劉煜輝：美國必須要用通脹降低其負債率

一種觀點認為，去杠桿把美國的“影子銀行”的信用機器給徹底摧毀了，隨著資產歸零，包括經紀自營商、對沖基金、私人股本集團、結構投資工具和渠道、貨幣市場基金以及非銀行抵押貸款機構遭受滅頂之災。

1999年克林頓的《金融服務現代化法案》通過后，美國的銀行終于可以解除受《格拉斯-斯蒂格爾法案》長達65年的禁閉，與投資銀行們一爭高下了。盡管還有新版巴塞爾協議的緊箍咒，但商業銀行大多采用SIV（Structured Investment Vehicle 結構性投資載體）巧妙地把高杠桿的部分挪到了表外。最近5年中，多數銀行表外的規模往往是表內的3～5倍?；ㄆ煳C前表內資產7000億—8000億美金，而表外的規?；蚋哌_3萬億—4萬億美金。

賺錢的時候，銀行都在表外享受泡沫的狂歡，一旦大禍臨頭，表外的損失是必須回到表內的，于是乎，災難就從“影子銀行”體系傳遞到了母公司（傳統銀行體系），就得資產減計，債務的壓縮，信貸規模的緊縮，除了還債去杠桿，什么活也干不了。

即便當下聯儲資產高速擴張了一倍多（從2008年9月的9000億美金上升至目前的1.9萬億美金），但貨幣乘數也掉了一半多，所以整體上信用規模并沒有擴張，或還在收縮。

但需要注意的是，一旦市場向正?；貧w，傳統的金融機構出來干活，貨幣乘數反彈，短時間內就可能是滔天洪水。因為貨幣當局回收流動性的操作遠比釋放流動性要困難得多。所以說，這種以泡制泡的方式能否成功，未來美元的前景，惡性通脹的前景，會不會以更大蕭條來結束這一切恢復均衡，的確令人深憂。

二是“數量寬松”開始在全世界央行蔓延，我們看到，除了美聯儲以外，英格蘭央行、日本央行、瑞士央行紛紛開閘放水。全球外匯市場的均衡可能是各國貨幣競相貶值，大家都放水的情況下，美元是否就一定貶值呢？

但說實話，有哪國貨幣當局放水能超過美聯儲呢？一國貨幣當局“數量放松”的力度取決于本國主權貨幣被外部世界所接受的程度，因為這決定了該國本身轉嫁風險的能力，如果濫發貨幣以后風險轉不出去的話，那就是引火燒身。歐洲大陸國家——如德國法國，敢置國內的通脹風險而不顧采用過激的貨幣手段？

只要美聯儲買公債，某種程度上講，這就是毒品，沾上了就可能擺脫不掉，不論成敗只能一條道走到黑。有一點是肯定的，美國債務率只有通過高通脹才能最終真正被降下來，美國人所有的政策是圍繞它的債務在做文章，當美元真正貶下去了造成通貨膨脹的時候吸走的是外部世界的財富，因為美國是最大的債務人。當你外部世界的儲蓄率和財富掉下來的時候，事實上美國的負債率也就跟從太空安全著陸，美元資產獲得了支撐，通貨膨脹也就止步了，這是一個完美的自我平衡機制。

( 作者系中國社會科學院中國經濟評價中心主任)

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