教授丁遠選股實驗：“半懶人式”組合如何跑贏滬深300

經濟觀察報 丁遠/文　投資者總是怕 “踏空”，A股近來的反彈讓不少投資者備受這種煎熬。不過，恰恰相反，我認為要盡情享受“踏空”的樂趣，但千萬不要套牢，少賺一點兒不要緊。

還是先看看我的投資組合最新表現吧。從去年7月1日到今年3月31日，回報率是3.65%?？瓷先ニ坪鹾苄?，但我是做相對回報的，這期間滬深300指數下跌了10.15%，也就是說我超越了滬深300指數13.8%。

我的“公共汽車”

2006年夏天從法國回來，我正式回到中歐國際工商學院做全職教授，主講財務分析課程。為了找一些案例做教學用，我開始搜集上市公司數據。與當時大多數流行觀點不同，我驚奇地發現許多公司被低估。我的助手和同學們建議我，把理論研究應用起來，也就是做一個A股的投資組合實驗，看能否跑贏大盤。

從當年8月開始做這個投資組合。我制定了7個選股標準：其他應收款/總資產＜10%，其他經營性現金流入/總營運現金流入＜10%，其他現金流出投資/總現金流出投資＜10%，非營業收入/銷售額＜10%，營運現金流量＞0（記?。含F金為王?。?，ROA＞7%（連續三年）以及P/E＜20。

2007年投資者都很牛，幾乎都賺錢了，可我比大家更牛一點。我的投資組合全年累計回報率是290%以上，而大盤（滬深300指數）只上漲了不到一倍。

當時我跟別人說，不知道是自己撞上大運了，還是別的?？傊?，繼續堅持下去吧。

2008年1月，我鼓勵投資者空倉，從7月開始我又建議大家開始建倉，同時對整個投資組合的一些考核標準做了調整。至今年3月底，這個組合回報率就是本文剛開始提到的數據：超出滬深300指數13.8%。

需要說明的是，這是以滿倉計算的。實際上去年7月初，我建議是三成倉位，到了9月我建議提高到五成多，而到11月初我才建議投入七成以上。如果投資者是一個 “丁字戶”（丁遠擁躉的戲稱——編者注），回報率遠遠高于這個比例。因為你在重倉時，真正享受到了這輪反彈，而此前下跌的過程當中，你的倉位是很輕的。

2008年上市公司年報公布后，我對投資組合做了很大的調整，組合中的72家公司有38家在3月底之前公布了他們的年度報告。我們可以看到這些公司的業績都證實了我之前的預測：大多數中國公司在去年四季度都表現很差。

我在去年四季度賣掉了這38家中的26家，因為它們利潤銳減甚至是虧損，而保留了12家。

經過這個調整后，組合中還有46家公司（見表），和一個43%的股市投資比率(因為6家公司在鋼鐵行業)。要注意的是其中有20家公司的年報要到4月才公布,到時候才能知道它們的去或留。

由于這是實驗而非實際操作，這個投資組合就像一輛公共汽車。我會預報這個公共汽車上發生的事情，這樣大家很開心。至于投資者上去坐一會兒，還是下來，這是他們自己的事。

財務分析就是做大概率

我目前與相關方面做關于 “A股17年來估值”的項目。雖然現在還沒有數據出來，但我認為，這17年中50%以上的時間段A股處于一個比較高估的狀況，30%-40%是處于一個嚴重高估，剩下的只有10%-20%處于一個相對低估的狀態。這些我們可以從市盈率、市凈率等因素做很多分析，這個判斷得到了我周圍一些人的認可。

A股感覺起來是一個無效的市場，但只要堅持做一些財務分析，把那些基本面扎實、主營業務突出、有成長性、現金流的企業挑出來，投資者就能有所作為。因為從長期的角度來考慮，決定一個企業資產價格的唯一因素就是它的基本面。

那么，未來會不會復制過去？這個問題很重要。我認為，在人民幣徹底自由兌換以前，也就是說中國的資本市場徹底跟國外市場接軌前，將來繼續復制過去是一個大概率事件，而財務分析就是要做大概率。烏雞變鳳凰不是沒有可能，但概率極小。

挑選股票，核心問題是性價比。首先要考慮公司現在的盈利能力，即每股凈收益；其次，收益要超過銀行利率，未來盈利能力改善意味著價值增加等等。

當你已經能找出一批性價比合理的公司的時候，應該是分步驟、控制節奏地逐步增加倉位。去年7月時，你認為找到一些便宜的公司了，如果一下子全部滿倉，那你后面就沒有子彈了。這是一個投資節奏的控制問題。

我會從上市公司公布的公開報表中分析其投資價值，而不是根據各種滿天飛的消息。一季度報表和年報通常一起出，8月份出半年報，然后是11月份公布三季報，因此一年中我只對投資組合做三次大的調整。

這樣有好幾個月投資組合都不會變化，有人形容這是個“半懶人式”投資理念，我贊同。

但這并不意味著我就會抱著一些公司死守不放，相反我要做一個敏感的兔子，隨時準備跑掉。前不久某家公司莫名其妙地推遲了年報發布的時間，我就毫不猶豫地將其踢出去了。對我來說，推遲年報是不是一定是壞消息我不知道，但是只要有可能是壞消息我就把它扔掉。

另外，當我持有的一家公司的性價比嚴重高估時，我也會毫不猶豫地將其拋掉。

5月份年報和一季報公布后，我將會做一個全部A股的分析，屆時投資組合將會做一個大的調整。

（作者系中歐國際工商學院會計學教授，由本報記者根據其近期演講和本報采訪整理，僅代表其個人觀點）

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