產研究院綜合研究部部長）

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