何處尋找超預期行業？

經濟觀察報 康洪濤/文 

業績持續復蘇成定局

投資者對中報最關心的問題是：2009年中報數據能否說明上市公司業績已經確立了底部的出現？收益質量如何？即利潤增長更多的是由于經營利潤而非投資收益或營業外收支帶來的意外增長。為此，我們做了些統計，來予以說明。

單從數據來看，很明顯地看出2008年三季度利潤總和開始下滑，四季度在上市公司總體業績上是屬于最低水平，單季度利潤總和由2008年二季度的高峰值回落了近8成，而一季度出現了明顯的改觀，雖然較去年一季度仍有差距，但環比增長超過200%。

由于數據不全，2009年二季度的數據暫時無法獲得，但可以確信的是2008年四季度已經成為底部。從平均EPS來看，情況基本一致，去年四季度業績單季虧損，2009年一季度均值開始轉正，而從已經公布中報的這些家數據來看，單季平均EPS已經超過了去年二季度水平，雖然不排除A股歷史規律，如年報好的公司公布時間較早，但我們對二季度數據還是充滿信心。

從盈利質量來看，我們用經營活動凈收益／利潤總額的比值來進行衡量，剔除數據偏離過高或過低的樣本上市公司，將各個樣本的平均值計算如下：

我們發現，峰值出現在2008年年報期間，而2009年一季報為最低值，說明一季報中很多上市公司增長成分中仍有很多投資收益或營業外收支貢獻，這一數據在2009年中報中得到了明顯的改觀，以上說明中報業績的增長具有更高的可信度和持續性。

綜上所述，上市公司業績于去年四季度已經走出最低谷，經過一季度環比大幅上升后，底部基本確立，而中報利潤質量狀況表明，上市公司經營活動利潤占比快速回升，說明經營質量得到一定改善，未來增長持續性更高。

超預期行業

基于中國經濟已經基本走出經濟危機的陰影，未來的半年將是逐步復蘇的過程這一基本判斷，我們認為大量上市公司的業績存在著不同程度回升的預期。那么我們篩選股票的目標便鎖定為在復蘇中明顯強于大市，甚至回暖勢頭超出市場預期的行業板塊，這種篩選我們本著兩條重要的原則：

其一，伴隨著經濟復蘇帶來業績回升的板塊，尤其是行業景氣度提升速度超乎市場一般性預期的板塊。根據這一邏輯，我們在眾多的行業中，選擇Wind凈利潤預期的一致預期作為基準，根據我們分行業的凈利潤增速，電力、化工、有色、交運設備、食品飲料、房地產、金融服務、醫藥生物和商業貿易行業的凈利潤增速顯著高于市場的一致預期。也就是說，上述行業的業績將會顯著超出預期，并且這些行業除了醫藥、商貿等以外，基本上都隸屬于周期性行業。

其二，在全球應對經濟危機的過程中產生的通脹事實和通脹預期導致價值提升的行業，特別是這種價值尚未被完全發掘的行業。目前經濟危機促使美元的強勢地位發生了根本性改變，而資金的流動性催生了全球范圍內有色金屬、煤炭、黃金、地產各類資源價格的飆升以及國內上下游相關的鋼鐵、金融、電力等行業的復興。

依據以上兩點邏輯，我們選取商業零售、銀行業、采掘業、化工行業作為樣本，對其行業目前的境況做簡單的解析。

商業零售：上半年消費和收入雙雙平穩增長，支持我們對零售行業下半年回暖的判斷。 6月份社會消費品零售總額名義增15.0%，環比下降0.2個百分點，一方面由于假期因素影響，另一方面則是由于CPI降幅比5月份有所擴大；扣除物價因素，社銷總額實際增長16.7%，與消費強勁的2008年平均值基本持平，表現出消費的剛性特征較為明顯。

銀行業：宏觀經濟的復蘇和資產價格的回升使銀行的資產質量風險得以釋放，這使得銀行的利潤已經逐步走入上升通道，也使得銀行利潤更加具有可預見性。首先，經濟復蘇的路徑已經從政府投資拉動走向民間投資驅動，對于銀行來說意味著議價能力的提高，銀行的信用風險溢價將逐步得到修復，貸款收益率也將因此上升。其次，流動性的泛濫催生通脹預期，而通脹預期將拉低未來的真實利率，隨著我國 CPI逐步由負轉正，這個因素和資本市場的賺錢效應一起，將使銀行的存款出現活期化的趨勢。綜合考慮以上兩個因素，在不考慮加息的前提下，以上因素對凈息差的修復空間達到15個BP（基點）左右。我們的結論是，一季度超跌之后，銀行業的凈息差將進入中期的修復通道，關鍵事件包括存款的活期化和通脹預期。

采掘行業：主要包括煤炭股和中國石油，中國石油的利潤是采掘行業利潤的主要來源，從 2006-2008年的數據來看，分別占采掘行業利潤的83%、74%和64%?？紤]到今年以來石油價格的上漲和國內成品油價格的上調，預測中國石油的凈利潤較2008年增加15%左右。此外，由于煤炭行業在2008年的凈利潤基數較高，我們預計今年煤炭行業的凈利潤較2008年會有一定程度的下滑。

化工行業：化工行業總共有 174家上市公司，但是從行業內的利潤來源結構來看，主要的利潤還是來自于中國石化。從2006-2008年的數據來看，中國石化的凈利潤分別占化工行業的88%、74%和91%?？紤]到今年以來國內成品油價格的上調，我們預測中國石化的凈利潤較2008年會出現大幅增長。隨著經濟的逐步復蘇，我們認為基礎化工的需求也將逐步恢復，基礎化工產品的價格在2009年下半年也將逐步回升。

根據對已經發布中期預報的上市公司的統計，從中不難看出，商業、石油化工、金融服務、電力、食品、醫藥等行業也是屬于預增預盈比例較高的板塊。這種實際上的業績預增公告與我們通過基本面復蘇的跡象和通脹預期下選擇的行業板塊契合度很高。因此，我們的結論從中獲得了事實依據的支撐，這更讓我們堅信，在下半年以上幾個行業中很可能催生出較豐富的投資機會。

投資脈絡

根據我們對整個宏觀經濟和上市公司業績回暖的預期，我們認為對于從業績報告特別是中報里進行篩選，是不難尋求到相對的估值洼地和交易性機會的。鑒于我們下半年相對看好商業、石油化工、金融服務、電力、食品、醫藥等行業的業績復蘇，我們建議首先從這些板塊內部進行挖掘。此外，針對中報我們仍然遵循著以下幾點的選股邏輯：

行情進入到高位，滯漲股近期的補漲機會將越來越被市場挖掘，因此首要策略是選擇總體漲幅不大的個股，比如選擇些反彈以來股價未超過其最低點和歷史高點之和的50%的個股。

時點選擇上堅持“潛伏”策略，對中報預增股選擇在中報公布之日前介入，而在中報公布利好之時可適當減倉，完成這種交易性機會，因為證券市場中利好總是提前兌現，這反映在股價波動上會提前啟動，而在中報公告之時不排除有利好短期出盡的可能。

對中報同比去年增長，且環比一季報仍然增長的個股，在未來的行情中可做較為長期的跟蹤和配置，因為經過了兩個季度的觀察后，盈利的持續將更為可靠，這樣的個股在2009年年報披露時也許會給投資者帶來更多的驚喜。

（作者為國元證券投資咨詢總監，本文僅代表他個人觀點）

• · 美國第三季GDP下調至2.8% 　|　 2009-11-25
• · 人民幣升值不是美國經濟復蘇“藥引” 　|　 2009-11-24
• · 許小年：漫長復蘇路 警惕倒春寒 　|　 2009-11-20
• · 經濟復蘇融資仍難 招行推出中小企業專屬服務 　|　 2009-11-20
• · 奶業復蘇 蒙牛2億奪央視招標最貴單 　|　 2009-11-19