廣發證券：再通脹孕育投資機會

投資者報(記者)2009年的關鍵詞之一是通縮，由于緊縮效應的顯現，全球經濟與物價下滑的速度顯著超出預期，通縮風險正在上升，且不利于股權投資；關鍵詞之二是再通脹。

目前政府宏觀調控的主動性與效果均有明顯提升，特別對于貨幣政策而言。由于中國各部門的財務杠桿更加健全，政府有能力啟動再通脹過程；關鍵詞之三是機遇：再通脹是構成股票市場回暖的基礎，特別是在一個通縮環境之中。此外，風險溢價回落、估值較低與相對吸引力較高將推動2009年市場估值回歸均衡。

市場在2009年上半年將會受到業績下行的壓力，但下半年在調控政策效果顯現、外圍經濟見底的刺激下將會回升。

由于緊縮效應的顯現，全球經濟與物價下滑的速度顯著超出預期，2009年通貨緊縮的風險正在上升，并且不利于股權投資。但在吸取歷史教訓之后，全球將竭力反通縮，中國政府較為健康的財務狀況也表明其有能力啟動再通脹過程。

對于2009年的宏觀經濟并不悲觀?？紤]美國經濟見底時間、中國反周期調控見效時點，2009年上半年市場呈現通縮情景，而下半年顯現再通脹預期。從長期來看，市場能否持續上升行情取決于通脹階段能否持續，美國和日本都存在中途失敗而導致股市反彈行情夭折的情形。短期風險在于外圍經濟衰退超出預期，以及國內房地產市場持續低迷；而產能過剩壓力、大規模重復建設與低回報投資構成更長時間內的焦點。

考慮美國經濟見底時間、中國反周期調控見效時點，2009年上半年市場呈現通縮情景，而下半年顯現再通脹預期；業績下滑將使得A股在2009年上半年受壓，再通脹預期將刺激下半年行情。

預測結果顯示，2009年上市公司盈利存在顯著的下行風險。營業總收入增長率的預測值為-1.74%，凈利潤率預測值為5.94%，凈利潤增長率預測值為-18.9%。綜合金融行業和非金融行業盈利預測，全部上市公司2009年凈利潤增長的預測值，在中性情況下是-9.5%。

根據分析結果，得出在悲觀的預測結果下，A股距離底部的空間是20%。

但根據之前的判斷，考慮到2009年市場走勢可能探底回升，以及國債收益率下降壓低無風險利率水平，2009年末對應目前的潛在收益是20%（中性情景下）。

這一預測值上行的可能性較大，但不可忽視下行風險。行業配置的基本方向是成本壓力緩解，而需求端能夠保持較為穩定的行業，以及未來能夠提前于實體經濟見底的行業。在基本業績趨勢之外，政策方向是2009年的重要投資方向。

幾個關鍵性的判斷或者假設是：首先是宏觀經濟2009年上半年通縮而下半年呈現再通脹預期；其次是預計2009年美國經濟將會觸底，但仍然保持較低水平，在此情形下，出口行業與部分制造業投資維持低迷；第三，雖然擴張性財政將拉動基建投資，但整體投資回暖需要等待房地產市場回暖。在基本分析情景中，這一情形在2009年仍不會出現；第四，預計實體經濟和盈利水平的最低點在2009年上半年出現；最后，為了避免總需求的過度收縮，政策可能不斷超出預期。

根據以上判斷，2009年上半年與下半年的配置稍有不同。配置建議是：在上半年的通縮環境下，配置組合仍然應該保持一定的防御性，超配需求下滑但成本下滑更快的行業，比如電力、食品飲料；超配需求與成本保持剛性的行業，比如醫藥、電信；而在下半年的再通脹預期中，可以適度提高周期類行業的配置比重。

考慮財政擴張的刺激效果，以及業績走過上半年的低點，鋼鐵、水泥、工程機械等投資品在下半年存在交易性機會。

政策擴張方向是2009年重要的投資方向，由于基礎設施建設是未來的投資重點，因此也是投資標的，此外還包括建筑、節能環保等。

標配銀行、保險和房地產，但考慮到2009年政策可能不斷放松，房地產存在交易性機會；鑒于PPI走低與居民實際收入水平下滑，重點回避能源行業與可選消費品。此外，關注并購重組的主題投資。