德意志馬駿：通脹預期減弱的三個因素

網絡版專稿 記者 胡蓉萍 德意志銀行大中華區首席經濟學家馬駿預測，當前通脹預期減弱、PPI向CPI傳導能力弱于預期、全球經濟將持續放緩等因素表明中國面臨的來自國內外的通脹壓力已經比年初減弱。與此同時，實體經濟增長下滑和資產市場進一步下行調整的風險在增大。在此背景下，貨幣政策和財政政策均可考慮于以適度放松，人民幣實際有效匯率升值可考慮放緩，企業融資渠道也應該拓寬。

他認為，三個因素導致了中國的通貨膨脹壓力已經較年初有明顯減弱, 從而為宏觀政策走向適度寬松創造了條件。

根據德意志對國際經驗的實證分析表明，通脹預期基本上是過去三個月的實際通脹的移動平均。比如，在美國，當月通脹預期與前三個月的實際通脹走勢的相關性達到92%。就是說，如果過去三個月內通脹連創新高，老百姓會預期通脹將繼續上升。

他認為最近幾個月的通脹情況朝好的方向發展。由于雪災以后蔬菜等農產品恢復供給、政府采取措施限制農產品出口、增加農產品進口、對農業的補貼、綠色通道的建立等措施，農產品批發價格指數從二月份的高點到七月中旬已經下降了10%左右。CPI同比增長也從四月份的8.5%逐步下降到五月份的7.7%和六月份的7.1%。CPI連續走低，已經帶來了通脹預期的下降。到目前為止，今年水災造成的損失還小于過去十幾年的平均。如果水災情況不急劇惡化，七月份和八月份的CPI同比升幅估計還會繼續下降到7%以下。

PPI向CPI的傳導遠遠弱于我們過去的理解和目前普遍的共識也被馬駿認為是導致通脹預期減弱的因素之一。最近，用中國1997年以來原材料PPI與非食品CPI同比增長進行了統計分析，結果表明原材料PPI每上升10%，推動非食品CPI上升僅為1.1%。仔細分析CPI的構成，其實不難發現弱傳導的主要原因，即CPI中制造業產品價格所占的比重少于20%，其余基本上是食品和服務業，而食品和服務業價格受工業原材料和能源價格的影響很小。另外，今年以來一些價格控制措施、經濟增長放緩帶來的需求增速下降和企業定價能力減弱也更進一步弱化了原材料PPI向非食品CPI的傳導。正確理解PPI對CPI的影響對宏觀政策有非常重要的意義。過度夸大PPI向CPI傳導的風險有可能誤導決策者，延誤必要的宏觀政策調整。

同時，全球經濟（包括美國、歐洲、日本和中國在內的主要發展中國家的）增長均呈持續下滑的態勢是導致通脹預期減弱的第三個原因。德意志估計，全球GDP的增長會從今年的3.9%下降到明年的3.5%。全球總需求的下降，將有助于減弱國際通脹壓力。另外，全球經濟的放緩和高油價也導致了石油需求的增速下滑，也可能壓低明年的石油價格。德意志估計，全球平均CPI上升幅度會從今年的5.2%下降到明年的3.7%。中國面臨的輸入性通脹壓力將因此有所減少。

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