債市：火中取栗(2)

小行情與小機會

投資者惟有在波動劇烈的市場環境中，通過配置在債市實現“火中取栗”。

信達證券認為，如果將通脹與資金面這兩個因素看成一對作用力，那么，應該以二者的合力來判斷對債市的影響。去年下半年債市的走勢就是一個較好的例證：由于宏觀經濟復蘇超預期，債市在高漲的通脹預期下一度大幅上行；然而，在通脹預期平穩后，充裕的資金面促使債市重新企穩。

由于2010年商業銀行投資于債市的資金量增加，CPI低位震蕩，前一種作用力壓低債市收益率，后一種作用力不明顯，因此預計今年債市整體上也將保持“溫和”。

盡管如此，依然有業內專家認為，2010年依然會有幾波“小行情”可看，“小機會”可抓。

2010年債市仍處于收益率曲線熊市變平過程中，債市走向與信貸控制的效果密切相關，若信貸控制在7萬億～8萬億元，則債市的風險可能主要集中在短端，長端的風險有限。

全年來看，中長期債券收益率上升的幅度有限，10年期國債收益率在3.8%至3.9%的區間內，但會有明顯的投資價值。但2010年一、二季度是各種利空信息比較集中的時期，因此出現收益率非理性上升的可能性較高，三季度之后隨著基本面、政策面的明朗化，債市將會對前期的收益率非理性上升進行修正；若信貸失控，則不排除繼續出現收益率曲線大幅上行的可能，但此一情況出現的可能性不大。

中信證券建議，考慮到2010年一季度債券收益率曲線仍處在上升通道之中，市場缺乏系統性的交易機會，因此，應該采取防御性投資策略，建議將組合久期控制在3年左右，重點建倉品種包括央票、短期融資券、以1年定期存款利率為基準的浮息金融債、3年期中期票據及交易所公司債，同時建議做空1年期和3年期的Repo利率互換，即采取收浮動、付固定策略。

二、三季度之后，債市可能會出現一輪幅度較大的反彈行情，中信證券建議采取進攻性策略，可將組合久期保持在5年左右，重點建倉品種包括7～10年期國債、金融債和3～5年期中期票據、公司債及城投債，同時可做多3年和5年期Repo利率互換，即采取收固定、付浮動策略。

申銀萬國建議關注Shibor浮息債的交易性機會。針對一季度，貨幣市場利率上升的確定性很大，3Mshi－bor利率可能有20-30bp的上升空間，這對Shibor浮息債來說是利好的支撐，貨幣市場利率上升同樣會推動市場對未來Shibor均值預期的上升，因此，Shibor浮息債的估值會較為穩定，同時Shibor浮息債的票息收入會得到提升，因此，申銀萬國認為Shibor浮息債在一季度具有交易性的機會。

除了認為3年以內的定存浮息債在一季度內存在交易性機會，受到經濟持續高增長、較高信貸等因素的推動，短期加息預期存在較大的向上修正空間以外，申銀萬國還認為中長期定存浮息債的防御性價值減弱，在計算的各種情景下，中長期浮息債的年度持有期收益率不如中短期金融債。

機構行為

銀行：年內最后月凈減持

受到年末資本充足率管制的影響，12月銀行整體減小了債券投資力度，凈減持了 262億國債和 168億短融，凈增持了 222億企業債和 132億金融債。

基金：大力增持各類債券

與銀行相反，隨著股市持續振蕩調整，基金對各類債券的配置力度也繼續增強，12月基金凈增持量達338億元，幾乎等于此前4個月之和。具體品種配置方面，基金最青睞的是金融債和短融，凈增持量分別為138億和99億；此外，基金還凈增持了76億國債和26億企業債。

保險：繼續加大債券配置

進入 09年下半年后，保險公司收入同比增速顯著回升。12月新增保費收入同比增幅高達45%；1－12月累計保費收入同比增速也上升至13.8%。

隨著 09年下半年保費收入顯著增長，再加上 8月份以來股市進入振蕩調整期，保險持續加大了債券的配置，12月保險分別凈增持 163億國債和235億金融債，并凈增持了 50億企業債、減持了 13億短融。

（來源：國泰君安報告）

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