上述研究人士稱，在一家公司經營虧損的情況下，怎么可能會達到“償債資金70%以上（含70%）來源于公司自身收益”的要求呢？“10壽光債”的主承銷商齊魯證券人士對本報解釋說，“核算城投公司的自身收益不能只按照公司的財務報表計算，根據國務院和四部委的文件規定，土地出讓金可以計入公司經營收入，同時，地方財政對公司的財政補貼也應該算作公司收益”。

按照他的說法，2009年政府對壽光金財的財政補貼，帶來收入4.9億，應該計為公司利潤，因此即使當年公司虧損近3.4億，最終利潤仍為1.5億左右。這個數據也出現在大公國際資信評估有限公司（下稱“大公國際”）為“10壽光債”出具的2010年債券信用評級報告中。

仍是在這份報告中，壽光金財2009年的主營業務收入為0.04億元，其利潤總額竟達到了1.52億，整整是主營業務收入的38倍?！皩τ谡５墓緛碚f，利潤總額一般是低于主營收入的。但城投公司的利潤卻是收入的幾十倍，這太諷刺了?！焙闾┳C券一位人士稱。

由此可見，壽光金財全是依靠財政補貼來掙取收益，如果沒有政府補貼，該公司將是虧損的。而按照國務院和四部委文件規定，“償債資金70%以上（含70%）來源于一般預算資金、政府性基金預算收入等財政性資金的承擔公益性項目建設”的公司一律不得發債。

即便如此，大公國際對“10壽光債”給出的信用等級為“AA”，長期主體信用等級為“AA-”，評級展望為“穩定”。大公國際人士解釋稱，“我們只負責對城投公司上報的財務數據和經營情況進行評級，至于其他的問題，不屬于我們的工作范圍”。

而壽光金財相關人士在接受本報采訪時僅表示，“你們的算法不對，不能那樣算”，詳情則拒絕回答。

事實上，上述金融機構研究人士對國家發改委8月24日批復的“10丹東債”、8月23日批復“10常德城投債”等5只債券進行分析后發現，如果不算政府補貼，這五家城投公司2009年凈利潤全都是負值。由于5只城投債均是隨機抽取的樣本，因此該機構研究人士推斷，雖然國務院和四部委出臺了城投債發行兩個70%的規定，但已批復的大部分城投債都達不到要求。

11月2日，本報記者向湖南省常德市城市建設集團公司提出有關研究機構對“10常德城投債”的質疑，得到的回應是，“你們難道非得要搞得都發不成債，投資完不成嗎？”

兩個形同虛設的70%

在一些券商和金融機構看來，國務院和四部委的整頓通知，雖然對可發債和不許發債的標準，看似界定清晰，實則充滿矛盾。

根據上述通知，“承擔有穩定經營性收入的公益性項目融資任務并主要依靠自身收益償還債務”的城投公司可以發債，具體標準為：承擔公益性項目融資任務，償債資金70%以上（含70%）來源于公司自身收益。

不過，通知在上述界定后補充道，融資平臺公司自身收益 “除項目本身經營性收益外，還包括已注入融資平臺公司的土地出讓金收入和車輛通行費等其他經營性收入”。

湖北省一家證券公司的人士說，“如果可以將土地出讓金等計算入內，那么70%的規定基本就和沒說一樣。因為所有人都明白，城投公司主要資產就是土地”。

在上述研究城投公司的金融機構人士看來，四部委通知中關于“土地可以作為城投公司經營收入”的規定是“很荒唐的”，因為土地是屬于政府的，即便是轉為城投公司所有，也是需要經過拍賣等相關交易環節的。但在實際操作中，通過拆遷等手段征用的土地，就這樣簡單地成為城投公司的收入了。

即便如此，由于城投債期限一般為5-7年，更長的甚至達到10年。到最后還債時，城投公司手中土地存量和價值，能否真的作為可靠的收入來源以償還十幾億的債務仍是未知。

此外，在四部委的通知中規定，“償債資金70%以上（含70%）來源于一般預算資金、政府性基金預算收入等財政性資金的承擔公益性項目建設”的公司不得發債。

湖北省那位券商提醒說，雖然規定政府資金超過70%不能發債，但在四部委通知中，并沒有對此具體說明，“政府補貼究竟能否納入城投公司經營收入，被模糊處理掉了?！?

對于地方政府和城投公司來說，通常會采取將政府補貼直接納入公司收入的方式來處理，而政府補貼大多來自于應收賬款。事實上，根據國家發改委批復的城投債的資料可以看出，幾乎所有的城投公司都將政府補貼計算為發債公司的自身收益。

10月29日，記者就“兩個70%”致電國家發改委，相關人士對記者表示，“按照國務院和四部委的聯合文件，土地出讓金是可以納入一部分融資平臺公司自身收入的”。但當記者要求解釋“兩個70%”的矛盾時，相關人士則表示，“這是由財政部提出來的，文件也是財政部牽頭做的，具體需要請財政部解釋”。