葉檀：降息！降息！降息！　

不出意外，央行再次降息

中國人民銀行宣布，從2008年12月23日起，下調一年期存貸款基準利率各0.27個百分點，其他期限檔次存貸款基準利率作相應調整。同時，下調中央銀行再貸款、再貼現利率。

這是央行自9月份以來第5次降息，在大幅降息108個基點之后，緊接著降息27個基點，并且央行官員在降息周期屢屢提醒通脹風險，是在并不情愿連續降息的情況下所做的決定。

這次降息說明幾個問題：第一，經濟形勢繼續嚴峻，經濟數據還在下滑的過程之中；第二，全球進入降息周期，中國雖然降息空間略小于美國，但不可能獨處于世界貨幣政策之外，利率同進同退是必然選擇；第三，由于全球通縮商品價格下降，貨幣所對應的真實財富上升，央行必須降息，否則，對于貸款者不公平。央行此次小幅降息，為今后再次降息留下了空間。

央行降息，對于貸款者是實質性利好，他們可以降低財務成本，也可以間接減少銀行壞賬的發生率。但是，對于資本市場，無論是股市還是樓市，都說不上利好。

此次金融危機來勢迅猛，從企業到銀行都未做好充足的應對舉措，因此，當沿海地區出現出口型企業倒閉時，一些專注于向沿海企業貸款的銀行處于不利局面。這些企業倒閉會引發雙重后果，不僅貸款有壞賬，更重要的是，由于浙江等地有擔保貸款傳統，貸款抵押主要是土地和房產，銀行不得不成為 “地主”與“房東”，坐看房地產價格大幅下挫，最急的不是已經購房的自住者，而是兼“大地主”與“大房東”于一身的銀行。

央行必須降息，雖然表面上降息會壓縮銀行利潤空間，但從大局出發，如果坐視實體企業倒閉，銀行業難免遭受玉石俱焚之災。并且，央行多數時候采取的是不對稱降息，即存款利率下降多于貸款利率，以此次降息來說，貸款3個月、3到5年、5年以上降息18個基點，而同期存款利率均下降27個基點，央行保護銀行利潤空間的良苦用心盡現于此。

不過，降息對于資本市場并非利好。從以往的經驗來看，央行進入加息周期，每次加息都會被投資者視作“利空出盡是利好”，股市反而上漲，這在2007年最為典型。房地產市場同樣如此。中金公司的報告曾經指出，明年廣義貨幣發行量增速高達17%，未必能推動股市等資產價格上漲：貨幣供給與股市表現的關聯性并不密切，在1998年，2001~2003年，盡管M1以及M2增速大幅高于當年名義GDP增速，股市卻表現不佳。這顯示出，加息與緊貨幣對抑制資本市場的作用不大，降息與寬貨幣對于提升資本市場的作用也不會太大。

根本原因就在于，央行實行加息與緊貨幣時，往往是經濟過熱與通脹周期。此時，民眾急于尋找保值工具，而股市與房產、大宗商品等就成為最好的保值工具，加息等政策無法抵消通脹所形成的財富下挫壓力，只有30%、50%甚至翻番的收益，才能讓投資者感覺到財富保全效應。不必說，降息與寬貨幣時期也是如此。從民間利率等直觀指標，很明確地提示民眾，手中的貨幣值錢了，在經濟下行與貨幣對應的真實財富沒有改變之前，大部分人不會進行大量投資，他們最多做的就是投石問路，博取短期差價。

當然，對于購買自住房者而非投資性購房而言，是大利好。正如叢誠先生所說，目前的利率水平，是中國歷史上較低的水平，公積金和商業銀行房貸利率也是歷史較低水平。公積金貸款低息優勢與商業貸款趨同：商業房貸5年以上5.94%，第一次房貸優惠利率為4.158%，只比公積金房貸利高出0.288百分點。這次降息后，以30萬元30年期公積金月等額還款方法進行貸款，在5次降息前要月供1651元，現在(從12月23日開始)每月則只要供款1410元。這對目前上海眾多的按照月公積金繳存上限額(月1214元)繳存的職工來說，易如反掌。

有越來越多的人意識到，在以美國為首的國家濫發貨幣的情況下，利率政策呈現效用遞減現象，但是，在我們沒有發明新的武器之前，貨幣工具還將繼續、大規模地使用下去。日本泡沫崩潰后的零利率政策并未起到很好的提升效果，而美聯儲為應對金融危機，破天荒地步日本后塵，將利率下調至接近于零的低位，從目前來看仍然成效不彰。這并不意味著，央行可以無所作為，可以不降息，日本1996、1997年逆勢而為，引發了更大的衰退。

央行降息關鍵作用是防止嚴重通縮預期出現，否則將形成企業庫存增加、生產減少、消費者持幣待購的惡性循環。筆者認為，央行必須堅決降息，他們只能也必須在保護實體企業、消費者與銀行之間進行艱難的平衡。

（文章來源：０８年１２月２３日　　　每日經濟新聞）

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