中國：經濟刺激進入新階段
進入2009年，為繼續保持經濟和社會穩定，中國政府力圖通過擴大內需促進經濟平穩增長，為此政府近期密集出臺了多項促進消費的新政策。如果說，2008年11月4萬億刺激方案是政府刺激經濟的第一階段，那么隨后提出促進消費的新政策已經進入政府刺激經濟的新階段。
隨著中國應對經濟放緩的努力進入新階段，我們注意到，投資者的關注重點逐漸轉向政府的消費刺激措施。最近我在美國路演期間，發現國際投資者對中國經濟的發展表現出強烈的關注。大部分投資者表示自去年秋季以來的大規模資金外流已有所減輕，但仍然沒有顯著的資金流入。國際投資者已注意到中國在全球經濟最終復蘇中扮演的重要角色，但他們仍對投資中國股市保持警惕，因為上市公司缺乏可預見性，且存在抗跌機會的個股有限。相反在全球市場流動性緊縮之際，他們更急于從中國市場抽出資金?？傮w而言，由于對全球銀行業的狀況和各項財政刺激措施的效果仍然存在疑慮，投資者繼續持保守態度。以下是近期我與國際投資者交流中探討最多的話題：
最終的復蘇情況
和2008年秋季的投資者反饋相比較(當時更多市場觀察者持樂觀態度，認為行業數據逐漸放緩是奧運會的短期效應)，目前大部分投資者相信中國經濟正在外部因素和內需走軟的共同影響下持續放緩。從工業生產指數到波羅的海干散貨運價指數，各項經濟指標在最近數月呈現出本質上相同的走勢，紛紛于2008年第四季度大幅下跌，到最近數周才逐漸企穩或出現小幅復蘇跡象。
在中國經濟放緩既成事實的情況下，對最終經濟復蘇情況的憂慮取代了對經濟下滑的憂慮。最近的消息為投資者帶來了一些利好因素，例如，12月份中國鐵礦石進口比上月提高6.2%;波羅的海干散貨運價指數也由于超寬船舶(capesizevessel)需求增加而從12月份的低位上升56%。
在很大程度上，近期的改善跡象反映出減少庫存活動漸趨結束，但并不意味著需求顯著回升。經濟放緩可能正在見底，但經濟是否持續復蘇仍有待觀察。
中國的產能過剩問題
近年來中國的出口迅猛增長，也造成了部分行業的長期過度投資問題。鑒于利潤大幅下跌嚴重影響企業的固定資產投資能力，資本開支存在較大的縮減空間。在海外需求同時放緩的情況下，投資者正密切關注中國的鋼鐵、鋁材和汽車行業將如何解決產能過剩問題。未來數年，行業整合可能成為中國經濟發展的重要特征。
市場消化的負面預期
目前的積極因素是，投資者已經消化了中國經濟和企業盈利數據進一步走軟的負面預期，不會將數據疲弱都看成經濟進一步惡化的跡象。事實上，中國公布的大部分經濟指標均以按年基準計算，反映未來數月大部分數據將維持疲弱。
RGE Monitor公 司 創 辦 人NourielRoubini最近表示，如果根據季節性調整基準按季度計算中國的國內生產總值，則其第四季度經濟增長將接近于零 (如果不是負增長)，該言論已成為討論的熱點。Roubini也指出，發電量和采購經理指數大幅下滑，顯示中國已經進入衰退邊緣。就此而言，許多投資者已經注意到，2008年第四季度6.8%的增長率掩蓋了2008年底的經濟放緩速度。許多人難以理解為何在此增長速度下，工業生產、電力消耗、汽車銷售和公司盈利仍然出現大幅下跌。同時，投資者也難以理解為何2008年零售銷售表現強勁，但仍出現負財富效應、工資增長放緩和家庭存款大幅上升等現象。
勞動力市場問題
隨著經濟增長大幅放緩，投資者對失業率上升危害社會穩定的憂慮不斷提高。根據中國媒體報道，2008年有超過1000萬外來工失業，而2009年預期將有超過600萬名大學畢業生進入就業市場。
2001年中國加入世貿后曾出現大規模失業和勞動力市場混亂的情況，1997年至2003年期間，國有企業重組也導致將近4000萬人失業。
在這段期間，社會不滿情緒升溫，但并沒有影響社會的整體穩定。而私有企業的快速增長有助于抵消國有部門的失業壓力，這成為當時舒緩社會情緒的一個因素。在目前經濟放緩的情況下，失業壓力最大的是中國外來工，在某些情況下這些外來工可能會選擇回到農村工作。隨著財政刺激計劃的推出，建筑行業的新增職位也應有助吸納部分失業工人。
由于中國的政治體制，政府可以在促進經濟增長問題上做出快速而果斷的行動。除推出公共建設工程項目外，政府也可能出臺旨在擴大社會安全網的新措施，特別是控制不斷上漲的醫療費用(不斷上漲的醫療費用已成為社會不滿的一個主要原因)。就此，國務院最近通過計劃，將在2011年前投入1230億美元，用于推動全民醫療保障基本制度的建立。
刺激消費
中國大多數經濟數據基于按年比較的事實表明，未來數月大多數數據仍將表現平平。中國政府正動用財政及貨幣政策刺激經濟，并可能將在2009年下半年初見成效。事實上，世界上沒有其他國家的政府擁有同樣的能力集中資源及政治手段促進經濟增長。
大多數中國刺激經濟資金將用于推動投資，這是經濟增長最重要的支柱?；A設施項目建設如鐵路、公路、橋梁及電站將提振鋼鐵及水泥等主要行業的需求，并創造就業機會，抵消制造業裁員的影響。
在當前的過渡期，經濟復蘇的最終情況和時間是投資者的關注焦點，而最令人憂慮的是企業缺乏透明度。中期而言，外部環境仍然是影響中國經濟復蘇的最不明朗因素。出口將一直低迷，直至全球消費者重拾消費信心。
為了維持長期穩定增長，中國必須促進內需，這是經濟增長結構性薄弱環節。中國必須通過增加家庭收入及解決缺乏社會安全信心問題(這是中國高儲蓄率背后存在的問題)來拉動內需。中國多年來一直為該目標而努力，但可能目前的經濟下滑將為實際支出及真正的進步提供推動力。
在出訪歐洲行程中，溫家寶總理強調中國政府將采取一切必要手段保持經濟今年8%的增長，并重申改善社會福利的承諾。為此，國務院最近批準在2011年前支出1230億美元用于建設基本醫療保障系統。在最近接受《金融時報》采訪時，溫家寶總理再次強調保持今年經濟增長在“約8%水平”，并暗示可能動用國家的部分外匯儲備以實現這一目標。擴大社會安全網和消費刺激措施將是政府刺激經濟工作的下一個重點。
面對疲軟的經濟數據，我們仍有理由對中國將把經濟從依賴投資及出口重新調整為依賴國內消費，并將為未來數年帶來更具持續增長能力的前景保持樂觀。
（作者為摩根大通董事總經理兼中國證券市場主席）
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