經濟觀察報記者 李思 “未來一級市場的風險投資，一定是投資數字化邏輯的東西，規避工業化的邏輯，甚至要規避互聯網化時代的一些邏輯。”王忠民做出這個判斷的前提是，他看到了數字化的增長比例和前端市場的拓展，深度改造、提升、優化原有周期性產業、周期性服務業的巨大潛力。

特別是在經濟仍處于下行周期的當前，王忠民指出，對于中國而言仍存在“并不壞”的預期。他給出的第一個理由是數字化時代新場景在中國的快速發展，在一定程度上促進了供給側結構的改革。

而金融為中國實體經濟服務的深度和廣度，仍有很大待開發空間，如果進一步發展中國的金融服務業，會延緩甚至改變困難時期的金融結構，金融服務實體經濟的能力將會增強。這兩點將成為中國經濟強有力的支撐點。此外，中國市場的分層也會延緩產業的衰減速度。

作為國家重要戰略儲備——全國社會保障基金（下稱“社?；?rdquo;）發展重要的操盤手之一，2004-2017年間，王忠民擔任全國社會保障基金理事會副理事長，現任中國證券投資基金業協會母基金專業委員會主席。

2015年，仍在社?；鸸ぷ鞯耐踔颐裨贏輪時投資了螞蟻金服78億人民幣，這部分股權如今估值超過500億人民幣，翻了6倍多。王忠民曾在公開演講中表示，之所以投資螞蟻金服，是看中了其前端數據的延展性。

12月29日，在經濟觀察報社發起并主辦的《新時代 可持續 創未來》2018-2019年度卓越金融企業盛典會后，王忠民接受記者專訪還指出，社?；饍滟Y金的目標是“通過市場中的渠道投向市場中未來能夠賺錢的工具和對象。”

而數字化是王忠民投資的第一偏好，開源則是數字化時代的最核心邏輯。

與互聯網時代閉源的特性不同，數字化時代數據的所有權并不重要，平臺可以免費使用。當你有了一個高質量的開源云平臺，應該將其免費的提供給所有人進行使用權的開發，平臺上開發的人越多，應用越廣泛，你才能獲得收益。

當競爭對手或新的入局者選擇以開源的形式進入市場，即使企業不愿主動進行數字化轉型，數字化時代的步伐仍難以阻擋。由于開源應用具有零成本、易進入的特點，勢必較閉源企業能更快占領市場。而數字化的變革一定是先發生在C端，隨后可能由C端倒逼B端變革。

變化與沖突

經濟觀察報：如何理解當前的大環境？

王忠民：全球范圍內的需求端和供給端都在發生巨大變化。需求結構正在發生巨變，中國和全球的需求都在下降，這是經濟上行中的一個最大隱患。

從供給端來看，大部分產業都屬于周期性產業，甚至包括一些過去相對比較新的產業，比如互聯網，大家也都在說互聯網的紅利期已經過去。如果工業化、信息化、互聯網、移動互聯網相關產業回落，意味著供給側的結構也在經歷大規模的變化。

需求和供給的變化，帶來了兩個矛盾。

一個矛盾是，貿易結構開始出現矛盾。貿易上的矛盾不只存在于中美之間，很多國家間都出現了矛盾。英國之所以脫歐，是因為原來和其它歐盟國家的矛盾積累得多了，干脆脫離出來重新開始。全球范圍內貿易爭端的增多，是當需求和供給結構發生變化后，市場行為的一個集中體現。

另一個矛盾是，金融當中的沖突和矛盾在增多。錢投資到哪里，固定收益的錢是否要提高利率，風險價格要不要上漲？但與此同時，大家支付利息的能力在下降。

金融端口的矛盾要比貿易端口的矛盾大得多。如果投資時的估值給高了，在下行期要不要退出，要不要強制實施一些條款？掙錢的時候好辦，虧錢的時候怎么辦？這里面的矛盾沖突大得很。

供給和需求的變化帶來了貿易沖突和金融沖突，是目前全球和中國都面臨的兩大問題。

過去四十年改革開放帶來快速增長，使得基礎設置、制造業、一般消費品、工業消費品、甚至耐用消費品都達到最高的規模效應，這是基于中國的內需，也基于外需。如果需求降低，供給就會過剩。

在這樣一個供給需求變化過程中，貿易沖突和金融沖突當中，我們首當其害。因為，如果你在全球貿易中占的比重最大，發生貿易沖突時，你一定最大受害者。如果你參與到全球的金融市場當中，當發生金融沖突、金融矛盾時，你也受害最大。

從這個意義上說，我們是因為快速增長到峰值往下走，雖然GDP增速還在6%-6.5%之間，但我們遇到的摩擦、沖突、矛盾一定是最多的。

這些摩擦、矛盾，即使不反映在人們的收入水平、財政收入和GDP當中，也會反映為生意比過去難做了。創業、做生意、退出、買賣、投資的都比過去更難，人們的感覺就是冬天來了。

但對中國而言，并不都是壞的預期，也有一些積極的力量。

第一，數字化時代的到來。全球拓展數字化的三大場景：電商、搜索、社交，中國不僅用這三大場景的數字化邏輯改造了中國的市場，還把自己電商的邏輯推廣到全球。

電商、微信、移動支付等新場景，今天在中國成為新產業、新供給、新形勢、新業態，普及進步的速度比全球其它地方要快。餓了么、瑞幸咖啡等新企業的成長速度也很快。如果新的場景所占比重越來越高是好的，因為在這個過程中改變了供給側結構，這是我們的一大長處。

第二，過去中國金融的深度不如其它早期發達國家深。比如，杠桿率和證券化率。

僅就中國自身而言，杠桿率短期增速比較高，但如果與美國公司和美國人的杠桿率做比較，尤其是杠桿率，我們的杠桿率還不夠。今天外國資產的證券化已普遍實現，而我們現在還有大量的企業在上市的路上。如果進一步發展中國的金融服務業，為實體經濟、資產經濟、居民杠杠、社會經濟提供更好的服務，會延緩甚至會有效改變困難時期的金融結構和金融工具。

金融當中更重要的是，能否通過遠期合約、套期保值、風險交易、對沖、收益互換等降低金融風險。金融的風險越低，其為實體經濟服務的深度和廣度就會越好，實體經濟就能有效的融資，有效地去杠桿和發展。

中國金融在這方面還有發展的空間和力量，不僅是金融GDP、金融服務的增長，金融服務實體經濟的力度也會增強。這兩個是中國經濟強有力的支撐點。

此外，中國的市場的分層也對宏觀經濟有正面影響。比如汽車，在一線城市已經過度消費，但在五線城市，人們對于汽車消費還有需求。比如智能手機，在城市人口中已經普及，甚至一個人可能有幾部智能手機。但在農村人口中，智能手機仍有需求。

要注意中國市場人口的比重，城市的分層、消費的分層，分層會延緩一個產業的衰減速度，這會拉長一個產業的周期。

經濟觀察報：隨著去杠桿政策的推進，明年爆雷現象是否仍會持續？

王忠民：企業有自己的杠桿的金融邏輯，居民也有自己的杠桿的金融制度。我們需要從金融管理、金融制度、金融監管的角度，提供一個整體的模型。但是，我們力防的是，不要去給別人的杠桿做主，去妨害和攪亂別人的杠桿。攪亂別人的杠桿，本身就是金融風險。

經濟觀察報：這種比較困難的狀態會持續多久?

王忠民：從目前GDP、就業率、財政收入等宏觀指標來看，我估計向下的趨勢至少還應該有一年左右的時間，看看能不能觸底（反彈），現在還沒有到底。

數字化時代的投資邏輯

經濟觀察報：未來哪些行業可能會有更多機會?

王忠民：用過去的行業分類解釋不了，我更喜歡用數字化、數字化升級改造和數字化發展來理解。

現在所有的制造業都面臨問題，甚至汽車制造、手機制造這些原本屬于中高端制造的行業，邊際成長率也都在下滑。但如果用數字化邏輯，全部升級改造原來的制造業，情況會變得很不一樣。

工業的數字化改造，使得自動化程度、效率得到提升，原有的成本大幅降低。從過去的經驗中可以看到，一個產品覆蓋人群數量的增長，主要是因為成本越來越低，更多的人能夠消費得起。手機和個人電腦的普及，都得益于價格的迅速降低。

從金融的角度，今天上市公司的數量，金融服務占服務業的比重很大，如果今天用數字化的邏輯改造金融行業，可以降低金融的運行成本，降低金融風險，提高金融的市場覆蓋和市場普惠服務，就會帶來行業成長。

所以，數字化本身的增長比例和前端場景的拓展，對原有周期性產業、周期性服務業深度改造、提升和優化的力量十分巨大。

未來一級市場的風險投資，一定是投資數字化邏輯的東西，規避工業化的邏輯，甚至要規避互聯網時代的一些邏輯，才能投在未來成長、爆發、好收益的地方。

經濟觀察報：數字化時代和互聯網時代的差別是什么？

王忠民：數字化時代與互聯網時代，不僅不是一個時代，而且有很大差別?；ヂ摼W時代所有的技術、專利，原始的創新都是閉源的，而數字化時代的邏輯是開源。

數字化時代，如果我有優質的云平臺服務的基礎設施，可以給到社會中的每一個人免費使用，我才能得到數據，才能得到邊際的開發應用，開發的越多，應用的越多，我得到的回報越多。

數字化時代，如果你想自己好，一定要讓進入你這個生態系統當中的其他人更好。

以微軟為例，互聯網時代微軟的Windows和Office是閉源的，任何人想要使用必須付費。這些業務的擴張速度，與現在開源操作系統的擴張速度相比，一定更慢。所以微軟失敗了一次，后來微軟轉型，甚至把to B的操作系統全部改為開源，現在又是一家萬億美元市值的公司。

經濟觀察報：現在大家都講募資困難，什么原因導致了資本寒冬？

王忠民：原來募資的邏輯發生了變化，所以募不到新的錢。

募資的邏輯是，過去銀行的理財系統吸納了大量的社會居民存款，這些存款放出來時，給一級市場的私募基金放了很多款。所以過去他們感覺錢很多很便宜，成立了很多風投基金。

但資管新規出臺后，這些募資渠道消失了，募不到錢了。這是一次金融管理制度調整給一級市場募資帶來的重大影響。

我們過去的結構也有一些問題。比如，社?；饌€人賬戶里的錢，是一個人從參加工作以來積累的，對于一個二十幾歲的人，要選擇投資未來30年、40年，你一定會選擇高風險、長周期的方向。但今天沒有讓你選擇，當我們拿到社保統籌賬戶統一使用的時候，社會投資的長期資本就會減少。

社?；鹁褪且痪湓挘含F在儲備的這些錢，從不同渠道進來，要通過市場當中的渠道，投向市場中未來能夠賺錢的工具和對象，就是完成這樣一件事情。

經濟觀察報：您對于未來可能賺錢的行業有什么偏好？

王忠民：數字化是我的第一偏好。我投資螞蟻金服，不到5年翻了6倍，就證明了這個投資邏輯的有效性。而且我投資的好多基金，在中國第一波數字化公司的投資中他們都參與其中，都分享了高額的回報。

經濟觀察報：互聯網時代紅利消失會有哪些影響？

王忠民：要避免投資那些屬于互聯網行業、但沒有向數字化成功過渡的公司。事實上，互聯網公司中，有一部分在轉向數字化過程中成長得比較好，也有一部分正在慢慢死去。比如，騰訊初期是一家互聯網公司，絕對不是一家數字化公司。后來在微信端口，騰訊轉型成了一家數字化公司。

數字化的邏輯是，擁有數據不重要，數據是開源的，要讓邊緣開發的應用者普遍開發，數據才有價值。數字化時代，你可以不做，但別人會做。別人做了你不跟進，就會慢慢敗下陣去。

經濟觀察報：普遍來講，監管會落后于技術的發展，監管怎樣配合新技術在金融領域的應用？

王忠民：從網貸角度看，任何一個金融的應用，即使不在線上，沒有應用數字化邏輯，也可能存在風險，比如早期的銀行也是人騙人。

問題在于制度構建不足。過去針對信貸，我們確立了整套的資本管理辦法。出現了問題，是這當中早期制度，內嵌化的管理還不到位。任何新技術的應用都是雙刃劍，互聯網可以提高信息交換的效率，也迅速產生信息不對稱，問題是怎樣運用新技術和使用制度的管理方法。

數字貨幣是另一個問題。如果世界已經進入到數字化時代，數字貨幣遲早會產生，一旦產生，就會在數字世界中興起巨大、快速的市場占有和發展。

現在的數字貨幣是中美兩國在爭奪領先地位，處在數字貨幣的國家競爭、市場競爭、貨幣端口競爭的階段。不是有和無的問題，而是誰更快更好的問題。

區塊鏈雖然有很多應用，但我們現在比較看重的還是它在數字貨幣方面的應用。今天的生產系統、消費系統、交易系統都是全球化的，要看誰能最先把這些放到數字化中，而數字化的價值的底層是數字貨幣。

央行推出數字貨幣，這在其監管邏輯當中是清晰的。如果從市場化的角度推出或者不同國家推出，也會做到跨境和其它交易的話，相當于是在云服務平臺中開發出來的，云中的數據是清晰、可追蹤、可把握的。

而今天，區塊鏈已經可以把什么是隱私、什么可以在線上交易、什么可以價值化區分得很清楚。如果這個數字貨幣的源代碼是開源的，有無數個幣可以在當中開發和應用時，在這樣一個開源的系統當中，不會有監管不知道的東西。監管就可以內嵌在里邊，發現不合規的東西，不合市場和普惠邏輯的東西，可以直接將其扼殺。

監管要在系統內進行內化指導以及克制負面影響。不能因為要克制負面的東西，任何有負面現象的東西全部都不發展。