經濟觀察網 記者 歐陽曉紅  “只是沙灘上卷卷褲腳管罷了。”國金證券股份有限公司研究所宏觀經濟研究小組如此評論2013年7月的利率市場化改革。

國金證券認為，本次利率市場化改革通稿中，有4個方面的信息，分別為：取消貸款0.7倍下限——取消金融機構貸款利率0.7倍的下限，由金融機構根據商業原則自主確定貸款利率水平；取消農信貸款上限。——對農村信用社貸款利率不再設立上限；取消票據貼現下限——取消票據貼現利率管制，改變貼現利率在再貼現利率基礎上加點確定的方式，由金融機構自主確定（實質上取消了將再貼現利率作為定價基準的下限）；不涉及居民房貸。

如此，國金證券認為，三方面原因下改革低于預期。

譬如，本次改革沒有涉及存款方面，低于預期。當前經濟內生性動力不足，實體經濟對貨幣的吸納低迷，融資需求虛火旺盛存有隱患。而數年以來，理財市場、票據市場實際上已經呈現脫媒、市場化之勢。而民間借貸、小貸公司的合法性逐步得到確認；故存款利率市場化已經成為必然趨勢。

但是，為何改革低于預期？利率市場化歷史長久，但其進程緩慢，屢屢流于討論，本次的利率市場化也是“沙灘上卷卷褲腳管”。主要是有三方面原因導致：一是體制原因，國有銀行、國有企業主導下的融資體制短期難以改變；二是國有銀行的風險問題大于一切，綁架了改革的深入、穩增長更加重要。三是當下國際金融形勢復雜且脆弱，美聯儲QE的推出將對世界經濟產生巨大的沖擊。

不過，國金證券認為，改革意圖值得肯定。這主要體現在三個方面：其一是去行政管控的改革有利于我國經濟市場化程度提高。對三個上下限的去行政化，一定程度上反映了這一點。

其二是本次改革的目標意圖值得肯定，通稿中給予了充分描述：例如差異定價有利于提高商業銀行的市場化水平，加大對實體的支持力度，優化金融資源配置。

“全面放開貸款利率管制后，金融機構與客戶協商定價的空間將進一步擴大，有利于促進金融機構采取差異化的定價策略，降低企業融資成本；有利于金融機構不斷提高自主定價能力，轉變經營模式，提升服務水平，加大對企業、居民的金融支持力度；有利于優化金融資源配置，更好地發揮金融支持實體經濟的作用，更有力地支持經濟結構調整和轉型升級。”國金證券稱。

其三是釋放通過改革穩增長意圖。如當前中美政策屬于“糾偏的糾偏”，方向基本明確，央行的基調再次釋放信息，通過改革、而不是周期性政策應對下行周期。

然而，總體上，這次改革看起來依然像是“沙灘上卷卷褲腳管。”國金證券的邏輯是，一是缺乏存款利率改革、信息含量不足；面對波濤洶涌的大海裹足不前，面對風平浪靜的時刻又錯失實際，存款市場化的空間必然存在。2008年金融危機前，CDs實際上已經在央行推動下展開，然而危機來，創新停。當前情況又是如此。前期上浮1.1倍之后，淺嘗輒止。

二是貸款方面的改革，形勢意義大于實質：其中：貸款下限方面，當前鮮有0.7倍以下貸款利率；票據貼現市場實際已經比較市場化；農信社取消貸款上限，屬于最拖后腿的終于跟上其他涉農金融機構步伐。

綜上，國金證券認為，改革的目標積極，但當下卻難免存在進一步降低金融配置效率的擔憂：大企業更受益、銀行中期風險加大、地產按揭沒有調整等方面：諸如，低效率的大國企可能更加受益，議價能力國企高，資源可能更加傾斜；銀行逆向選擇行為加大了中期風險，如果選擇了高風險高收益最求盈利最大化則風險加大。短期看，國字相關的債務居于主導地位，降低新增貸款則有利于現金流償付，從而有利于掩蓋當前的不良。而小企業似乎沒有什么改變，但微觀上看，會變動更容易沖動，由于更多的高利率、高風險提供。

“宏觀調控殺手锏——地產按揭沒有放開，留有濃濃的藥味。”國金證券稱。