年內CPI新高！A股今年走出的最大一波反彈急忙來了次“點剎”。

這是今年A股凸顯 “政策市”的延續。增速放緩下的中國經濟帶來了流動性將進一步收緊的心理沖擊；房地產調控的房價松而不動，更面臨著調控的復雜性。

不過，可以看到的是，經濟“二次探底”的憂慮在步步消除，A股由反彈轉退為震蕩蓄勢，并為上升尋找新的政策突破口。同時，市場參與者的結構也在發生變化，但不管是散戶還是機構，均在A股轉型期的變量中摸索并重新博弈。

反彈緩步

上周公布的7月份CPI及一系列經濟數據，基本都落在機構的預期之內。

上投摩根投資副總監許運凱稱，7月份的CPI數據也屬于中性偏好，3.3%應是全年的一個峰值，通脹處于可控狀態。

經濟基本面依然按照其自身的規律運行，變化的僅是政策預期和市場情緒，而這些預期和情緒又在向資本市場迅速傳導。

7月初，經濟增速下滑的數據反而成為利好，因為這引發了對政策調控放松的預期?！敖衲晟习肽?，政策面對A股走勢的影響作用遠遠大于基本面?！鄙虾Ｒ晃换鸾浝肀硎?。

股市由7月2日的2319.74點強勁反彈，最高上摸至8月3日的2681.79點，近300點上漲幅度達15.6%，成就了今年以來最大的一次上漲行情。

私募基金和聚投資管理有限公司總經理李澤剛用“人心思漲”來形容這波反彈。

“做中期策略的時候，我們本來認為反彈會在四季度到來，判斷的依據是經濟增速下滑后政策將出現松動，但是沒有想到政府對GDP下滑如此不能容忍?！眹甲C券分析師張翔稱。

北京一位著名的私募基金前期幾乎空倉，此輪反彈中也部分提高了股票倉位。該私募基金經理認為，這是一波“存量資金”的行情，市場做多一旦發生扭轉，行情在時間上就可能延續，直到大部分資金賺到了錢、做多的動力減弱為止。

私募排排網一項調查顯示，90%左右的私募7月底-8月初的倉位在50%以上。

A股今年也第一次出現賺錢效應。由于有存量倉位，許多公募基金最近一個月的凈值反彈都有10%左右?！凹觽}半個月后就能有15%的收益，我已經很滿意了?！鄙鲜錾虾５幕鸾浝硖寡?。

也許正是在這種心態下，7月宏觀經濟數據出爐前，借著對CPI的擔憂，8月10日A股拉出一根長陰線，滬指下挫調整78點，周期型行業出現回調，資金獲利了結凸顯。

政策觀察期

300點的反彈并不足以讓所有機構賺到今年的“吃飯錢”就已經開始面臨問題，反彈還能否持續？

李澤剛的修正行情僅為一種反彈而非反轉。

這一觀點頗具代表性。雖然李澤剛認為，行情或仍能持續1-2個月，支持反彈的因素還沒有改變：階段性的融資高峰已過；如果房價不暴漲，負面政策趨于減少；沒有更壞的事件發生之前，估值重心繼續大幅度下移的幅度有限。

少數更樂觀者則認為，A股將由此反轉，并將震蕩上行。

目前在券商中，中金、廣發、光大證券持謹慎觀點，認為估值修復行情已經進入尾聲。他們的理由基本一致：通脹走高，貨幣政策并沒有出現趨勢的變化，經濟還在回落過程中，難以對市場形成系統的支持。

券商中看多的陣營則是中信、興業、宏源、銀河證券等。其中以中信證券為代表，他們認為三季度經濟下滑勢頭將有所緩解，四季度GDP環比增長將有所回升，8月市場仍將震蕩上行，四季度上證指數可運行至3000點以上。

縱觀上述券商觀點可以發現，其邏輯分析中最重要的兩個變量為通脹和房價。目前的多數看法是通脹在七八月份見頂回落，而房價雖未繼續大漲但并無進一步松動，因此政策進入觀察期。

房地產調控的不同預期則是分化焦點。

例如，8月初銀監會建議暫停北京等重點城市的第三套房貸，有觀點認為，現在房價依然不跌，甚至小幅上漲，以及樓盤的空置率問題會逼出新的調控政策。

瑞穗證券大中華區首席經濟學家沈建光則較為樂觀，他預計伴隨著政府保障性住房的供應增加，房價有進一步松動的可能，而經濟軟著陸跡象明顯，貨幣政策和財政政策將更加寬松。

目前，公募基金中判斷謹慎者偏多，本報了解到，五大基金公司中，嘉實、博時基金相對謹慎，華夏、南方操作靈活，華夏基金在2600點上方即進行過減倉，而易方達相對樂觀。

“如此鮮明的兩類觀點在今年還是首次出現，或許行情還會震蕩延續?！鄙贤赌Ω鹨晃煌堆腥耸糠Q。

8月10日的較大回調中，有私募降低了倉位，有基金公司透露，保險資金當日在進行申購。

A股轉型期變量

縱觀今年的A股走勢，前4個月延續了2009年8月信貸正?；蟮呐Ｆな?，在3000點膠著。今年4月16日以來，在各地接連出臺的房地產調控等收緊政策下，上證指數持續下跌至7月初，累計下跌幅度達到27%。

加上此次反彈，連續三次行情發生較明顯轉折的起因均是政策調整。但不容忽視的是，A股市場確實正在經歷一個特殊時期。

一位從業超過9年的基金經理表示：“2007年-2009年，從資產泡沫到全球經濟危機再到天量信貸投放，都是前所未有的，2010年，經濟在減速中經歷轉型也是近年來的第一次，A股只能摸著石頭過河?！?P>2004年-2007年，4年間中國GDP均超過兩位數增長。2008年至今，GDP增速回落至個位數。房地產投資和出口對經濟的拉動難以為繼。

“這是今年股市最大的背景，習慣了經濟高速發展的A股正在尋找到新的位置?！睆埾璺Q。

“從市場權重看，未來兩年指數或許沒有大機會，權重占比大的傳統行業沒有系統性機會，其波幅會越來越窄，而熱點也許將反復出現在新興產業及大消費板塊中?！币晃凰侥蓟鸾浝矸Q。

另一個大背景則是全流通的真正到來，今年底A股流通市值占比將接近90%，A股估值水平總體呈現震蕩回歸態勢。

張翔計算，按美國標普500約0.8倍的PEG、滬深300盈利增速為20%計算，理論上A股合理的動態PE在16倍。截至8月12日，滬深300的動態PE是13.4倍，但明年的盈利增速可能達不到20%。

隨著產業資本力量的增加，市場參與者的結構發生著變化，傳統的機構投資者如公募基金的影響力大降，截至今年二季度末，股票投資方向基金資產凈值占A股流通市值不足15%。

大小非解禁曾經被認為是2008年下跌始作俑者，目前中小板、創業板估值基本上回升到歷史的高點附近，第一批上市的創業板公司將在11月1日集中解禁。11月份解禁市值約為331.84億元，占創業板流通市值的36%。

不可忽視的是，反彈一個多月以來，許多個股價格已再創新高。在私募基金中睿合銀投資公司投資總監劉?？磥?，與過去幾次底部相比，目前A股的整體估值水平絕稱不上便宜。

除了創業板解禁，地方城投項目貸款實際損失到現在沒有定論。同時，2010年A股月度融資738.8億元已經超過2007年的665億元，而發行市盈率并沒有明顯下降，仍有45-55倍。

李澤剛發現，如果把時間放長一點，樂觀的因素明顯減少，“全流通時代，中國資本市場市場牛熊轉換的一個重要標志是產業資本的流向，目前看A股市場仍然資產價格體系中的一塊高地?！?P>