經濟觀察報 記者 胡蓉萍 本報獨家從接近監管層人士處獲悉，銀監會近日就加強商業銀行信用衍生產品交易業務風險管理的初步方案向相關機構征求意見。 

初步方案對商業銀行最關心的信用衍生品能否緩釋風險做了規定，要求在業務開展初期，作為信用保護買方的商業銀行，可就符合要求的信用衍生產品交易的風險緩釋認定事宜向監管部門提出書面申請，在取得監管部門關于合格風險緩釋的備案后，商業銀行可以適用《商業銀行信用風險緩釋監管資本計量指引》有關要求，計量信用衍生產品交易的風險抵補作用。 

銀監會創新部相關人士5月20日對本報表示這僅是一個工作方案的征求意見，具體是否正式出通知以及最后的方案如何確定都存在變數，工作方案的制定是出于審慎監管的考慮，肯定和交易主體們會有不同的角度?！胺浅Ｐ牢?，至少銀監會開始承認CRM產品的存在，并在考慮如何規范商業銀行做相關交易，對這個市場來說，是希望?！币患矣蠧RM業務的機構高管表示。 

就具體的初步方案，除了上述備受矚目的緩釋風險規定以外，本報集合銀行業界多方觀點發現，在信用事件范圍、擔保品的提供、估值方法、如何計提風險資本以及和境外實體開展交易時是否應該參照這一規定執行等問題上，均有不同意見。 

擔保品提供“一刀切”？ 

截至2011年5月20日，CRMA交易僅23筆，名義本金合計僅為近20億元；共有6家CRMW創設機構累計創設發行了9只CRMW，名義本金合計僅近8億元。 

 “我們自豪的同時，也非常遺憾?！便y行間交易商協會秘書長時文朝在5月13日舉行的中英信用衍生品研討會上認為市場是有巨大需要的，但CRM推出來之后整個信用衍生產品從創設到交易都不活躍的重要原因是監管部門對風險的零容忍?！暗辽巽y監會對信用衍生品開綠燈了，這很關鍵?！苯ㄐ薪鹑谑袌霾扛笨偨浝硗跤卤硎?，“只是要求限速?！?nbsp;

銀監會正在征求意見的方案規定，對于在交易對手適當性評估或信用風險評估中評估結果較差的交易對手，以及對于非金融機構交易對手，商業銀行作為信用保護買方時，應要求交易對手在交易有效期間內持續提交價值不少于名義本金額50%的足額擔保品?！耙簿褪钦f只要是非金融機構，都要求不少于名義本金50%以上的擔保品，但其實非金融機構中也有信用狀況很好的企業，而且這個債務標的本身違約概率也可能比較低，在這種情況下，50%就顯得偏高了”，王勇表示。 

有時候，非金融機構交易者反而對行業風險更了解，銀行對違約風險的判斷倒是會趨同?！岸加?0%以上有‘一刀切’之嫌，會限制非金融機構進入這個市場。如果大多數的非金融機構交易對手無法參與到這個市場，那么風險還是集中在銀行體系內的，這將和銀監會的風險控制初衷相悖?！便y行間交易商協會相關人士表示。 

上述方案還規定，商業銀行創設發行或認購的憑證類信用違約互換產品，憑證創設機構應在交易有效期間內向憑證登記結算機構或憑證認購機構持續提交價值不少于名義本金額50%的足額擔保品。 

 “如果說上一條是認為非金融機構會比金融機構更有風險，因此要設置門檻限制參與交易，那這條就是認為金融機構其實也有風險，而且風險程度與非金融機構相同，事實上，會限制商業銀行創設CRMW，進而不利于盡力擴大評級較低發行體的直接融資活動?！鄙鲜鲢y行金融市場部負責人表示。 

銀監會創新部相關人士則認為這個市場不活躍并不是擔保品的問題，而是機構沒有交易需求的問題：“現在沒有擔保品規定的時候市場不是也不活躍嗎？” 

于是又回到了國內的信用衍生品市場為什么不活躍的問題。 

時文朝在上述研討會上認為交易不活躍的一個重要原因就是CRM對信用風險轉移和釋放資本金的功能沒有得到發揮，導致這個的因素又有難以獲得不同監管部門的認同、由此帶來的投資者隊伍結構的單一等等。 

 “并不是我們銀監會不承認這個產品，而是這個產品本身不符合國際慣例的，不符合國際慣例上的對于緩釋風險的要求，CDS涵蓋的信用事件要多得多?！鄙鲜鲢y監會相關人士表示。 

國際上的CDS交易一般通過指定參考實體、債務類型和債務特征，把各種債務都納入到信用保護的范圍之內，而且對信用保護的債務類型也沒有限制，任何債權均可作為信用保護的標的。中國版CDS則明確信用保護針對特定的具體債務，且標的債務類型僅限于債券和其他類似債務，使每筆交易合約都與具體債務對應。 

上述銀監會人士并稱:“銀監會是不是要出臺規制也存在不確定的因素，而且我們現在也是在廣泛征求意見，如果銀行都認為擔保品不需要規范，我們也會考慮市場的要求，不會強迫地出一些不合時宜的政策?！?nbsp;

信用事件包括債務重組？ 

作為信用衍生品的核心要素之一，信用事件如何定義至關重要。 

《中國銀行間市場金融衍生產品交易定義文件》（2009年版）中，信用事件包括破產、支付違約、債務加速到期、債務違約和償付變更。 

銀監會向各機構征求意見的初步方案則要求，作為信用保護買方的商業銀行開展信用衍生產品交易時確定的信用事件范圍至少應包括支付違約、破產以及債務重組。根據參考實體實際信用情況的不同，應積極納入債務加速到期、債務違約、償付變更等信用事件。 

 “銀監會的要求是將債務重組也列入到了信用事件中，但其實這并不是很符合中國的情況，在中國，國企改制也叫重組，此重組則非彼重組”，交易商協會相關業務人士表示。 

在已經做過CRMA和CRMW交易說明中，信用事件均只包括支付違約及破產，債務重組并沒有被包括在內，例如匯豐銀行（中國）2010年12月27日發布的信用風險緩釋憑證創設說明書，標的實體或標的債務發生如下事件中的一種或兩種：標的實體破產和標的實體在標的債務項下發生支付違約，其中寬限期為15天，且起點金額為1000萬人民幣。該憑證標的實體為中石油，標的債務為中石油2010年度第三期中期票據。 

某外資銀行相關業務人士則認為將債務重組例入其中是符合國際慣例的：“可能由于信用違約事件只是包括破產以及再違約，并沒有包括債務重組，所以信用保護有一些折扣?！?nbsp;

2011年4月25日，匯豐銀行（中國）發布公告稱，由于業務需要，對其上述CRMW進行全額買回注銷。 

將債務重組列入其中依然被不少業界人士認為不符合中國國情：“不能在市場不成熟的時候，片面地引入國外的做法，會讓這個市場被扼殺在搖籃中?！?nbsp;

更多的市場人士呼吁尊重交易雙方對信用事件的約定，在試點期間，不應該附加過多的強制性要求。 

估值爭議 

上述征求意見稿規定，商業銀行應按照《商業銀行金融工具公允價值估值監管指引》的有關規定采用盯市法對信用衍生工具進行估值，并選擇具有權威性、獨立性及專業性的第三方估值機構提供的市場可觀察參數。試點初期，在中國銀行間市場開展信用衍生產品交易的商業銀行應選擇中央國債登記結算有限責任公司（以下簡稱“中央結算公司”）作為第三方估值機構所提供的估值參數。 

中央結算公司應每日收集匯總信用衍生工具報價等市場信息，并根據信用衍生產品參考實體類型向市場成員提供相關估值參數。商業銀行應根據該估值參數確認和計量信用衍生工具的公允價值，并據此互換擔保品，以覆蓋信用風險敞口的暴露。 

盯市法就是所說的“market　to　market”方法，核心思想是組合價值的變化不僅受到債務人違約的影響，而且還會受到債務人信用等級轉移的影響，通過求解信貸資產在信用品質變遷影響下的價值分布，在給定的區間上、在給定的時間段內，信貸資產可能發生的最大價值損失?！皼]有‘市’，盯哪個‘市’，交易量做上去了才可以盯市，只有兩方交易，應該采用一種模型法。不應該完全限定死，只能用盯市法，如果大家不認可市場上的價格時，可以用模型法，一些個性化的東西也應該用模型來估值。模型也可以用市場上的數據作為參考?！狈治鋈耸勘硎?。 

他解釋稱，對所有的風險暴露都采用盯市法，從實際應用的角度看，需要國家和各個行業的違約數據作為基礎，由于我國的信用風險量化處于起步階段，還沒有建立完善的數據庫，因此在使用該模型時缺乏基礎條件?！癈RMW是放在上海清算所登記和托管，交易和托管都沒有在中央登記結算公司，為什么要用其提供的估值參數？這也值得商榷?！贬槍ι鲜鰞蓷l，該分析人士稱。 

銀監會創新部人士和部分銀行業人士都認為上海清算所沒有估值能力。王勇則認為“盯市法”是合規和符合國際慣例的，也是衍生品市場發展的大方向他表示贊成銀監會的這一做法。 

針對相關的法律安排，央行條法司的一位處長朱紅在上述13日舉行的研討會上表示：盯市框架下，有關法律規定對主債券數額和種類有具體的描述，衍生品市值不斷波動，擔保品隨時調整，和物權法定又有沖突，這個問題如何解決我們還在和司法機關溝通。