金融創新引入做空機制 過渡期下的投資機會

經濟觀察報 張勇/文 2010年的證券市場將區別于以往任何一個年度。因為，融資融券和股指期貨將在此間推出，A股市場邁入“做空元年”。

不過，業內不少專家指出，2010年市場還不會因為游戲規則的改變而出現太大幅度的變化，因為從單邊市到完成真正的做空時代還將有一段時間的過渡期。

值此過渡期，無論是機構還是散戶，都將面對“另類”的投資機會，不過，風險也如影隨形。

過渡期

股指期貨和融資融券業務所帶來的做空機制，即投資者可以通過賣空股票指數或者賣空股票，從股價的下跌中獲利。同時通過杠桿交易以股票為抵押借入資金或者保證金交易，可以買賣超過本金的股票或者股票指數，從而使盈利或虧損成比例放大。新的交易手段會提高市場的活躍程度，增大交易額，對市場的效率而言也是一種進步。

試點初期，是應該離場還是應該借道積極參與，股市投資者正在面臨新的戰略選擇。

不過，“進退與否的最后選擇還需要一定時間，因為中國股市的特性決定了真正的做空時代到來前還會有相當一段時間的過渡期?！痹谥性C券研究所策略部經理劉鋒看來，A股暫時還不是一個完全競爭的市場，融資融券與股指期貨從試點到全面推開需要過渡，至少在2010年，“不要對A股市場的變化抱有太大期望?！?/P>

中國證監會相關負責人的表態也說明了這一點。此前有媒體報道稱，監管部門人士表示，在融資融券推出的開始階段，融資規模會大于融券規模，市場不可能出現大量賣空，因而融資融券試點的風險是可控的。

至于股指期貨，中金所的一位人士表示，短期內期指品種還僅限定在滬深300指數上，這對于A股現貨市場的影響還是有限的。

據了解，目前包括中信證券、海通證券等11家左右的券商已經在開始準備融資融券業務試點的申報材料，估計在春節前后就將啟動試點審批工作，而業內人士預計大概有4家的券商進入首批試點名單，正式啟動的時間則可能在3月中旬。

而股指期貨推出的時間要稍晚于融資融券，“按照目前的進程，股指期貨的推出應該在5月份?！币晃唤咏C監會的人士告訴本報，如果一切進展順利的話，推出的時間還可以提前。

不過，無論多快，“股指期貨在2010年出現的時間也就半年多而已?！眲h稱，真正的改變至少也是1年多以后的事情，投資者首要應該面對的是短期影響。

另類機會

“真正的做空時代還沒到，原有的玩法又已經改了，現在這個時期，要用不同的眼光去發現市場的機會?！鄙虾Ｄ郴鸸狙芯坎靠偙O認為，對于投資者而言，看太長遠的事情其實沒有意義，無論融資融券和股指期貨未來對于A股產生多么深遠的影響，都對當前現實操作意義不大。

國信證券上海北京東路營業部的一位大戶告訴本報，雖然他的資金總量也就數百萬元，但他一直喜歡短線操作，哪怕有時候虧損很大，“這跟我的性格有關系，不過融資融券和股指期貨剛開始的時候，做波段的機會肯定會很多?！?/P>

“的確如此，雖然起初融券的規模和期指的范圍都不大，但可以明確的是，市場主力肯定會利用這個工具?！鄙鲜龌鸸狙芯坎靠偙O說，只要有人做空，股價的波動就可能加大，短線機會就會增多。

“其實我們以前也偷偷做過融資和融券，雖然那時是違規的?！币呀浗墒卸嗄甑纳鲜龃髴舾嬖V本報，在證券公司綜合治理之前，一些券商還是會私下給客戶提供融資服務。

“按照我的經驗，融資和融券除了增加成交量和放大收益虧損之外，也必然會增加股價的波動，只是納入監管之后的融資融券和股指期貨，也許推出一段時間之后會平穩下來，但一開始肯定免不了震蕩?！?/P>

另外，不可回避的是，中國股市歷來有“炒新”的習慣，這也可能是市場增加波動的因素之一。

同時，融券和期指的推出，能夠直接參與的投資者和機構就可以開始做套利了，而這項操作的過渡無非是選擇范圍的多少?！爸饕窃跇说姆秶畠?，能夠進行融券就可以通過雙向操作進行套利?！眲h表示，套利將會逐漸成為市場上一種普遍的盈利模式。

另外，即使什么業務都不參與，也可以看著期指買賣股票。

眾所周知，期貨價格的敏感要強于股票市場，這對于行業周期的選擇更加重要。比如上海期貨交易所的銅期貨在2004年開始已經走出波瀾壯闊大牛市，而同期金屬類上市公司表現依然疲弱，到2005年才開始相繼走強。這個例子說明，期貨市場的價值發現功能完成額可以成為一般投資者買賣股票的良好參考工具。

戰略選擇

從香港等境外成熟資本市場的融資融券業務看，融資針對所有投資者，而融券則一般局限在機構或有相當資產的投資者。

而對于股指期貨，目前對參與者的門檻要求更高。2月8日中國證監會發布的 《關于建立股指期貨投資者適當性制度的規定 (試行)》及配套文件，確定投資者開戶資金門檻為50萬元，并必須臨柜開戶，個人信用報告由人民銀行征信中心出具。

“50萬元現金和100萬元金融資產的要求是至少的?！惫獯笞C券自營部門的一位人士表示，這基本就是把散戶擋在門外，因此“融資融券和股指期貨事實上是有錢人的游戲”。

上述上海某基金公司研究總監表示，“從這個意義上說，我認為對于大批并不專業的小股民而言，在股指期貨即將推出的今天，應該是考慮離場的時候了。準確地說，這個離場并不是從此就和中國股市說再見了，而是要換一種方式參與了?！?

而這個新的方式就是選擇進行股票方向的基金投資。因為基金由專業投資團隊負責運作，對股市運作的把握比個體投資者擁有更多優勢。通過參與基金投資，可以實現“傍大款”的借勢目的，從而有效回避個人投資的風險。

事實上，“這一點在西方發達國家應該是非常普遍的現象，我們國家的小股民如此眾多，其中的一個重要原因，就是因為我們的股市處于較為原始的發展階段。既然股指期貨的推出預示了中國股市的升級，那我們的中國股民自然也要與時俱進?！眲h說，通過退出股市的直接交易、轉而參與到基金投資的戰略調整，來實現自身的投資者身份的升級。

申萬巴黎基金量化投資負責人張少華則表示，由于股指期貨跟蹤的標的指數是滬深300指數，預期滬深300權重股的配置性需求將加大，有助于低估值藍籌股行情的啟動。但由于標的指數成分股數量較多，投資者要完全復制指數，存在很大的困難。

對于普通投資者而言，投資指數型基金特別是滬深300系列指數基金，將是分享股指期貨推出前夕標的指數成分股溢價的一個理想策略。

防范風險

當然，一般散戶理論也還有其他渠道參與融資融券和股指期貨。東方證券分析師胡世捷稱，“由幾個或多個個人共同把資金打到一個賬戶上，大家共同商量投資決策，然后進行買賣，這也可以成為一般散戶參與的途徑?！?

不過，胡世捷也指出，這樣做有三個風險。首先是可能擔上非法集資的罪名，再者是可能發生糾紛，最后就是資金安全問題，“而這種情況在現實中時有發生?！?

事實上，即使是有能力自己參與融資融券和股指期貨的投資者，也需要在操作層面上注意風險。

由于股指期貨交易采用保證金交易，具有放大效應，有些投資者誤認為滿倉操作可以賺大錢。劉鋒指出，“殊不知，保證金杠桿效應同樣會使得虧損也放大了。一般來說，股指期貨投資忌滿倉操作，應做到游刃有余?！?

“另外，進行融券或者投資期指，千萬要記住的是不能以為捂著總有一天能解套?！鄙虾Ｄ称谪浌矩撠熑私榻B說，在股指期貨市場，如果市場行情與投資者持倉反方向運行，造成投資者持倉虧損，投資者不能奢望像買賣股票一樣“捂著”等待“解套”。

因為股指期貨交易實行當日無負債結算制度，也稱逐日盯市制度，即當日交易結束后，每一個投資者的盈虧、交易手續費、交易保證金等都要進行結算。當日結算后，投資者保證金余額低于規定水平時，將被通知要求及時追加保證金，否則將面臨被強行平倉乃至爆倉的巨大風險。

同時，“還有一個常識要記住的是，投資期指的虧損不僅僅以保證金為限?！眲h介紹說，股指期貨交易的保證金制度在放大盈利的同時也放大了虧損。一旦資金管理不當或者行情發生不利變化時，投資者持有股指期貨頭寸不僅會把保證金虧光，甚至還會倒欠期貨公司的錢。這個風險是股市投資所沒有的。

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