經濟觀察報 周禾眠/文 正在改革征途中的香港交易所，近期有些應接不暇。

新股頻爆丑聞、主席換屆和競購倫敦金屬交易所(LME)，三件事情裹挾輿論爭議或指責，一齊襲向港交所行政總裁李小加。

5月7日，港交所（0388.HK）公布1季度的業績，國浩資本已提前給予沽售評級，并預計港交所凈利潤按年下降7%至11.37億元，且2季度的盈利展望仍不容樂觀。

5月7日，也是4個潛在買家將對LME開展第二輪出價的日子。對于市場并不看好港交所競購LME，李小加5月3日首次公開回應稱：“下棋的人不評棋，但心里有數。”

重拳出擊

“每個市場都有‘爛蘋果’。”去年6月美國“民企風暴”掀起時，李小加如此回應，并暗示香港的上市審查已較美國更嚴格。

但最近，港交所“爛蘋果”蔓延。7家民企因賬面問題停牌，其中4家屬上市不久的半新股。近期新股表現亦令人大跌眼鏡，盈利警告、挪用資金和會計造假停牌等劣跡層出不窮，表現最差的半新股喜尚在4個交易日內連環暴跌82%。

剛過港交所的關卡，便上演“變形記”，市場矛頭直指負責新股審核的港交所。4月24日卸任的夏佳理以港交所主席身份最后一次發言時強調：“交易所沒有可能證實上市公司賬面是真是假，現在連國家債務都可以違約，我們怎能保證上市公司不會出事？”

與內地由證監會施行“審核制”不同，香港一直履行“備案制”，即新上市公司由保薦人向港交所提交申請，港交所的上市委員會負責資料核查和審批。上市委員會最少由28人組成，包括總裁李小加，投資界、業界代表?，F任委員會的主席和兩位副主席都為律師出身。

今年新股“爆煲”案例頻增，博士蛙審計丑聞后，李小加回應稱，“這些是特殊情況，并非制度上的系統性問題……不會因為個別公司而修改整個機制。”

個別事件雖不構成系統風險，但無疑會打擊投資者信心。特別是之前極力推崇中資股的海外投資者，有不幸“踩雷”的基金經理形容為“對中資股的熱情被潑了一大盆冷水”。“歐洲股神”安東尼·波頓打理的中國基金一再觸礁，他被迫延長退休年限，以求追回損失。安東尼的最新舉動為聘請5間顧問機構，徹查持有的上市公司財報是否造假。

有市場聲音希望港交所提高上市標準，夏佳理略開玩笑地回應：“干脆關門不做生意，就肯定不會出問題。不過結果就是，市場難以發展，因此我們做任何事都要公道和平衡。”夏佳理又強調，不贊成以監管機構評審為本的原則，即買賣是市場行為，投資者對決策應承擔最終責任，而非卸責給監管機構。

但證監會不這么想。

4月22日，香港證監會重懲兆豐資本，因其保薦2009年上市的洪良國際(0946.HK)，上市不足三個月即發現賬面作假，停牌至今。

證監會公告中，指控洪良于招股書上披露“嚴重虛假或具誤導性資料”，作為唯一保薦人的兆豐資本，需對未履行盡職調查負全責。證監會列舉指，核對洪良特許經營商的基本資料、和供應商訪談等“基本功”，兆豐在上市申請當日才倉促完成，且在洪良代表在場的情況下進行，有損保薦人的獨立性。

在美國，保薦人失職可列為刑事案件，但香港證監會的懲罰措施仍屬民事。如此次兆豐資本的懲罰為罰款4200萬元和撤銷保薦人資格，金額和程度已是歷史最嚴。

不過，香港證監會發放明確信息：這僅是一個開始。香港證監會主席方正表示，5月初會正式討論加強監管的措施，包括明確保薦人對招股書準確性的法律責任可否歸于刑責。

親民與激進

風頭浪尖之時，港交所上周還完成了迎來送往，新主席周松崗入駐中環交易廣場。

相比商界背景濃厚的前任主席夏佳理，61歲的周松崗出身普通教師家庭，持化學工程碩士學歷和特許工程師資格，從低做起逐步晉升至香港地鐵CEO。履歷中最靚麗的經驗，是主導香港兩個鐵路公司的順利合并，深受政府賞識。

4月24日首次以港交所主席身份面對傳媒，周松崗笑容可掬地為自己宣傳：“港交所是上市公司，要對股東負責，同時又肩負香港金融市場的公眾利益，和我過去的角色類似。”港鐵任職8年，周松崗最經典的形象是cosplay港鐵前線人員，身著黃色制服和口哨揚旗指揮列車。

“空降”親民的周松崗，是否為了互補李小加的進??？自2010年上任以來，李小加屢推改革，包括港交所未來發展“萬言書”，以及在反對和示威聲中一意孤行延長交易時段。

股東會后，一位不愿意透露姓名的券商向本報表示：“我做了30年經紀人，還沒試過這么難做！午餐時間一年前還有兩小時，現在壓縮至一小時，但成交量不升反跌。辛苦就有，錢就沒有。最近又說要推出期貨夜市，可能我不似李小加年輕，他做的事情我不理解，希望周生上臺后會加強和我們溝通。”

今年1季度，香港股市日均成交金額為630億元，同比下降17%；4月份日均成交金額進一步降至500億元。

市場怨聲載道，周松崗新官上任，不待記者發問，便主動袒露心跡：“我一定會小心聆聽所有市場參與者的意見，尤其是香港持份者的意見，讓大家一起前進。”和上一任夏佳理卸任時一味辯駁不同，針對記者對新股出事的問題，周松崗稱：“內地民企仍是香港新股的重要來源，港交所定會不時檢討規則，加強監管。”

周松崗承認自己之前沒有直接的資本市場經驗，仍需要時間熟習。這意味著，競購LME未完一役，李小加只能獨自上路。

贏家詛咒

5月7日，4個潛在買家將對LME開展第二輪出價。港交所近期高調集資，似乎志在必得。但以投資者反應看，這場競購并不被祝福。傳出競購LME后的兩個月內，港交所股價累跌17%，且大幅跑輸恒指10%，換句話說，競購未成，市值已蒸發230億元（港元，下同）。

里昂證券分析師Derek直言，若港交所買下LME，將陷入“贏家詛咒”（winner's　curse）的尷尬境地，即表面上港交所如愿以償，但代價肯定是出價過高。LME的利潤率遠低于港交所，若收購完成，盈利必然會被稀釋。他又補充道：“我悲觀的原因還有它估值非常昂貴，以2012年每股盈利4.5元的預測看，現價市盈率達27倍。”

自身業務增長乏力，已成分析員的主流觀點。摩根士丹利表示，港交所日均成交低迷，今年增長動力不足。摩根大通則提醒投資者警惕不斷攀升的成本，料股東回報率和盈利將“停止前進甚至倒退”。

作為一家上市公司，港交所一度是“藍籌股神話”。2000年未籌一分錢以介紹形式上市，掛牌價為3.99元。2007年受港股直通車憧憬刺激，最高沖近270元，上市以來高低位回報達68倍。但李小加上任后，股價一直裹足不前，在130-200元之間徘徊。股東會上有小股東質疑股價表現差，李小加有些激動，但亦充滿無奈：“沒有人比我更關心港交所的股價，我知道CEO的表現會直接反映在里面。”

市場看淡，一向堅持自我的李小加表示：“下棋的人不評棋，但心里有數。”隨即又強調，最近針對收購的消息“傳得沸沸揚揚”，已發布通告減少信息混亂。發布澄清通告后股價上揚兩日，但好景不長，現仍在今年低位徘徊。

證監會改革在前，新主席磨合進行時，競購LME仍有很長的路要走。港交所如何過這三關，總裁李小加在推行他第二個三年計劃前，仍需費思量。