經濟觀察報 社論 4月份消費價格指數（CPI）同比上漲5.3%，仍然高位徘徊。數據公布次日，央行即宣布從18日起提高存款準備金率0.5%，專家稱此舉凍結商業銀行資金3700億元。這在預料之中。但就收縮流動性而言，恐怕還是杯水車薪。

提高存款準備金率、加息等緊縮貨幣政策顯然控制住了信貸規模。不過摁下葫蘆浮起瓢?？纯粗袊鹑谑袌稣谏涎莸囊荒话桑捍蟠笮⌒〉氖袌鲋黧w都參與到了商業銀行體系之外的融資創意中，每個人都成為了放貸人，以各種形式持有信貸資產。這是信貸資金之外體量龐大的影子銀行體系，卻處在金融監管盲區。

正是這一體系成為持續緊縮政策下的放水者。無法單純地指出誰該為這種情形負責。在銀行信貸緊縮的情況下，小額貸款公司、擔保公司、典當行、地下錢莊越來越活躍，融資類信托產品也是層出不窮，銀行甚至開始直接為其貴賓客戶做委托貸款的業務。在影子銀行體系中，人人都可以放貸。在這里，不但沒有存款準備金，而且還擁有更高的貨幣乘數和杠桿。

流動性緊縮政策遭遇影子銀行的對沖。甚至緊縮力度越大，對沖程度也越高。由于金融機構存款利率仍然遠低于目前通脹率，這正對儲蓄資金形成某種激勵和誘導，——進入影子銀行體系中的資金實現了事實上的利率市場化，資金獲得了真實價格。央行最新公布的數據可以為證：，4月份住戶存款凈減少4678億元，存款搬家的情形再現。由于股市下挫、黃金白銀暴跌，房地產依然在調控陰霾中、農產品已被投資者拋棄，這凈減少的4678億元存款去向哪里？

可以肯定相當一部分資金進入了影子銀行體系。本報記者調查發現，這些資金或購買投資房地產或者地方融資平臺的信托產品，或直接委托銀行向需要資金的機構發放委托貸款，無論何種形式，都已變身為信貸資金。

我們認為，這是不當的宏觀政策和金融機構合力的結果。長期的負利率使得存款資金尋求保值通道，諸多金融機構則以轉型創新之名，幫助市場投資者實現“創意”融資，或“以價補量”放高利貸、或幫助客戶放高利貸。投資者資金得以保值，金融機構在緊縮中保證了收益?？雌饋斫源髿g喜，宏觀風險被棄之一旁：影子銀行令杠桿與流動性風險激增，泛濫的資金讓資產價格上升，同時也推高了通貨膨脹。

但是沒有誰愿意主動放棄這個游戲。在影子銀行膨脹過程中，每個人都相信泡沫可以維系，債務人將憑借其融資所得換取成倍的回報，債權人可以高枕無憂。不過緊縮本身就意味著刺穿泡沫的可能性很大。當這個膨脹的鏈條破滅，明斯基所說的“龐氏型債務人”出現之時，誰來為影子銀行埋單？

也因此，中國銀監會主席劉明康對影子銀行的強硬是對的。他在多種場合提出要防范此種風險，銀監會也對銀信合作業務的態度強硬。為恰當評估影子銀行體系的資金規模，央行提出了控制社會融資總量的概念。但顯然，現在我們還沒有看到具體的控制措施和手段。甚至在某種程度上，一些地方可能對影子銀行的膨脹 “睜一只眼閉一只眼”，畢竟，它在信貸口子緊閉的情況下，對“保增長”功不可沒。

影子銀行理論的鼻祖明斯基說過：“在商人與金融中介機構積極謀利的世界中，創新者將永遠領先監管者一步。當局若能約束銀行業，并清楚了解影子銀行業者與其他冒進的金融機構的所作所為，則比較有機會減緩經濟失序膨脹傾向之沖擊?！?/P>

于今而言，我們認為有兩點需要關注。其一，貨幣緊縮如不能糾正負利率，只能逼迫更多資金在體系外尋求保值；其二，監管機構對于銀行業的約束應側重于制定各類資產的最低凈值要求，將銀行業的資產與凈值比率控制在適當水平。這并不容易，也不可能畢其功于一役，不過要是不這么做，我們看到的風險就會釀成一場金融災難。