特變電工 變壓器行業的整合者(3)

聯合證券研究所 楊軍

　　新疆眾和06年實現主營業務收入77495萬元，同比增長30.53%；主營業務利潤27025萬元，同比增長35.23%；凈利潤7622萬元，同比增長30.27%。公司2006年實現凈利潤低于預期，主要原因是為逾期擔保計提了預計負債3750萬元。

　　新疆眾和目前有18170萬元的逾期擔保，其中中國彩棉5800萬，中收農機12370萬元。中國彩棉目前已承諾還款，損失風險不大。而中收農機回收的可能性不大，公司2006年為此計提了3750萬元預計負債。經過此次消化后，未來，中收農機擔?？赡茉斐傻膿p失將控制在一定范圍之內。

　　公司目前擁有高純鋁產能2.5萬噸，電子鋁箔產能1.2萬噸，電極箔產能1000噸。未來產能將分別達到3.5萬噸、2.2萬噸和3000噸。2007年的增長來自高純鋁、電子鋁箔產量提升，結構調整效果進一步發揮。

　　總體上，新疆眾和的凈利潤仍有望保持平穩增長。我們預計，新疆眾和07、08年的凈利潤約17000萬元、28000萬元。

　　變壓器行業的整合者

　　我們仍堅持前期的觀點，鑒于歷史上我國變電設備和發電設備容量比嚴重畸形，未來十年，輸變電設備將進入一個快速發展階段，設備的升級換代、大容量、特高壓輸電線路建設、城市電網的改造將帶來巨大商機。

　　特變電工由一家新疆的小集體企業，在實施管理層收購后，借助資本市場的力量，通過兼并重組在短短的10年之間發展成為我國當之無愧的變壓器龍頭，行業地位日益突出。

　　近10年的快速發展，充分顯示了公司優良的管理能力、整合能力及資本運作能力。電網投資的快速增長以及變壓器行業的低集中度為公司的成長提供了巨大的空間，公司有望成為國內變壓器行業的整合者。

　　我們預計，公司07、08、09年增發攤薄后的EPS分別為0.64元、0.91元、1.23元，動態PE分別為31.70倍、22.30倍、16.50倍。

　　鑒于公司變壓器龍頭地位穩固、變壓器行業整合空間巨大，給與08年30倍PE，相對估值為27元，DCF絕對估值為31元。

　　總體上，我們認為公司合理價值區間為27元-31元，維持公司增持評級。