經濟觀察網 陳繼瑜/文 最近溫州經濟出現了一些波動，跳樓的、逃債的、企業破產的、民工討要工資的情況時不時出現。關于溫州宏觀經濟出現如此凌亂的局面，溫州存在多種不同的經濟解讀。在溫州當地最著名的703804網站上，對于當前的經濟困局，有網友認為是溫州模式出現危機，也有網友認為是“都是銀行惹的禍”，也有人認為是“溫州經濟私有化的惡果”，還有人歸咎于“高利貸”。

相對而言，企業界比較樂觀的看法是隨著“信泰集團”老板的回國，大致上宏觀經濟會出現穩定，溫州經濟慢慢地重新回歸正常軌道；經濟界相對悲觀的看法是：今年十一月下旬到十二月之間，由于企業現金流出現持續的惡化，財務報表、資產質量欠佳的生產型中小企業會有更大倒閉概率。整體上對于當前的經濟形勢，多空雙方的意見分歧都比較大，眾說紛紜。如何在溫州的經濟現象中，用宏觀經濟的理性視角予以闡釋眾多的經濟困惑，作為一個溫州人，筆者利用周邊的經濟事實管中窺豹，針對當前溫州經濟若干現狀作如下闡述。

一、管窺溫州宏觀經濟現實

就溫州經濟歷史發展而言，我們注意到最近幾年溫州的實體經濟的競爭頹勢漸漸顯露，單一的依賴資本、勞動、資源的粗放型發展模式已經出現了“成長的煩惱”，經濟轉型的步伐由于缺少有效的“知識經濟”提升、飛躍的促進作用，發展速度相對滯后，導致目前溫州宏觀經濟處于一種“轉型緩慢、傳統產業萎縮、需求不足、投資后繼乏力”的尷尬境地。其中溫州工人工資價格上漲、原材料漲價、民間資本利息高漲的事實，對于溫州的實體經濟帶來的沖擊，在此次2011年下半年的經濟風波中得到了體現。近年來溫州傳統實體經濟的不斷衰落，逼迫溫州資本不斷轉移到“房地產、高利貸、礦產開采”等高風險行業。2008年很多溫州企業家的家庭遇到了一個普遍尷尬現象，辛辛苦苦從事實體企業經營的丈夫，一年的企業年終資產收益率ROA遠遠低于拿著私房錢從事炒房的妻子盈利的投資收益率ROI，這又在資本“趨利性”屬性的刺激下，讓更多的民間資本、企業流動資本轉移到“非實體經濟”領域。在資本市場領域，原來的溫州資本供需體系、利率水平基本上受國有銀行的主導控制，民間資本基本上處于一種弱勢輔助的地位，借貸資本市場分配格局、營銷管理細分化市場定位可謂“涇渭分明”。國有銀行控制溫州資產質量優秀的企業的貸款，而民間資本借貸公司定位于私營企業、個體戶之間的高風險領域生意。國有銀行貸款和民間資本之間的“主導——從屬格局”，多少年沒有什么根本改變。但是此次由于受國家宏觀調控影響，國有銀行的貸款一下子變得稀缺，因此民間資本迅速侵占了原來國有銀行貸款的市場份額，但是其代價是資本的借貸利率大幅“漲價”，08年以來各種從事高利貸的擔保公司(溫州俚語：老高)如雨后春筍般的涌現，一般企業從銀行得到的貸款是年利率7%左右，但是溫州民間高利貸的年利率是60%——72%之間（即月息5——6分）。由于存在巨大的國有銀行和民間借貸利息差，產生了一個怪異的金融問題：銀背（金融掮客的溫州俚語，即從低利息的地方獲得貸款，然后再高價借給擔保公司放貸，從中賺取利息差），“銀背”其中不乏銀行高管、公務員、社會普通百姓，其社會作用是：積聚一切資本投資高利貸產業。因此如果可以從國有銀行得到貸款，大致途徑是放“老高”（即從事高利貸），賺取利息差。同時在受資本市場高利貸的影響，企業的資金周轉運營成本普遍增加，導致企業對于現金的需求更加旺盛，因此對于大本分企業而言，要么接受承兌匯票，要么延長銷售客戶的延期付款。某些行業現在開始用現金交易，不接受任何賒賬經營，這進一步加劇了溫州的貨幣有效供給不足的矛盾，進一步提升了民間借貸的資本成本。

現在溫州經濟觀點分歧較大。在筆者單位轄區的商貿城周邊市場內的318家中小型企業而言，由于都是屬于經貿、貿易型企業，沒有一家屬于生產型企業，因此截至11于1日沒有一家出現倒閉、逃跑的。就當前溫州企業的問題而言，由于受宏觀經濟調控的影響，部分企業出現問題，應該科學歸類加以判別?？陀^的說，按照企業的資本結構情況劃分，資產負債率高的企業出現危機的概率相對比較大，而堅持低資產負債率經營的企業基本沒有問題；如果按照經營特點的種類劃分，屬于生產加工型的企業由于目前貨款被拖欠導致出現問題的概率較高，而貿易型的企業目前還沒有出現問題（但是最近被拖欠原料貨款成為壞賬的概率在增加）；如果按照企業主營業務占比劃分，專門從事企業的主營業務的公司，出現問題的情況相對概率比較低，而脫離公司主營業務，跨行業經營，從事為人擔保、參股采礦業、房地產、擔保公司、從事投機金融衍生交易的公司出現危機概率偏高。按照企業的注冊資本金劃分，中小企業出現現金流的問題的概率偏大。因此就目前的企業經濟的公司財務而言，實際處于一種財務運營管理質量不同導致企業發展路徑分化的問題，而并不是出現了溫州系統性、區域性的經濟危機。

二、宏觀經濟內在傳導因素理性分析

就目前溫州宏觀經濟的整體發展情況而言，其大致的經濟成因沿襲了以下路徑：首先由于傳統工業經濟基于勞動密集性產業基礎上，當基本的原料、工資價格上漲、人民幣升值等因素影響，溫州傳統的鞋子、眼鏡、打火機等產業在日益激烈的市場競爭中的先發優勢慢慢減弱，面臨一次“洗牌”，其行業的平均利潤率開始下降；其次而與此同時（2007年）房地產等行業處于新一輪發展周期的“黃金時期”，行業的利潤居高不下，相關的資金擔保行業也日益旺盛，由于民間資本存在“安全性、逐利性”雙重屬性，因此在“逐利性”作用下，產業資本慢慢地轉移到房地產、擔保公司等資本密集型行業上面；第三由于資本利息本身存在一個利益誘導、市場競爭的關系，在房地產行業、高利貸巨額回報的心理預期刺激下，大量的社會資金從實體經濟轉移到了房地產、高利貸擔保公司等行業（溫州絕大多數大型企業在從事房地產等非主營業務）；第四、在資本有效供給保持基本不變的情況下，由于價格高利貸經濟傳導，銀行借貸資本不斷的從銀行被大企業以生產貸款形式出來，然后流入房地產、高利貸擔保公司，而真正需要資本的中小型實體經濟的貸款額度就顯得相對短缺了，因此中小企業就不得不從民間借貸擔保公司獲得高利貸，而實體經濟的資本年收益率ROA一般只有15%——20%，遠遠低于高利貸的利息率60%，因此就資本運營角度而言，資本需求量大、處于高負債率的、利息保障倍數低、產品附加值低、企業貨款回收周期長的中小企業實際上陷入了一個“兩難抉擇”：找高利貸貸款找死，不貸款等死。第五由于溫州高利貸貸款供給的價格不斷攀升，銀行的低息貸款生產占有份額在下降，而擔保公司“高利貸”占據了溫州民間借貸市場額主要市場份額，因此主導溫州利息生產的主要因素是“高利貸”擔保公司。第七在溫州經濟金融制度設計層面，任何高利息的借貸成功實施的關鍵是其借貸的對象的收益率必須高于借貸成本。由于高利貸屬于短期的經濟行為，一旦其將高利貸利息價格傳導到溫州實體經濟產業（平均中小企業年資產收益率只有15%左右，而且呈現下降趨勢）上面，由于融資成本遠遠高于ROA，就必然逼迫溫州的上述的“資本需求量大、處于高負債率的、盈利能力差、利息保障倍數低、企業貨款回收周期長的中小企業”陷入困境、或者破產。第八目前溫州民間借貸資本市場基本上處于停滯、半停滯狀態，擔保公司為了規避風險，“今天有米高價也不賣”，銀行又沒有貸款額度，中小企業是等米下鍋，禱告無門。整個區域資本市場處于一種“因為利息價格畸變導致的貸款有效供給不足”的狀態。

就《財務管理》領域而言，任何一個破產企業的經濟共同點是：“加權融資資本成本 WACC大于資產收益率ROA”。當前溫州破產企業的情況，剛好解釋了“ ROA于WACC”的關系。一個企業，其資本包含“股東權益”和“負債”（借貸資本），兩者之間的使用綜合成本就是WACC，就金融管理角度而言，企業年終的動態盈虧平衡分析，不是依賴稅后利潤的多少，而是依賴“ROA  和WACC之間的對比關系”。因此企業股東權益占總資產的比例越高，資產負債率越低，那么受到借貸資本價格的影響越小。這也就是溫州經貿型企業、現貨交易持續旺盛的因素，而借貸交易、賒賬交易日漸萎縮。當溫州處于高資產負債率的企業需要大量的現金流維持其運營的時候，受高利貸作用，現金流承載的企業的WACC 飆升，遠遠高于企業的交易稅前利潤及其ROA。一個行業的ROA 基本固定不變，但是高利貸利率飆升，導致了自有資本不足、資產負債率高的企業的WACC飆升，因此，企業借“老高”、擔保公司的資金占有時間越長，企業破產的概率越大。溫州目前破產的一些企業，其經濟機理大致如此，其焦點就在于“ROA  和WACC之間的對比關系”。

三、公共經濟管理比較分析

就目前的溫州經濟風波而言，政府也做了大量經濟應對的工作，例如申請央行增加600億貸款額度，對銀行施加壓力，向每個銀行派駐政府工作組，要求不壓貸、不抽貸，提高對壞賬的容忍程度，把銀行增加中小企業貸款規模納入政府對銀行機構考核體系，增加擔保公司、民間資本管理服務公司、民間借貸登記服務中心、小微企業金融服務機構體系等建設，嘗試建立國家金融綜合改革試驗區，欠債跑路的破產老板被公安部門予以抓捕歸案，整個市場的心理預期趨于穩定。政府公共政策的經濟管理思維基礎是：依賴行政手段解決“資本市場供需平衡領域的資本供給不足”。

就經濟角度觀察，事實上導致溫州經濟風波的不是“供需平衡領域的資本供給不足”（前者），而是由于高利貸誘發的“利息價格畸變導致的資本有效供給不足”，結果是溫州的“資本有效供給價格（利息）偏離溫州實體經濟的極限承載能力”（后者），兩者的關鍵差別在于“有效供給”價格認知方面，即中小企業是否可以得到低息貸款（達成交易），而不是提供資本供給。前者是一種《微觀經濟學》的靜態觀察思路，立足點在于促進資本供給能力的金融機構放貸，卻忽視的交易的價格，針對的是“供給”。后者是基于《宏觀經濟學》的動態觀察結果，利用市場規律，抑制借貸交易價格飆升，針對的是“交易價格”。如果按照前者思路，單一的增加貨幣供給、增加小額貸款公司、增加擔保公司數量，但是由于沒有在利息價格管制方面按照經濟規律進行有效干預，無法將營造促成交易的條件，在客觀存在“銀背”、利息差價的情況下，銀行、擔保公司必然惜貸（有米不賣，有錢不貸），其必然結果是：由于借貸成交價格錯位，哪怕增加600個億的信貸資本有效供給，也無法形成低息貸款的有效供給，最終一方面存在大量金融機構、存量資本，另一方面中小企業貸不到低息貸款，缺乏交易成交條件。上述問題發展的未來趨勢是：地下的高價的借貸資本“黑市”泛濫，政府對于整個資本借貸市場價格管制失控。

同時我們也觀察到此次風波涉及的周邊地區省份、城市的情況，凡是存在大量高利貸行為的區域，都不同程度的受到此次經濟風波的干擾，而沒有“高利貸”的城市、省份，都沒有任何企業倒閉、老板跳樓、債權人大量跑路等經濟風波問題。另外從《經濟史》角度觀察，任何朝代、國家，高利貸行為（古代稱為“印子錢”）的客觀存在本身就是加劇了社會的經濟動蕩，提升了犯罪率，高利貸泛濫往往直接加速了社會不同階層分化，導致基尼系數上升，加劇了社會的分配不公平，結果加速了導致朝代的更替，任何一個朝代滅亡之前，其“印子錢市場”都很旺盛，《紅樓夢》就是最好的注腳。我們國家從建國60年來的一直對“高利貸融資資本市場”進行嚴格管制，因此促進了產業經濟的騰飛和社會發展。同時我們關注到日本資本市場目前的利息幾乎為零，美國華爾街的拆借利息也很低，瑞士更是將低利息作為高科技產業發展的必然要求?？v觀西方發達國家的經濟騰飛過程，其共同的經濟金融管制經驗之一是：嚴格管制高利貸，讓各種產業經濟的發展有一個良好的、低利率的融資成本社會基礎，刺激產業經濟的良性循環發展。

四、當前經濟風波的對策

溫州經濟風波的關鍵在于三個問題：實體經濟資產收益率下降導致資本流向錯位；國有銀行借貸市場份額萎縮，高利貸占據民間借貸市場主導控制價格地位；企業財務內部控制管理失控。因此我們應該針對“抑制借貸資本利息價格，促成交易”，而不是“單一的增加貨幣存量供給”。著力點應針對以下幾個問題：

首先、資本市場有效供給貸款利率價格必須從嚴管制，民間資本進入金融領域的門檻可以適當放松，但是民間資本從事地下的“高利貸借貸黑市”必須從嚴予以管制，嚴厲打擊披著合法的外衣的“高利貸公司”、地下高利貸錢莊。即我們應該鼓勵民間資本進入合法的金融借貸市場，但是任何金融機構的借貸利率必須嚴格按照國家有關部門貸款規定執行，嚴禁從事高利貸。絕對不能縱容“民間金融機構在借貸價格領域”形成對國有銀行的競爭優勢，否則將導致整個國家借貸價格管制政策的失效，并徹底破壞產業經濟的金融基礎。

其次、切實鞏固國有銀行在貸款市場上的價格主導地位。切實保障有效的低息貸款的市場占有率。有效改善國有銀行原有的貸款政策，切實解決對于中小型企業融資苦難問題。切實監督所有的銀行、金融機構（含擔保公司、小額貸款公司）的貸款利率價格管制，對于“高利貸”行為必須依據《刑法》關于高利貸領域法律予以嚴厲打擊，利用法律手段遏制高利貸的“貨幣有效供給的價格”，盡一切可能消滅高利貸在整個資本借貸市場中的市場占有率，藉此抑制這個社會的借貸成本價格。

第三、在企業內部管理方面，要求企業明晰各自的最優資產負債率、加權融資資本成本、利息保障倍數、貨款周轉周期、稅后盈利能力、抗風險能力等問題，改善企業內部復合型經濟指標，強化企業內部管理，規范企業運營的財務監管水平。讓企業明晰銀行貸款的財務要求，形成“信息對稱”的貸款供需環境。

第四、國有銀行在針對中小企業貸款方面，應該改善貸款客戶的市場定位，避免貸款市場的“馬太效應”（越有錢的企業越能夠得到貸款，越缺錢的中小企業越沒有貸款），均衡考慮市場各個層面的貸款需求。同時在貸款客戶評估問題上，應該改變單一關注于“銀行存款、抵押物、企業現金流”的靜態財務指標評估辦法，而是更多的了解企業的真實情況，同時加強銀行和企業的溝通，在整個企業運營管理方面，在采購、結算、貨款承兌、匯款等各個領域盡可能提供多種“低息”的融資安排服務，兼顧社會各個層面、各個貸款細分化市場的貸款難問題，解決企業的貸款需求。 在經濟制度設計層面，消除借貸市場“黑市”經濟存在的基礎，藉此實現對借貸市場的絕對控制力。

第五，在經濟制度設計領域，充分尊重資本的“安全性、趨利性”的經濟屬性，嚴厲打擊高利貸，利用“資本追求單位時間使用效用價值最大化”的規律，鼓勵社會民間資本流向溫州有競爭力的實體產業，通過定向減稅鼓勵企業進行產業主營業務能力、技術管理能力、產業經濟集群等升級，通過財政補貼鼓勵企業增加企業研發投入（R&D）,積極孵化、扶持溫州“技術密集型”產業集群，讓廣大企業家看到在實體經濟的發展希望，營造實體產業經濟是“兼顧投資的安全、利益最大化的最佳領域”的輿論氛圍，改變社會公眾對于資本使用方向領域的“心理預期”，鼓勵本地企業的良性發展，不斷成長。

一言蔽之，當前溫州經濟波動，其深層次綜合成因是“資本流向激勵錯位”，但是其誘因是“高利貸”，同時我們對于“高利貸占據的借貸市場占有份額控制不力”，其對產業經濟直接的危害是體現在：高利貸導致的加權融資資本成本WACC遠遠大于企業資產收益率ROA，逼迫企業破產。因此市場經濟條件下，大部分商品交易市場的價格都可以放開，但是金融資本借貸市場的交易價格（國家基準貸款利率）絕對不能放松管制，絕對不能縱容“高利貸”及其存在的社會基礎，而是應該鼓勵在低利率的融資成本上建設有競爭力的實體產業集群。（  陳繼瑜）