2007-04-13

工商銀行：來源于量驅動的業績增長持有

國金證券李偉奇

基本情況：工商銀行06年每股收益0.149元，稅后利潤同比增長31.2%，撥備前利潤增長13.36%，基本符合預期；凈利潤增長高于撥備前利潤的增長的原因在于員工成本稅前全額抵扣的稅收優惠，公司的有效所得稅率從39.7%下降為06年的30.8%。資產質量趨好，不良貸款率從05年的4.69%下降為06年的3.79%，覆蓋率則從05年的54.2%提高到70.56%。

來源于“量”驅動的業績增長。對比已出年報的上市公司業績的驅動因素，我們發現工商銀行凈利息收入提高的主要驅動因素來源于“量”的增加，而“價”的貢獻為負。06年公司的凈利差和凈邊際利率下降。

我們從公司披露的凈利差和凈邊際利率找到了佐證。公司06年的凈利差和凈邊際利率比05年分別下降了29個基點和22個基點。

資產質量。公司的不良率和覆蓋率均有所下降，資產質量趨好。但是，我們也注意到公司風險級別高的不良貸款占比有所提高：可疑類和損失類的貸款占比從05年的41.6%、3.0%分別提高到45.0%和6.5%。

盈利預測和投資建議。我們預測公司07-08年EPS為0.189元和0.247元，業績同比增長分別為26.46%和30.62%(含稅改因素)，我們預測公司07-08年的信貸成本分別為0.74%和0.68%。

我們給出公司07年的目標價格為5.50元，相當于3.0x08PB和22.3x08PE。公司的市價與我們給出的目標價格基本相當，因此，我們將公司的“買入”評級下調為“持有”評級。

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