S股：制度性溢價的夜宴

　近期，S股全面活躍，不少個股漲停，有些甚至出現連續漲停行情。例如，S泰石油在停牌前曾一度已經連續5個交易日漲停；還有部分S股雖沒有連續漲停，但漲幅和漲速都很驚人，其中，S獅頭就在11個交易日內大漲了50%多。該板塊的總體情況我們見圖1，我們所做的“未股改板塊”指數近期走勢明顯強于上證指數。在表1中，我們將所有s股分為“未股改”和“正在進行股改”兩個板塊，我們可以看到，前者2007年以來的平均漲幅為51.63%，后者為30.66%，而全部A股的平均漲幅只有18.88%，s股板塊的走勢明顯強于大盤。

　　所謂s股，就是未完成股改的上市公司的股票。從今年開始，這些公司股票的簡稱前就要冠于字母“s”，以便區別于已完成股改的公司。而且兩市所有未股改公司股票開始實施差異化交易制度，具體措施為借鑒ST、*ST股票的交易制度差異化辦法，其漲跌幅比例統一限定為5%。，另外，未股改公司還不得再融資，嚴重影響公司的發展。

　　對未股改公司的差異化交易限制還將包括調整指數樣本股遴選標準，即在調整樣本股時剔除未股改公司。這主要是因為在目前的上市公司總體比例中，未股改公司所占比例很小，已處于市場主流之外，從各方面來講都不具有指數樣本股的代表性，如繼續留在指數樣本中，容易對投資者形成誤導。

　　在股改推進過程中，有關方面也曾多次表示已股改和未股改公司要區別對待，未股改或拒不股改的公司將逐步被邊緣化。采取差異化制度安排是對未股改公司邊緣化的一項具體措施和體現，將有利于繼續鞏固和擴大股改成果，夯實資本市場的長遠穩定發展的基礎，也必將成為一種全新的市場趨勢。

　　據wind統計顯示，目前尚未股改的上市公司共計39家，其總市值為899.24 億元，占兩市總市值的0.68%，其中有31家為ST或*ST公司。另外，還有108家公司正在進行股改，其中大部分已經停牌，這部分股票關注的價值已經不大，因此，我們應重點關注未進行股改的公司。該類股票的數量已經非常稀少，可謂“稀缺資源”。

　　表1 s股基本情況

板塊名稱	新年以來漲幅(%)	去年三季平均EPS(元)	總市值(億元)
未進行股改板塊	51.63	-0.0148	899.24
全部A股	18.88	0.1967	133057
剔出ST后的未股改板塊	54.01	0.1094	626.23
正在進行股改板塊	30.66	-0.0044	380.78

遲遲未股改 原因各不同

　　正如名言所說，幸福的家庭都是一樣的，不幸的家庭卻有各自得不幸。對于完成股改的上市公司來說，雖然也算是排除萬難，但畢竟順利完成股改，得以脫胎換骨，進入全流通時代。但對未完成股改的公司來說，原因大致有以下幾類：

　　首先，對st公司來說，股改是非不想也，而是不能也。此類公司大都經營困難，連續虧損，無力支付對價，即使已送股支付，其股份大都沒有價值，難得到流通股東的認可。要不就是面臨破產或退市，或是官司纏身，無力也無心搞股改。它們是s股的“釘子戶“，這也是s股中，st公司占多數的原因。

　　對于有能力股改而未股改的公司來說，則情況極為復雜。此類公司還不乏深發展、南方航空等藍籌股，對價為得到流通股東的認可是最為常見的原因。，S儀化、S上石化、S江鉆等為代表的中石化系就是如此，且此三家上市公司的初次股改方案均被流通股股東所否決，其中S儀化、S上石化已正常交易，但S江鉆卻依然處在停牌階段。

　　另外還有一些較特殊的原因，如政策原因，可歸為此類的公司由S南航、S哈藥、S樂凱等可歸屬于政策原因不能股改一類。S南航主要是因為控股股東持股比例為50.3%，但根據《國內投資民用航空業規定》，公司必須為國有控股的航空運輸業，國有持股比例不能低于50.3%；S哈藥則是受制于流通股股東持股比例超過相關規定；S樂凱則是非流通股股東的股權轉讓未完成。

　　S股享有制度性溢價

　　S股的主要價值在于，它們被特別處理戴上“S”帽子后，如不盡快實施股改，就有被陷入邊緣化的風險，這樣大股東將力爭盡快完成股改，這就有可能妥協推出豐厚或者創新的股改對價方案。去年以來，不少未股改個股都是股改前后大幅飆升甚至自動填權，正所謂物以稀為貴，越來越少的S股已成為市場的“稀有資源”，受到市場狂熱的追捧。

　　另外，對于業績比較差或者是問題比較多的股票，支付對價的多少，并不是資金參與的主要目的，而重組帶來的價值提升預期，則是眾多資金關注的焦點。有些績差公司并購重組后，公司有望出現脫胎換骨的變化。例如，S浙廣廈(9.04,0.00,0.00%)的股改方案是向集團公司定向增發，同時集團以現金約2.67億收購上市公司持有的廣廈教育90%股權以及承擔廣廈教育的其他應付款。該公司在推出具有實際重組內容的股改方案后，市場對其估值即有了巨大的提升。

　　此外，和那些因為基本面狀況較差而未能股改的ST股不同，非ST類S股未能股改的原因往往比較特殊。其中有些S股的基本面并不差，在行業內具有一定地位，本身就存在一定的投資價值。對于這類S股需要分析其未能股改的特殊原因，研判大股東與流通股東是否能就對價達成一致協議；大股東為了盡快完成股改，是否會妥協并推出豐厚或者創新的股改對價方案等問題。