經濟觀察網 記者 歐陽曉紅  不可能放棄貨幣政策獨立性的中國，防通脹提至首位，權衡穩定和效率之后的選擇是“退出”。

10月19日晚，央行突然宣布自10月20日上調金融機構人民幣存貸款基準利率。

10月20日，美元對人民幣中間價為6.6754，較前一日的6.6553走高201個基點，顯示人民幣升值腳放緩。但歐元對人民幣中間價為9.1673，較19日的9.3014大幅走低1341個基點，令當日人民幣對歐元升值1.46%。

“決策層選擇此時意外加息，可能代表其對未來中國經濟走勢和通脹預期的看法有所轉變，預示著中國政策退出終于開始，新一輪的收緊政策可能到來?！比鹚胱C券大中華區首席經濟學家沈建光認為。

此次瑞穗證券報告《中國政策退出終于開始》認為，盡管利率上升會導致更多的資本流入，但利率提升會通過打壓資產價格上漲而防止過度熱錢流入。相對而言后者影響更大。
也因此，沈建光表示，加息可能會使得熱錢流入有所限制，人民幣升值有望放緩。

意外加息

早前瑞穗證券報告曾判斷央行會選擇2011年上半年加息，然而10月19日晚，央行卻意外宣布自10月20日上調金融機構人民幣存貸款基準利率，時隔34個月后首次加息。

不過，在此次加息之前，央行動作異常，9月份，央行向市場凈投放資金超過3000億元，創下半年以來月度凈投放的新高。而10月11日，央行將四大國有銀行及招商、民生兩家股份制銀行的存款準備金率提高50個基點，淡化了市場加息的預期。而此時加息確實超出預期，這可能代表決策層對未來中國經濟走勢和通脹預期的看法有所轉變，預示著新一輪的收緊政策可能到來。 

沈建光曾在5月20日發表的《警惕中國政策轉為松動》報告中提出了警惕政策由緊轉松的信號。6-9月份，寬松政策十分明顯，包括：發改委加大對西部投資力度，增大家電、汽車補貼，央行曾連續八周為公開市場注入流動性等等。如今5個月過去了，沈建光認為寬松的政策已經結束，收緊的周期正提前到來。

事實上，在沈建光看來，央行早有加息意圖。其依據是，自今年2月份以來，中國CPI再次超過1年期存款利率，進入了負利率時代，這也是近十年以來，中國三次進入負利率時代。盡管，此前央行和很多經濟學者認為都建議中國政府應該提高利率水平，緩解由于長期持續負利率而造成的市場扭曲，并有助于打壓房地產泡沫。然而，央行作為貨幣政策的執行者，并不具有獨立性。

沈建光分析，從國家層面來看，前幾個月，決策層對于是否加息始終處于觀望狀態，主要出于四個方面的考慮：一是，市場大部分預計三季度的CPI已經見頂，通脹壓力不會進一步上升；二是，長期以來負利率對國有企業和國有銀行十分有利；三是，決策者對于全球通貨緊縮的憂慮。四是，人民幣升值已經加速。預計今年年底人民幣兌美元可能會位于6.5-6.6之間。管理層可能在考慮運用加息這一重要政策工具之前，考察人民幣升值對經濟的影響。

加息目的

不過，為何此時加息？沈建光認為出于三個方面的考慮。

譬如，通貨膨脹可能又創新高。央行在9月底的第三季度貨幣政策委員會例會上，表現出了對通脹的特別關注。例會后發布的新聞稿中，與此前一直采用的“保增長、調結構、防通脹”的次序不同，貨幣政策委員會將“防通脹”提到首位，且認為“任務依然艱巨”。9月份，CPI有望超過超過8月份的3.5%水平。

其次是近幾個星期，資產價格的進一步上漲，房地產價格都有所抬頭。央行較為關注資產價格上漲的壓力。

最后，全球經濟二次探底的可能性降低，國有企業和國有銀行正在享受高利潤帶來的好處。而且考慮到目前中國的股票價格在上漲，這也減輕了貨幣政策收緊的擔憂。因此，此次加息意味著決策層態度的轉變。

其實，沈建光之前也一直認為央行加息意圖強烈，加息只是時間問題，也同樣有三個原因。

諸如：預計2011年，CPI水平有可能達到3.5%，負利率維持的時間已經過長；此外，全球性二次探底的可能性降低，中國強勁的經濟增長適合貨幣刺激政策退出；最后提高存款利率可以有效地抑制房地產泡沫，落實收入分配政策：即居民可以選擇儲蓄而非房地產投機行為進行保值，而且，國有企業和國有銀行的回報也將有所降低。

沈建光說，正如我們在10月15日《十二五規劃重在還富于民》報告中所講，加息是提高居民收入的一種方式。

人民幣升值將放緩

但無論如何，緊縮周期已經來臨。

如沈建光判斷，此次加息采取的是非對稱加息，較長期限的存款利率提高幅度更大。其中，二年期存款利率上調0.46個百分點，從現行的2.79%上調至3.25%，三年期存款利率上調0.52個百分點，從3.33%上調至3.85%，五年期存款利率提高0.60個百分點，從3.6%提高至4.2%。貸款利率方面，一年期以上貸款利率僅提高0.20個百分點。即通過“非對稱加息”緩解長期以來的負利率，防止銀行儲蓄流失。而一旦存款利率上調，一般將會持續到負利率消失，到明年年中一年期存款利率可能再次上調50或75個基點，屆時一年期貸款可能最多僅上調50個基點。

與之相伴，長期存款利率會有更大幅度的調高，這也將最終減少銀行利潤。但由于首次加息活期存款利率并未調整，短期對銀行利潤影響有限。

但好的一面是人民幣升值將放緩。沈建光的理由是，由于資產泡沫打壓下熱錢流入減少，人民幣升值步伐可能有所放緩。加息對于資本流入有兩方面影響。一方面，利率上升會導致更多的資本流入銀行，而另一方面，利率提升會通過打壓資產價格上漲而防止過度熱錢流入。

“上述兩個結果比較來看，后者影響更大。因此，加息可能會使得熱錢流入有所限制，人民幣升值有望放緩?！鄙蚪ü庹J為。