經濟觀察網 孔保羅/文 筆者在《中國借給美國的錢被用在哪了？》一文中指出，中國借給美國的錢，如果算上利息的話，有60%是借給了美國的社會保障和教育保障，15%是借給了美國的國防，因此中國應該改革這種不合理的經濟政策。不想有讀者給我發來郵件，表示中國就是應該或者說必須購買美國債劵，因為它是安全的和有利可圖的。應該承認，這位經濟學家的觀點代表著很多人，其中也包括中國政府官員。這種觀點其實也就是，中國可以不管美國把中國借給它的錢用在哪里，只要中國持有美國政府債劵賺錢或者不虧損就行。然而雖然中國政府迄今為止并沒有公布持有美國債劵的盈虧詳情，但是我們從已經公開的數據上進行一個簡單的推算，并不難發現，事實上中國持有大量美國政府債劵，在總體上絕對不可能是盈利的，而是有巨額虧損的，而且隨著時間的推移，這種虧損必定會越來越大。

持有美國政府債劵的合理性

如所周知，中國大量持有美國債劵的一個直接原因在于中國金融體系產生了巨額的相對過剩資金，更為通俗的說也就是中國目前的美元儲備非常龐大，不得不采取必要的措施來保值，以免產生損失。根據中國國家外匯管理局的數據，截至2010年3月，中國外匯儲備已經達到 24470.84億美元，雄踞世界第一，而且這一數量還在以非常迅猛的態勢增長。在這樣的情況下就自然而然地產生了一個非?，F實的問題：如何安全地保證這些空前龐大的外匯儲備不縮水——也就是保值（至于升值已經是第二位的問題）？應該看到的是，如果這些龐大的外匯儲備不能保值，則對中國社會經濟與政治，都會產生巨大的沖擊。這種沖擊是中國社會經濟與政治難以承受的。所以，雖然中國的外匯儲備是一個非常值得驕傲的經濟成就，可從另外一個角度來看，又是一個極為巨大的危機——在大量擁有美元儲備的情況下，如果這些美元不能保值，那么擁有這許多美元儲備無疑就是一個災難性的悲?。ㄆ渲械牡览碛行╊愃朴诠善钡馁H值）。

任何一個負責任的經濟學家都無法否認，在中國擁有世界第一的美元儲備情況下，大量持有美國政府債劵是一個非常明智的選擇。因為只要對當今海外可供選擇的所有金融產品做一個相對全面的考察，就自然可以發現，持有美國政府債劵對于保值而言，還是最為安全和可靠的（可以說，這種可靠性遠遠勝過持有其它國家或地區的政府債劵，例如歐盟國家，也遠遠勝過美國其它的債劵）。這種可靠性至少表現在兩點：第一，在目前的情況下，美國政府是不會賴帳的（除非世界政治發生驚天動地的變化），也是難以賴帳的；第二，就實際情況而言，美國政府債劵還是有收益的（當然實際收益低于美國政府債劵的利息）。

持有美國政府債劵的危險性

然而任何一個經濟學家都不能不承認，實際上中國持有美國政府債劵的安全性是非常有限的，是僅僅相對于當前海外可供選擇的金融產品而言。只要超出這一范圍，則大量持有美國政府債劵的風險就可以立即體現出來——就經濟學的角度而言，它至少表現在兩個方面：

只要人民幣升值，中國大量持有美國債劵就會產生損失。這種損失是非常巨大的。即使是按照目前中國所擁有的外匯儲備和所持美國政府債劵數量來看，也是非常驚人的——只要人民幣相對于美元升值1%，就會有數百億美元。

即使人民幣不升值，但是只要美元貶值，中國大量持有美國債劵就會產生損失。同樣這種損失也是非常巨大的，只要有1%的變動，中國的損失也就是數百億美元。

當然中國可以采用一種方法來規避上述風險，這就是像前些年一樣，人民幣匯率緊盯美元。然而當今世界經濟的格局已經遠不不同于前幾年，人民幣緊盯美元已經根本不可能。恰恰相反，實際上世界各國要求人民幣升值的壓力越來越大——在目前的形勢下，中國政府根本不可能承受這種壓力，因此，人民幣升值是不可避免的，而且其升值的幅度是非常巨大的。所以，大量持有美國債劵，必定會給中國帶來極其巨大的損失。

大量持有美國政府債劵必定虧損

從實際上來看，中國大量持有美國債劵也是虧本的。這里我們不妨做一個非常實際的計算。假設這里有10000億美元，按照2008年4月10的人民幣兌美元的匯率計算，相當于69920億人民幣，美國政府債劵的利息為4%，則一年可以獲利279.68億人民幣。但在2010年7月27日人民幣兌美元的中間價已經變為6.7742。因此10400億美元，只相當于人民幣70451.68億，利潤降低為531.68億。由此可見，持有美國政府債劵的利潤是非常有限的。然而這還僅僅是一個方面。

另一方面，中國的美元儲備并不是全部是政府所有的，而是根據中國的外匯管理制度，強制性地要求企業和其它機構存在中國政府手中的，中國政府實際真正擁有的估計為20％左右，因此中國必須其余的80%支付利息，目前其比例是一年期1.2%，六個月是0.75%。這里我們按照六個月來計算，10000億美元就是75億美元，相當于508.065億人民幣，其80%就是406.452億。因此計算了這一項，持有美國政府債劵的利潤就更可憐了，僅有125.228億人民幣。這是其一。其二，美國政府債劵30年期的利率也不過4%左右（目前已經低于4%），而低于30年期的債劵利息就更低了。不言而喻，中國所持有的美國政府債劵并不可能都是30年期的。其三，這里還必須考慮一個重要因素，這就是通貨膨脹率，它也會影響極大地影響中國持有美國政府債劵的收益。根據美國財政部的預測，即使是持有30年期的美國政府債劵，實際收益也不過是1.94%，也就是說持有美國政府債劵最大的經濟獲益，絕對不可能高于2%。因此可以斷言：即使僅僅以2008年4月10日人民幣兌美元的匯率，并參照當前的人民幣兌美元的匯率來計算，中國持有美國政府債劵實際上也根本不可能是盈利的。

人民幣再升值10％，中國至少會損失4000億

自2005年7月21日晚中國央行宣布匯改，人民幣對美元匯率由匯改前的1美元對8.2765人民幣，到2010年7月20日的6.7742元，五年來人民幣相對于美元累計升值已達22.167%。按照這一比例計算，在這一期間，中國持有美國政府債劵，毫無疑問是虧本的，而絕對不可能是盈利的——由于中國政府并沒有公開詳細的統計數字，因此我們無從知道這一虧損的具體金額，可是我們初步估計，從2005年7月中國政府所持有的美國政府債劵數量（2964億美元）來看，這種虧損極其是巨大的，而如果從實際收益來考量，這種虧損更是極其驚人的——如前所述，持有美國政府債劵，即使是長期的，實際收益也不超過1.94%。所以我們非常保守地初步估算，自2005年7月1日算起到現在，中國持有美國政府債劵的賬面虧損絕對不會低于數千億人民幣，實際虧損自然是更大的。

然而悲劇并未因此結束——有誰可以斷言人民幣升值不會繼續？實際上任何人都不能保證。恰恰相反，從目前西方各國（尤其美國）對人民幣升值的要求和中國政府所采取的策略來看，人民幣必定還會大幅度升值。因此中國持有美國政府債劵的虧損必定會隨著時間的推移而越來越大。

必須強調指出的是，這種虧本是極其巨大的——假如人民幣再升值5%，（從人民幣升值的歷史及其發展趨勢來看，這種可能性非常大），也就是由目前的6,7742升到6.43549兌1美元的水平（升值0.33871元人民幣），那么即使中國當前所持有的美國政府債劵數量（9002億美元）保持不變，且所持的這些債劵全部都是30年期的，賬面利息可以達到4％，實際收益可以達到1.94%，而且完全不計中國本身需要支付給存款者的利息，也不計中國本身通貨膨脹等各種其它因素，在賬面上也會產生超過732億的巨額虧損。而如果再將中國政府需要支付給存款者的利息、中國政府以其它方式所持有的美國政府債劵、通貨膨脹等各種因素都計算在內，損失就更為慘重！估計至少在2000億人民幣之上。如果人民幣升值10％，即0.67742元兌１美元，這種虧損就會達到4000億人民幣以上——然而須知：即使就是4000億，這也幾乎相當于中國政府當前年教育開支的三分之一，幾乎相當于2009年中國全部社?；鹗杖氲乃姆种?，相當于中國財政當前安排用于“三農”各項支出的五分之四，更接近于2009年中央政府公共投資的一半！

人民幣升值與中國所持美國債劵虧損示意圖

注釋：

這里以持有9002億美國政府債劵為基數（但是9002并不是中國所持美國政府債劵的真實數據，因為中國所持有的美國政府債劵并不都是以中國政府的名義直接持有的，而是通過代理持有的）。

這里以人民幣當前兌美元的匯率6.7742、美國財政部公布的美國政府長期債劵的利息和實際收益為基數。

這里沒有將其它的因素，例如中國需要支付利息給自己的外匯存款者的利息、中國本身的通貨膨脹等因素計算在內。

中國持有美國政府債劵的損失必將日益嚴重

需要說明的是，我們在上述估算中，并沒有將中國還會大幅度增持美國政府債劵的因素也考慮在內。而可以斷言的是：中國必定還會大幅度地繼續增持美國政府債劵——除非中國社會經濟結構立即發生根本性的變化。如前所述，中國大量持有美國債劵是由于中國擁有巨額美元外匯儲備的必然結果，如所周知，自1993年以來，中國的美元儲備就一直在以極其驚人的速度迅猛增長，尤其是從2004年開始，增長的勢頭空前迅猛，2010年中國美元儲備是2004年的5.8倍。沒有任何一個經濟學家可以否認，中國的美元儲備迅猛增長的勢頭，還會繼續保持下去，除非中國社會經濟的結構立即發生根本性變化。世行的研究報告顯示，到今年年底，中國的美元儲備有可能接近30000億美元。在這樣的情況下，中國政府才開始購買美國政府債劵——這是在中國目前的社會經濟結構下，唯一可取的措施。因此可以斷言的是，中國還會進一步增持美國債劵，即使換上奧巴馬來做中國的總理，也必定會繼續增持美國政府債劵。這是中國沒有選擇的選擇。因此，目前的9002億美元并不是中國所持美國政府債劵的最后的最高極限，而只是一個階段性的較高水平而已（實際上也不是歷史最高水平，根據美國財政部公開的數據，實際上在2009年7月，中國所持美國政府債劵達到過9399億美元的水平）。因此我們可以預言：除非中國的美元儲備不再大幅度增長，否則中國所持美國政府債劵還會進一步增長，因此虧損必然會越來越大，而且這是任何人都無法解決的。

中國美元儲備增長情況示意圖

                                        注釋：

                                        單位：美元／億

                                        數據來源：中國政府外匯管理局

                                        中國持有美國政府債劵增長情況示意圖

                                        注釋：

                                        單位：人民幣／億

                                        數據來源：美國財政部

然而虧本還不是唯一的問題。實際上中國大量持有美國政府債劵——給予美國以巨額經濟援助，還有一個不可否認的問題是，它既不能幫助中國擴大內需，也不能幫助中國增加出口，所以它根本無助于中國經濟的發展。這也是任何一個經濟學家都無法否認的事實。因此中國借錢給美國，實際上根本沒有任何價值。

尤其令人沮喪的是，雖然中國大量持有美國債劵，對美國實施巨大的經濟援助，可是美國并不領情。美聯儲主席伯南克就公開聲稱，正是由于中國儲蓄過高才造成了美國最近的金融危機和西方世界的經濟發展困境。換言之，在美國看來，如果中國不是大量購買美國債劵，美國經濟就不會出現金融危機，更不會陷于發展困境。實際上就一定的意義而言，美國之所以要領導西方國家要求人民幣升值，關鍵的原因也就在于此?？梢?，大量持有美國債劵，援助美國經濟真可謂是賠了夫人又折兵，吃力不討好。

由此可以得出的結論是：中國持有美國政府債劵的安全性與盈利率是相對的——僅僅相對于可供選擇的海外金融產品和相對不變的人民幣兌美元的匯率而言，才是最安全的，才是有較大盈利的。就中國經濟的整體而言，它根本不是安全的，更不是可盈利的，而是非常危險的，必定會產生巨額虧損的，是完全不符合民眾及國家的根本利益的。一些經濟學家所謂的購買美國政府是安全的，是站不住腳的，也是根本沒有從整體的角度來看問題的結果。

所以，無論是從哪一個角度來看，中國都必須立即采取非常有效的措施，來化解美元儲備過多給中國帶來的危機，以大幅度減持美國政府債劵，停止對于美國經濟的巨額經濟援助。

中國經濟學家還不能不考慮的一個原則性問題是：既然美國政府可以向外國舉債來滿足其國民的社會保障需求，中國為什么就不可以將所掌握的資金用于本國國民的社會保障？難道中國的13億人與美國的3億人相比并不是平等的嗎？尤其是在借錢給美國還會給自己帶來巨額經濟和政治損失的情況下？